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興業銀行首席經濟學家魯政委（資料圖）
金融界網站訊 5月17日，中國新供給經濟學50人論壇在京舉辦“新供給金融圓桌”第1期——如何防止中國經濟杠桿率過快上升。興業銀行(行情,問診)首席經濟學家魯政委就《杠桿高懸的中國經濟：病因與藥房》進行探討。
魯政委指出，中國經濟的負債率偏高，現實狀態就是大家常說的“內生動力不足”。在微觀上，企業盈利狀況不好，資產負債率持續上升；在宏觀上，政府負債率比較高，貨幣存量比較大。
對於企業來說，到底其杠桿率是怎么上來的呢？魯政委從匯率入手進行分析：人民幣有效匯率的高低與中國工業企業（而不僅僅是出口企業）的利潤呈反方向變化：人民幣有效匯率越高，我國工業企業的利潤就越低；反之，當我們有效匯率越低的時候，我國工業企業的利潤就越高。對於一個企業來說，無論其最初的資產負債率有多高，只要盈利能力沒有問題，最終總是可以把負債率降下來；反過來，無論其最初的負債率有多低，由於每次都無法把債還完，就會債臺節節高升，最終債臺高筑。
“一句話，恰恰是由於人民幣有效匯率的持續上升導致了中國工業企業盈利能力不斷受到削弱，導致其資產負債率持續上升。”魯政委說。
轉到宏觀層面進行分析，人民幣實際有效匯率的高估造成了中國經濟增長偏低。此時，政府出於對就業問題的擔憂就不得不動用積極的財政政策來“穩增長”，即財政不得不加杠桿。而以投資為主要內容的積極財政政策必然最終會誘導出實質上寬鬆的貨幣政策，誘導出社會信用的擴張，由此造成貨幣存量偏高。
自2009年及其之后，中國經常項目順差相對於GDP的比率已連續五年落入了3%這一國際經驗上認可的國際收支平衡閾值之內。由此清楚地顯示，人民幣有效匯率已經出現了高估。而高估的匯率透過低迷的經濟，迫使宏觀政策不得不加杠桿。
那么，如何去杠桿？只有讓企業能夠賺到錢，企業的微觀杠桿和政府的宏觀財政與貨幣杠桿就可以一起降下來。對此，魯政委開出了“藥方”——修正高估的人民幣匯率。他說，簡單地擴大人民幣匯率波動幅度是不行的。人民幣對美元中間價的波動率嚴重不足，由此也造成波幅的擴大無法起到增強彈性的效果。打破這種狀態的辦法，就是擴大日間中間價的波動幅度，以此真正讓人民幣匯率波動率得到提高，起到緩沖利差引力的作用。一旦波動率擴大給套利資本所造成的“拒斥力”與利差所產生的“吸引力”基本相當，央行就可以退出常態化干預，匯率就會自動修正以反映中國經濟的基本面。
興業銀行的定量分析顯示，人民幣市場成交價的日波動率必須達到0.50%左右才足以拒斥套利資本，而這相應要求中間價的波動率達到0.38%，由此得到的中間價的日間波動幅度應該不小於0.30%才行。
“如果人民幣匯率不貶值，我們將死得很慘！”魯政委如此警告。
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