瑞銀：兩會政府兼顧增長與改革

　　和訊股票訊，3月10日上午，瑞銀舉行中國宏觀經濟媒體電話會。和訊股票有幸參會，為您帶來詳細報導。

　　兩會接近尾聲，工作報告、預算報告及國民經濟報告草案都已經在審議過程當中。不管是從經濟增長目標還是各方面的改革和政策目標來看，瑞銀認為這次兩會，政府既要增長又要改革，兼顧兩者平衡。

　　關於宏觀經濟解讀gdp7.5%

　　總理在政府工作報告中將gdp定為7.5%，這樣的經濟增長目標體現了中央經濟政策的連續性，也基本符合市場預期。但在解讀上，市場上出現了一些不同的聲音。新任政府上臺以來，強調為了改革，為了解決經濟結構的問題，對經濟增長速度容忍度增大。關鍵是要求經濟增長不要留下後遺症，要保證經濟發展的質量。前一段時間，關於地方政府的績效考核方面已經降低了gdp的權重。

　　今年的7.5到底是一個下限還是一個左右，目前來說，並不是特別的明朗，包括財政部的官員在回答記者提問時回答“稍微低一點沒有關係“，而有些官員則強調是下限。至於接近或低於7.5%時，政府會如何去操作，目前來說還比較難判斷。瑞銀認為實現7.5%的目標可能可能性較大，給出的的預測值是7.8，高於市場平均值（7.4%）。主要是基於以下幾點，一方面歐美的的經濟復甦對中國會有一個拉動作用，因出口的改善將會是一個亮點。另一個方面是消費。去年實施控制公款消費，今年將會繼續實施，這方面的基數有利於今年消費增長稍微加快一點。但國內投資方面要放緩，7.5%的增長可以實現，也存有一定的不確定性。在出口方面歐美經濟能否強勁復甦以及對中國的出口拉動能否有我們想象的這么大，都增加了不可確定性因素。把目標定在7.5%，對於改革的空間比較有限，對於政府推進改革的決心可能是一個考驗。

　　這樣的目標對於今年的宏觀政策走向而言，決定了將維持中性的、平穩的政策。從財政政策上來說，今年預算赤字1.35萬億，比去年略有擴大，但是占gdp比重基本上沒有變化，今年赤字擴大主要是為了配合稅收改革方面減稅的措施。從貨幣政策上來說，目標是廣義貨幣m2定在13%的增長目標。目前，m2增長目標跟實際上可操作的人民幣信貸增長多少、社會融資總額增長之間關聯度下降。瑞銀認為政府不會明顯的改變目前貨幣政策的取向，不會有明顯的收緊政策的意圖，也不會有明顯的放松。 在利率操作上，今年整個七天回購利率我們會認為穩定在4%到4.5%，基本上是中性的。從信貸信用增長的角度來說，社會融資總額刨掉股權可能會增長16%左右。

　　房地產政策將維持穩定

　　關於房地產政策，“兩會”之前市場有一些擔心，認為房地產政策會收緊，一些銀行改變了他們房貸有關的政策，從“兩會”來看房地產政策沒有明顯的改變，今年政府工作報告未提到加強房地產調控。重點基本放在了加強保障房和普通商品住房的供應。因為要加強房地產稅的立法需要一段時日，今年估計既不會推出房地產稅，也不會擴大房地產稅的試點。總體來說，房地產政策也是一個穩定的狀態。

　　溫和推進改革日程

　　今年也是重啟改革的第一年，改革是一個重頭戲。政府推動改革的日程是易者先行，容易的先推進。三中全會規劃的藍圖特別宏偉，各方面的目標也非常的多，不可能同時都推進。短期對經濟影響不是那么負面的一些改革措施會率先推進，而且進展會比較快。第一包括簡政放權，降低各方面的管制、行業的準入、對投資的審核，尤其對民營企業開放服務業，比如金融、醫療衛生、物流等等方面。第二，擴大社會保障支出和覆蓋范圍，包括養老保險、醫療保險（放心保），尤其大病醫療保險，繼續加強保障房的建設，還有公共教育等等各個方面。第三，價格改革繼續推進，主要是要素價格的改革，在資源能源上包括天然氣、水、電，運費等。第四，金融方面的改革，今年大額協議退款可能會推進到企業。今年將建立存款保險機制，利率市場化可能會加速推進。繼續發展非銀行各種各樣的信用市場和金融，政府對整個非銀行金融是處於加強監管，但是鼓勵發展、創新的態度。既要增加又要改革，改革就不能太抑制增長，因此現在推進的一些改革對增長來說短期是中性的。

　　對於國企改革，有幾個方面的改革。第一，推進混合所有制。第二，改變國企和民企在生存環境、市場環境上的不平等，創造一個平等的市場準入、市場價格的環境。第三，國企分紅，即國企收益方面的分配，一般其他國家的國企分紅水平平均是30%，三中全會定的目標是到2020年之前國企分紅要達到30%。分紅一方面也是體現了大股東投資的利益，另一方面，也能夠加強國企預算約束和公司治理。這一輪國企改革能否觸動實質性的利益，到2020年之前實現這些目標是可行的。但在今年內，進展應該是漸進的。從目前看是進一步發展混合所有制，吸引民營企業進入，同時在生存和市場環境上通過價格和利率市場化的改革來改變民企和國企不平等的待遇。國企改革是一個漸進的目標，我們會看到一些具體的進展，但是實質性的進展可能還有待時日。

　　人民幣匯率年內將保持穩定

　　人民幣在過去一年多兌美元逐漸升值，2013年升值恰好3%。整個市場對人民幣匯率單邊升值的預期非強烈，國內利率和國外利率利差非常大。利資金大量進入，推漲了人民幣升值的壓力。今年2月份出現的人民幣貶值，可能是政府有意而為之，引導的意圖是比較明顯，實際上是增強人民幣雙向波動的機率。也不排除一些企業，一些銀行需要一些外匯資金。今年人民幣匯率走勢既不會出現明顯的升值也不會出現明顯的貶值，主要基於幾個基本的因素。第一，從升值來說，去年人民幣實際有效匯率升值10%，對我們出口和制造業的負面影響還沒有完全顯現出來，但是負面影響肯定是非常重要的。現在人民幣匯率並不是低估的階段，處於相對均衡，甚至高估的水平，升值的空間有限。第二，從貶值的角度來說，雖然經常項目順差比較小，美元仍然有2000多億的順差，還有外國直接投入fdi的進入。利差也吸引熱錢的流入，這種情況下出現貶值或者明顯貶值的可能性非常小。今年人民幣匯率基本上持平，大概上下一兩個百分點而已。把交易區間擴大到2%，更利於實現雙向浮動。

　　央行應加大資金回籠力度

　　今年春天以后資金鏈比較寬鬆，央行最近14天正回購操作與質押回購間利差超過100個基點。央行和市場在春節前后流動性的問題一直沒有處理好。每一次春節前，資金鏈比較緊張，央行也注入了流動性，但是好像從來都不太夠，利率就上升的比較快。春節后央行是回籠流動性的，往往在這種情況下流動性仍然是非常的泛濫，利率下行。在這一點上，今年可能沒有明顯的改變。但是有很重要的一點是熱錢的流入其實非常大。央行在兩周前這樣的時點開始引導人民幣貶值，也是為了減緩熱錢的流入。央行應充分加強回攏力度，使資金利率能夠上行，正回購利率在3.8%以上。

　　cpi波動不會影響貨幣政策連貫性

　　從目前來看通脹的壓力是比較小的，首先從cpi來說，食品和一些大宗商品的價格在過去一段時間都非常穩定，一是因為氣候比較好，收成比較好，另外國際價格也是比較穩定，上漲壓力比較小。從ppi來說，仍有一些庫存和剩余產能的問題，整個需求也不是特別的旺盛，ppi仍然處於下降或零增長，今年下半年才會轉正，即使包括了價格改革和提價因素，今年價格差不多維持在3%，不會超過今年定的目標。因此從貨幣和gdp增長目標來說，通脹不是一個制約，不會改變貨幣政策的執行。ppi雖然連續下降，但伴隨著出口需求復甦以及整個經濟繼續平穩增長，剩余產能將逐漸化解，ppi在下半年會轉正，並不會出