中國股市反彈蓄勢待發

多項措施支援經濟增長

最新政策包括：中證監批準銀行及特定企業發行優先股；人民銀行宣布500億元人民幣的中小企再貸款；下調縣城農村合作社存款準備金率0.5%，及農村商業銀行人民幣存款準備金率2%，人行並要求銀行加速審批首次購房按揭貸款；發改委宣布加速棚戶改造、保障房及鐵路建設等在第十二個五年計劃中進度落后的建設項目；進一步放寬直接投資，啟動80個鐵路、潔凈能源及港口投資項目；財政部宣布給予中小企稅務優惠，及準許地方政府以自發自還試點辦法發債。總理李克強於5月21日的國務院常務會議上，則重點提到加快推進水利工程建設，與大幅增加國家創投引導資金促進新興產業發展。

過去兩周，新增微調政策包括：19日商務部公布5月份至7月份支援貿易措施，包括加快處理出口退稅；23日海關宣布支援貿易增長的細節；28日財政部發出「通知」，敦促地方政府加快支出，“通知”指出，對於以收定支的支出項目，可采取提前下達，次年清算的方式，並及早開展項目準備，確保預算盡快執行。一改此前財政部在關於預算的檔案中，多以「支出預算要充分體現以收定支、收支平衡」的說法，並盡快以財政政策扶持增長。

在過去的兩年里，美國政策堅持“緊財政、寬貨幣”，中國政策傾向“穩貨幣、寬財政”。美國的寬鬆貨幣政策造就美股創新高，中國的審慎貨幣政策則間接拖累中國股市低迷。中國的信貸市場過度依賴大型銀行，在貨幣政策偏緊時出現影子銀行、信貸類產品付出超高利息的常態，加上「剛性兌付」信念不滅，形成債市風險被低估，股市失去吸引力。

今年再現“錢荒”機會不高

過去3個月，由於人民幣匯價忽然貶值，帶動借外幣買人民幣的套息交易離場，使資金從中國流出。不管這類資金質量如何都形成市場對6月份資金市場再度緊絀的諸多猜想。因此，人民銀行於過去3周都實現了凈投放，保證市場利率趨低，避免再出現去年“錢荒”的恐慌情況。

去年中，中國“錢荒”形成的因素眾說紛紜。有說是人民對杠桿過高的銀行發出的警告，有說是信托類高息產品大量“吸水”所致，有說是中國政府可能讓廣泛違約情況出現所致。其實銀信合作產品及高息信托產品於國內存在已久，若真要大幅違約，不必等待至今天。過去一年間，信托類產品回報率也大幅下滑至平均7%左右，見證了貸款者質素的上升。同時，監管機構也已針對過高的金融市場空轉活動作行政干預，今年再有「錢荒」的機會不高。

推較寬鬆貨幣政策條件已成熟

中國既然已將“改革”定性為現政府首要任務，就必徹底貫切執行人民幣國際化的路線圖。人民幣國際化要站得穩，中國需要有一個效率高而又開放的金融市場，效率高的首要條件就是價格要市場化。過去9年間，人民幣匯價已逐漸走向市場化，利率市場化進程卻頗慢，存款利率仍設有上限。

筆者相信，政府仍積極考慮取消所有利率的上下限，但同時需確定市場的流動性不受影響，最具保險的方法就是讓利率市場化的同時，下調存款準備金率，甚至取消銀行貸存比率，或減息作配合。中國房市於過去一季的急轉彎已減低了下調存準率的門檻，況且中國通脹無任何上行壓力，4月份消費物價指數增速已下跌至1.8%的19個月低點，政府施行較寬鬆貨幣政策的條件已十分成熟。

去年6月份「錢荒」前，中國滬深300指數為2660點，上海1個月銀行同業拆息為3.75%，拆息其后被推高至最高10%左右，上周五1個月拆息報3.86%，與去年5月底相若，但滬深300指數現水平的2157點，卻比“錢荒”前低19%，也比過去10年平均的2479.8點低13%。若政策進一步寬鬆，中國股市應反彈至去年6月前水平。