任澤平：經濟「大底」找到了 唯有股市具備配置價值

最近賣方市場流行的觀點是看反彈結束或接近尾聲，而我們堅定看多「春季攻勢」，再度成為少數派，這年頭友誼的小船說翻就翻。

這使我想起了2014年7-9月我們在市場一片悲觀之時，孤獨地扛起牛市的大旗「5000點不是夢」。2015年5月市場一片瘋狂之時，孤獨地提示風險「海拔已高風大慢走」，成為可能唯一沒有上調點位的團隊「5000點是牛市頂部」。2015年8-10月股災後果斷翻多。2016年1月4日當市場主流觀點一片歡樂時，再度孤獨地提示「休養生息」。

一致性預期真的是對的嗎？我們的觀點跟市場流行觀點有何不同？

1、市場擔心中國經濟還將大幅滑坡，我們認為隨着房地產投資見底，中國經濟已過增速換擋的快速下滑期，大底找到了。中短期W型，長期L型。

2、市場擔心經濟將很快回調，我們認為這一輪經濟回升將持續到2季度末-3季度。信貸具有領先性，1季度放量到4.61萬億，短期將繼續推動經濟回升，我們預計2季度GDP增速將回升至6.8%。一線房市只能帶人氣，因為缺少土地供給，但3月份二三線房地產市場的銷量和土地購置大幅回升，我們上調2016年房地產投資增速預測從5%到8%。

3、

市場擔心通脹，我們認為不必擔心。生產周期短的菜價下跌將對沖豬價上漲，這一輪豬周期將在7月份前後見頂。多哈會議動產協議流產，原油暴跌，烏合之眾，囚徒困境。

4、市場擔心貨幣政策轉向，我們認為貨幣政策將繼續寬松，靈活適度。貨幣政策除了盯通脹，還有經濟和金融穩定。在目前經濟剛剛露出企穩苗頭、信用債違約頻發、P2P跑路、金融維穩壓力大的大背景下，我們認為貨幣政策仍需寬松。

5、市場擔心人民幣匯率再度貶值，我們認為未來將雙向波動以穩為主。

國內基本面未人民幣匯率走穩提供了基礎。美國經濟弱復蘇、低通脹、大選周期、耶倫「放鴿子」、美元階段性見頂等提供了外部環境。央行加強短期資本賬戶管制、研究托賓稅、預期引導等起到了政策效果。

6、市場對改革預期處於低谷，我們認為國企改革、營改增、社保繳費減稅、債轉股、深港通等改革將邊際推進。從政治經濟學的角度，今年改革會邊際推動，而且大規模落地攻堅的政治經濟學條件開始逐步具備。

7、當市場對中國資本市場前景悲觀時，我們認為監管層新班子是團結維穩的班子，是可能行穩致遠的班子。

8、

從大類資產輪動配置的角度，貨幣是寬松的，資本是管制的，債市是看空的，唯有股市經過十個月的下跌開始具備配置價值。

結論：

4-5月是經濟改善、政策友好的時間窗口，積極把握春季攻勢。

二、金融界網站專訪任澤平

4月19日，金融界網站專訪了任澤平，以下是文字實錄：

2014年9月，金融界網站在A股5000點大牛市啟動前夜專訪了任澤平，隨後迎來了A股波瀾壯闊的5000點大牛市。

現在，A股再次面臨重要的多空節點，我們再次特別邀請任澤平，為股民撥開迷霧指明行情的發展方向，直面回應市場諸多同行和各方的質疑，講述一位頂級宏觀分析師的心路歷程——「為什麼每次都能預測得如此精准？」

金融界：任老師在4月10日召開了千人緊急電話會議，您的戰熊團隊發出了號令，提出了要干，您也說了可能有20%的上漲空間，您現在的觀點有沒有變化？

任澤平：我們面向的投資者是機構投資者，對市場的研判我們不看那麼短，要給大的資金建倉、調倉時間，我們判斷的時間跨度至少是兩到三個月。所以我們目前還是在看多A股市場。

金融界：其實很多市場上的聲音跟您的分歧還是挺大的，很多專家和機構的分歧還是很大。比如說，因為美聯儲加息預期讓很多人對中國的經濟復蘇存在強大的沖擊，有觀點認為，超60倍的市盈率，經濟依然低迷，未來還會大跌，您怎麼看呢？

任澤平：這個市場存在各種不同的觀點，這是很正常的。但是觀點都是表象，最重要的是觀點背後的邏輯，這個邏輯是否是市場自身運行的邏輯。

2014年的時候我也是來金融界做采訪，當時應該是2014年三季度，當時是大牛市前夜的時候。我們在去年5月份開始提出風險，最近我們又開始積極的看多A股。我們不是在4月10號開始看多，我們在兩會前後已經開始變得相對樂觀一點，只不過媒體上宣傳覺得我們在4月10號，只是那時比較鮮明。實際上從兩會前後開始提出春季行情。站在現在這個時點往後看，我們繼續看多，這跟市場流行的觀點不一樣。現在市場其實大部分人相對偏謹慎，坦率地講，我們偏樂觀一點，原因是什麼呢？我覺得有這麼幾個邏輯：

第一個，我們認為這一輪中國經濟的恢復可能會超預期，很多人認為，中國經濟恢復可能很快就回去了，但是我們認為這一輪中國經濟會持續到二季度末甚至三季度，因為你看具有先行性的大規模信貸投放，它對經濟的沖擊有一定的持續性。還有我們看到房地產市場，房地產現在從一線到二三線城市蔓延，因為一線城市它沒有土地的供給，但是中國的十幾個二線城市，包括廣闊的三線城市有地，所以二線城市銷量價格起來以後土地供應很快就跟上去了。所以我們也上調了對於中國的房地產投資增速和GDP預測，原來的預測今年房地產投資增速5%左右，我們上調到8%，二季度GDP增速上調到6.8%，中國經濟的回升還可以至少持續一個季度，這是我們跟市場看法不一樣，相對比較看多A股，以及中國經濟的恢復。

第二個就是風險偏好，匯率的維穩，現在實際上國企改革、營改增、社保繳費稅率降低、深港通，這些都在推進過程當中。而且今年是國企改革落實年，所以風險偏好有一個修復。

最後一點就是大類資產，無非是股市、房市和債市，債市沒有機會，信用違約，房市受到一些調控，而且它流動性相對比較差一點。從整個大類資產來看，A股從5000點跌到3000點，我們認為現在從大類資產的角度可以配置A股，會不會跌回1000點2000點呢？我們認為不會，為什麼呢？你看中國現在流動性非常充裕，好像河里水一樣，河里水多了有些東西總要浮上去的，也就是說，股票的估值中樞上移了。所以我們比較傾向於認為市場比較接近它的底部，向下的空間不大，向上是有空間的。

金融界：我們股民可以保持比較樂觀的心態，在A股市場上去操作。您在1月4號熔斷之後提出了股市的休養生息，您剛才也說從兩會前後已經在提出了我們是有風險偏好修復的行情了，我看您在3月22日《我在春天等你》的這篇文章當中，寫到了近期市場偏好短期修復，長期問題待解決，實際上上漲過程當中仍存疑慮，在4月10號那麼短時間內立馬喊出了我要看多，20%的上漲空間，這麼短的時間所謂的那些長期問題已經得到了有效的解決嗎？

任澤平：既然是長期問題就需要長期來解決，1月4號當市場一片樂觀的時候我們開始提出休養生息，隨後A股跌了1000點，3600跌到2600，兩會前後開始調觀點，我們開始相對樂觀一點，在春天等你，對春天是有一個期待的。當然坦率地講，中國現在的問題，我們看到經濟的恢復等，這些確實都是一些短期因素，今後還有很多長期的問題，比如產能、槓杆。其實，供給側改革的五大任務都是長期問題，去產能、去庫存、去槓杆、降成本、補短板，這些都是長期問題，最近的利好主要來自於短期。但是這里需要看出長期問題能不能得到解決，現在我們已經看到這個跡象了，可能跟以前市場過高的預期比略低一點，但是跟市場現在完全沒有預期比，反而事實上改革還在邊際推動，現在市場對於改革基本沒有預期了。去年5月份市場對改革預期很高，預期跑在前面了，現在大家對改革基本沒有預期的情況下，反過來說，事實上改革邊際還在推動，這個長期問題它還在解決，只不過短期的問題解決快一點，長期的問題需要長期來解決。

金融界：您覺得如果這個長期的問題解決的話大概需要多長時間？

任澤平：我估計可能要至少三年。

金融界：問一個可能很多網友都很關心的問題，其實現在您是看多的一個狀態，現在3000點左右徘徊，20%的上漲空間上升到了3600、3700，有沒有可能什麼時候再上升到4000點以上？

任澤平：我覺得牛市都是有它的邏輯，點位只是一個表象，按照DDM模型，無風險利率大幅下降空間不大，未來市場能夠持續往上漲，核心肯定是分子企業盈利和分母風險偏好。我們通過去產能、去槓杆，企業進行轉型創新、產業升級這都會改變企業盈利。風險偏好的修復，最主要來自於改革，對這個問題市場是有共識的，改革是最大的紅利，改革是唯一的出路，市場調整正是大家對改革預期的調整。比如說，去年5月份，除了去槓杆之外，我認為更重要的原因，大家對改革預期的調整，上一輪牛市我提過「改革牛、轉型牛、水牛」，我認為這個水牛槓杆牛只是表象，最重要的是大家對改革的預期，把場外的資金吸引過來，大家為中國的改革未來進行投票。所以我覺得未來如果說能夠改變市場風險偏好，一定是改革超預期。

金融界：您說到看多A股，其實在您的邏輯中，資產荒也是很重要的支撐，不少學者認為實質是投資回報率過高，您在年報中也說過資產荒的這樣一個問題，如果說預期回歸合理的話，資產荒可能不存在了，您是怎樣認為的？

任澤平：錢多，能夠提供高收益率的資產少，這叫資產荒，為什麼出現這些問題呢？恐怕要回溯到，從2014年中國貨幣超發，流動性越來越充裕，你會看到各種價格都上漲，2014年到2015年上半年的股市，2015年下半年的房子，最近的大宗商品，本質上都是貨幣現象，錢多了廣義價格都會上漲，這是第一個。第二個，在整個流動性寬松的背景下還有一個現象，整個中國經濟回報率是下降的，去年到現在GDP增速，2014年以來9個季度的GDP增速，7.3%、7.4%、7.1%、7.2%、7.0%、7.0%、6.9%、6.8%、6.7%，一路下行。為什麼有資產荒呢？因為貨幣超發，而資產回報率是下降的，表現為各種荒。

那麼資產荒這個概念表現為它對股市的影響，第一個股市的估值中樞上移了，因為錢多了，所有的資產價格估值中樞都上移了，這是第一個。

第二個，資產荒的背景下，大類資產是有配置和流動性的需要，比如說2014年到2015年上半年股市，下半年房地產，目前房地產、債市漲下去以後股市又跌下來了，債市房市暫時沒有機會，股市處在相對而言的窪地，資產荒也是支撐我們看多A股很重要的邏輯。

金融界：您作為宏觀分析師網上有很多質疑，宏觀分析師到底應該研究什麼？其實在網上有很多的機構開始說，您是打着宏觀分析師的名號做策略，您覺得宏觀分析師到底應該是如何指導我們去投資操作的？

任澤平：我對這個問題看法是這樣，如果說你要把自己身份進行一個界定，實際上你給自己設了一個框，如果給自己的研究做了一個界定你也把自己的研究束縛住了。我的看法是這樣，我對我們的宏觀研究，我跟大家一直強調，我們研究一定要接地氣，不要給自己設太多的束縛。這個世界實際上是相通的，佛教里面講「有道者得、無心者通」。其實我們對於股票看法只是我們的工作之一，我們對中國經濟對中國的政策、對中國的房地產，對中國的債市，對中國的大宗商品，包括整個大類資產其實我們都發表我們的看法，我的宏觀和別人的宏觀最大的不同，我的宏觀是要落地的。那麼很多的宏觀就是講講經濟怎麼樣、政策怎麼樣，到了最後大類資產怎麼配置？不知道！但是我們的宏觀就是一定到最後要落到大類資產里面，其實這個挑戰是很大的，但是我覺得這都是我們要面對的，我們不應該回避這些問題。所以大勢研判，我們認為就是經濟、政策、市場。

金融界：剛才提到了佛學中有一句話，有一段時間您還發了《道德經》、《唐詩三百首》、《孫子兵法》，這是出於自己的愛好還是其中想給我們股民朋友們一些什麼樣的提醒？

任澤平：這是我的愛好，我們這些讀書人把很多古典文學都忘記了，實際上中國的古典文學非常美，而且思想非常深刻，我覺得我們幾千年的文明，我們這些讀書人，我們這些傳統的知識分子有責任、有義務把它學習起來，把它傳承下去。

金融界：您也是一個文化學者的輸出人。

任澤平：上升不到那麼高的境界，對於我來說，我比較熱愛，也比較喜歡，也願意傳播，中國的古典文學。

金融界：在古典文學當中，比如說您最喜歡的一首詩、最喜歡的一首詞是什麼？能不能跟網友分享，很多網友都覺得我們分析股市的市場非常的有見解，非常的精准，但是大家其實很想了解您生活狀態當中的個人，所以能不能給大家分享一些。

任澤平：其實我看東西比較雜，坦率地講，我的古文功底比英文功底要好，我看古文沒有任何障礙，也不需要任何翻譯，比如說中國的古典我都覺得非常好，而且有些看了很多遍，像《道德經》、《莊子》、《漢書》、《資治通鑒》、《古文觀止》，漢唐的詩詞歌賦都比較喜歡，唐詩、頌詞、元曲都非常好。

金融界：中國的字詞寫得非常優美，讀的時候琅琅上口。

任澤平：意境非常高遠，幾千年來流傳了這些東西，肯定值得我們好好學習，無論對於提高我們人生境界還是讓我們的文字更加通暢，包括個人的修為都非常有價值。

金融界：大家都說股市，其實有時候打的也是心理戰，我們可能讀了很多文學書籍之後，比如說《孫子兵法》可能當中也有一些心理上的較量，讀了這個之後有沒有對股市的操盤能力有一點幫助？

任澤平：我跟市場上很多水平很高的人交流過，我覺得他們水平高主要是境界到了一定的地位，境界高有一個很重要的特點就是不執，沒有執念，因為這個市場多空是很正常的，今天多頭明天也可以空頭，在市場上很多人有很深的執念，多頭就一直多頭，空頭就一直空頭，這是不對的。市場有漲有跌，有輪回，有它的宿命。比如《道德經》都是教你怎麼放下自己無為無不為。真的做大勢研判的時候不應該有自己的個人偏見在里面，你應該看一看人心的向背，人心往哪里去的，人心往哪里去股市往哪里去。如果心里已經有一個執念看法，比如說主持人今天穿了紅衣服，就是看多A股，如果有很強自我意識，你去看別人的觀點，你看所有人的觀點都是看多，其實你看不到眾人的心，你看別人，實際上你都是看到別人反映的你的影子。

金融界：其實自己內心已經有這樣的預期了。

任澤平：真正能夠看到眾人的心，你要自己沒有執念，自己是無心的，所以無心才可以觀眾人的心，自己有心、有執念看不到別人的心，你只能看到別人身上你的影子而已。

金融界：很高的一個哲學的標准。任老師您覺得散戶到底能不能賺到錢？

任澤平：我覺得散戶、機構投資者、專業投資者都只是標簽而已，對於個體而言能不能賺到錢取決於他的投資修為。

金融界：又到了修為。

任澤平：你有沒有這個能力承載這些財富，我覺得不要想的就是賺錢，實際上是提高自己投資的境界，當你具備了那個修為和境界以後，你自然就可以承載和那個境界相匹配的錢，這是我對這個問題的看法。我跟這個市場各種各樣的投資者有些私募的大佬，身價百億的，也有一些個人投資者，不同的人交流。一個人能不能賺到錢，在這個市場上，我覺得我跟他們交流，我很快就能夠發現這個人能不能賺到錢，我覺得賺到錢的投資人有三個特點，第一個，目光長遠，賺的都是大趨勢的錢。

金融界：不是短線的操作。

任澤平：我跟這些人交流的時候，經常發現他們討論的問題不是今天怎麼看、明天怎麼看，他們要至少看一個月，未來三個月、半年、五年、十年怎麼看，這個要有長遠的眼光。第二，要有樂觀的心態，因為這個世界的法則，就是把悲觀主義者淘汰，世界是屬於樂觀主義者，這是第二個特點。第三個特點，要有新思維，比如說傳統行業不賺錢，但新興行業很賺錢。去年股市轉熊以後，房地產起來了。所以說要有新的思維，有新的思維，你賺錢的機會到處都有。當然了，我跟很多人交流，我一看到他就是虧錢的，虧錢的人有很多特點，但是有一個是共同的，特別想今天買進去，明天漲停板，後天賣出來，基本都是虧錢的，需要提高個人的修為。

金融界： A股今年納入MSCI指數的可能性有多少？A股對應的政策變革風向是什麼？

任澤平：應該是隨着中國經濟的崛起，中國A股市場規模越來越大，中國納入MSCI的可能性越來越大，這對於海外的投資者他們也有這樣一個訴求，對於我們國內來說，有利於我們了解海外他們的投資理念，總的來說，我們傾向於中國今年A股納入MSCI的概率還是很大的。當然了，中國A股還有很多的功課要去做，成為一個越來越開放的市場，比如說，我們的股票發行制度，我們的法治化，我們公平的投資者環境，還有機構投資者占比要不斷的提高等等，中國的A股市場走向一個更加開放、更加公平、更加法治的市場還有很長路要走，很多功課去做，需要我們不斷的完善，但是我相信大方向是好的。

金融界：請問您日常都是做哪些方面的經濟研究？麻煩舉一下例子。

任澤平：我其實老本行做宏觀研究的，我做了15年的宏觀研究，但是我做研究是比較雜的，比如說，我以前在讀經濟學，讀金融的書，後來在學校也做了兩年的學術研究，2007、2009年在市場上工作過兩年，後來2009年到國務院發展研究中心服務學習公共政策。

研究有三類，學術研究、商業研究和公共政策研究，這三個研究我都很喜歡，這三個研究都做過，學術研究強調的是解釋，公共政策研究強調的是怎麼辦，商業研究強調的是未來怎麼看。

金融界：未來怎麼看？

任澤平：對，商業研究比較側重於預測。

金融界：好。最後一個問題，您覺得有什麼可以引起關注的板塊，以後或許有大的機會，您能推薦一下板塊嗎？

任澤平：市場有它的自身邏輯，前段時間經濟恢復，大家去搞周期股，去年風險偏好比較高，大家搞成長股。未來大家沿着四個方向做資產配置：一個是彈性比較大的成長股，第二個業績確有改善的價值股，第三個跟供給側改革有關的投資，第四個就是股息率比較高的。

金融界：好的，非常感謝任老師今天作客金融界的現場，給我們分析和解讀了許多問題，我們下期再見。

（文章來源於微信公眾號：澤平宏觀）

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