袁志峰：維持世茂房地產買入評級

在房屋按揭緊縮、高庫存及一二手市場價格戰的背景下，投資者擔心2014年房地產發展商合約銷售及單價將受到壓力，故中資地產股於過去1個月下跌約15%。根據媒體報導，5月第一周很多城市合約銷售出現按年30%-50%的下滑。我們相信房地產市場的整合將擠壓小型地產商，並使大型地產商有機會擴大市場份額。對於領先的房地產企業，我們預期2014年合約銷售及單價將分別下跌5%-10%及10%-15%。基於彭博收集的市場預測，8大中資地產商2014年預期每股盈利增長平均為15%，現時股價相當於5.2倍2014年預期市盈率，0.94倍2013年市凈率、股息率6.6%，及較資產凈值折讓53%。估值對長期投資者來說相當吸引。本行建議投機性買入中資地產股，世茂房地產(813，＄14.30)為我們的首選。

2013年，世茂收入及核心凈利分別為人民幣415億元及人民幣73.2億元，按年升45%及67%。毛利率按年升1.8個百分點至35.3%(行業平均大約為31%)。合約銷售額及單價分別為人民幣671億元及人民幣12,800/平米，按年升46%及14%(行業平均為35%及9%)。凈債務股本比率由2012年的64%提升至2013年的71%(行業平均大約為68%)，但我們認為仍然處於可控水平。

截至2014年3月，未入賬合約銷售額為人民幣600億元，其中超過75%(相當於人民幣450億元)將於2014年入賬(相較2013年入賬收入為人民幣415億元)。假設銷售面積及單價分別為667萬平方米及人民幣12,000/平米，公司2014年合約銷售目標為人民幣800億元，按年升19%。坐擁人民幣1,320億元或1,100萬平方米的可銷售資源，我們相信雖然2014年首四個月銷售按年跌2%至人民幣180億元，但全年的目標仍可被完成。

世茂2014年每股盈利增長23%，現價相當2014年4.4倍巿盈率，相對每股資產凈值32.1元折讓達55%。公司現時巿帳率達0.93倍，股息率約5.7%。公司現時估值低廉，亦吸引公司大股東趁機增持。4月29日至5月9日期間，世茂主席動用1.65億元在公開巿場買入1,141萬股公司股份，每股平均價14.44元。本行調整了厘定目標價標準，以資產折讓幅度45%計，將世茂6個月目標價由18.6元下調至17.7元。分析員平均目標價為21.60元。