中國樓市調整勢在必行

如果中國受到“金融末日”的懲罰，該國的銀行體系將從瓦礫中走出來，僅僅受些輕傷而已。至少，中國央行(PBoC)進行的壓力測試得出了這樣的結論。

中國央行設想的最糟糕情形是，銀行業不良貸款一下子增加4倍。但它發現，即便是在這種“尸橫遍野”的情形下，中國銀行業也能維持相當於自身資產10.5%的資本緩沖——這是一個不小的安全邊際(margin of safety)。中國央行表示，中國銀行體系抵御經濟沖擊的能力較強。

投資者卻沒有被說服。自4月下旬壓力測試結果公布以來，中國商業銀行的股價一路下滑。上市銀行的市凈率已低於1，說明投資者認為銀行資產的實際價值低於它們宣稱的價值——在銀行業仍報出兩位數的利潤增長之際，這一現象著實引人注目。

最重要的是，監管機構與投資者之間的巨大分歧，源於他們對銀行業到底在多大程度上難以抵御住房市場下滑的沖擊有不同看法。隨著成交量下滑，中國房地產市場開始變得不穩固，一場長期的理論辯論變得更有現實意義。

投資者認為，官方壓力測試的結果太過樂觀，此外，盡管中國銀行業不會發生崩盤，但為保護它們而采取的防范措施並沒有中國政府認為的那么堅固。

另一方面，監管機構一直喜歡提及兩條理由。第一條是，中國銀行業對房地產的敞口似乎很有限。銀行業對房地產相關企業的直接貸款僅占自身資產負債規模的約25%——這個比例雖然不低，但也絕談不上非常高。瑞信(Credit Suisse)數據顯示，在港上市中資銀行的總貸款中，17%為按揭，6%是對開發商的貸款，還有3%貸給了建筑企業。

但只關注直接貸款會有誤導作用。非標準信貸產品（包括取道影子銀行進行的投資）占中國銀行業總資產的5%至20%，這些產品多與房地產掛鉤。計為“企業債務”的表內貸款也與房地產市場有關聯，因為從鐵路建設企業到航運企業等各類國有企業都設有大型房地產子公司，並將普通銀行貸款貸來的資金投入到這些子公司中。

監管機構宣揚的第二條理由是，中國房地產市場的杠桿水平不算高。購房者在辦理按揭時，須繳付最少30%的首付款，而銀行對房屋的估價通常為房屋售價的五分之四左右。中鼎房地產評估有限公司(Zhongding Property Appraisal Co)總經理盧林勇指出，只有當房價下跌44%后，按揭人的房屋凈值才會變為負值。眼下的中國絕對不同於次貸危機前的美國。

但杠桿仍在向整個體系內滲透。急於賣房的房地產開發商已開始促銷，為購房者墊付三分之二的首付款，導致購房者繳付的首付款比例降為僅10%。另外，購房者也開始從其他渠道獲取信貸，包括消費金融。

杠桿引發的一個更具系統性的問題是，房地產和土地支撐中國金融體系整體債務水平升高的方式。

按揭房構成銀行貸款抵押品的約40%。另有10%的貸款抵押品是土地。彼得森國際經濟研究所(PIIE)的尼古拉斯?博斯特(Nicholas Borst)指出，這可能引發恐怖的螺旋式下降：房地產價格下降將導致抵押品貶值，進而迫使銀行提高撥備水平，減少放貸。企業將更難借到資金，投資將會減少，導致房地產價格進一步下跌，循環往復。

住房市場的調整還可能以其他方式沖擊銀行業。土地出讓收入占地方政府收入的近一半。如果房地產市場下滑，這部分收入將受到沖擊，進而抑制財政支出。房地產還是中國家庭的主要儲蓄資產。房價不斷下跌可能會拖累消費。

但從一個重要的方面講，房地產市場下滑對中國銀行業而言將是一件好事。經濟絕不會是靜態的，此道理適用於像中國這樣勉強達到中等收入水平的經濟體。目前中國經濟對房地產的依賴程度很令人擔憂，但此局面不可能持續下去。此局面越早結束，中國銀行業就能越早地找到一條更平衡的發展之路。

本文作者為英國《金融時報》駐上海記者

來自FT中文網，譯者/邢嵬