〈分析〉抖落房市泡沫 Shilling：南韓妙手調控消費導向經濟

在近年的全球市場動盪之中，南韓是新興經濟體裡少數幾個安然度過風暴的市場。她的穩定來自於南韓政府長達 60 年的高度干預政策、強制工業化，及緊密控制的貨幣與財政政策。

《彭博社》主筆 Gary Shilling 在系列評論中分析指出，1997 年亞洲金融危機後，南韓領導人發現，重度仰賴出口使國家太容易受到國際影響，為刺激國內消費，政府對信用卡持卡人給予稅務優惠。這對南韓是個重要經驗，消費者支出的確讓該國在 2000 年代早期經濟飛速發展，但發展也逐漸過了頭，人們信用卡債務來到 30%、當局施以政策管理，接下來就是發卡公司接受政府紓困。2003 年，南韓家庭支出下降，實質經濟成長也隨之重挫。

南韓的內需成長動力也未能抵抗 2008 至 2009 年的經濟衰退，再加上先前累積的家庭負債，負債比來到可支配支出的 150%。即使是經濟成長建立在債務的美國，家庭負債比也未超過 130%，且在 2013 年第 2 季減緩至 104.6%；不過南韓家庭負債卻仍在成長。

從 1997 至 1998 年金融風暴期間開始，由於房價下跌，南韓家庭負債以每年平均 13% 的速度成長，是 GDP 的兩倍。超過 70% 債務集中在前 40% 的高收入家庭，他們所擁有資產是債務的兩倍。監管機關把貸款成數限制在 4 成，比美國房市最旺盛時更嚴格，並強制貸款機構勾銷 40% 的個人債務，降低消費者債務造成金融市場崩盤的風險。

不過，控制住家庭債務的膨帳，也就限制了消費者支出和經濟的成長。同比第 2 季實質零售銷售沒有什麼變動，整體消費者支出只上揚了 1.7%。

Shilling 指出，人均收入和南韓相近的國家，家庭負債比都低得多。2008 年，南韓家庭負債占 GDP 比重 78%，但東歐國家如匈牙利、捷克、斯洛伐克等則為 40-60%。通常高負債比的現象會出現在有成熟金融體系的已開發國家。

2010 年，南韓信用卡使用率成長 10%；2011 年 6 月，政府則以新規定限制信用卡公司擴張，並以稅務獎勵措施鼓勵家庭採用其他貸款型式。流入的外資得以放貸給家庭，停滯的商業投資也被金融機構導向對家庭放貸。

從 1980 年代開始，南韓儲蓄率的下降走勢與美國有相似之處，但南韓通膨下降推升短期實質利率上揚，是會鼓勵儲蓄、壓抑借貸的。消費者貸款某種程度支撐了零售銷售，而主要支持力量並非來自政府。

去年 3 月，南韓政府成立了 13 億美元的「人民幸福基金」，嘗試解決消費者負債節節上揚問題。基金將向金融機構買低收入家庭逾期 6 個月以上負債，並勾銷 70% 本金。此政策可能會使金融機構不願發放較有風險的貸款，但相對可能鼓勵低收入家庭持續借貸卻不還款。受房市投機風潮和昂貴私人教育影響，2012 年，南韓消費者債務成長了 5%。企業去槓桿化和政府限制企業借貸政策，也使銀行更樂意貸款給消費者。

直到最近，南韓家庭負債主要原因都來自於購置不動產。南韓家庭資產中有 70% 是不動產，相較之下，美國只有 24%。南韓的房貸一般在最初都有 2-3 年寬限期，因此屋主會在付款日之前，將增值的物件趕快賣出或是再融資。但房貸有 90% 是浮動利率，而且是未來央行緊縮控管標的。(接下頁)[NT:PAGE=$]

南韓央行在 2012 年 7 月調降利率以幫助負債的家庭，政府也調降債務與收入比限制，並鼓勵人們將貸款變更為固定利率。不過稍早關於商業銀行存貸比的規定，導致一些非銀行的金融機構向家庭放貸，使央行鞭長莫及。

2011 年建築業與房市疲弱，造成 8 家共同儲蓄銀行倒閉，但這些銀行資產只占產業整體的 3%，而且有一個規模高達 15 兆韓元的帳戶，會填補它們在 2011 年後所遭遇的虧損。只是長期的房價上揚與對未售出房屋的投資，鼓勵中小企業過度擴張和過度槓桿，並嚴重損害儲蓄銀行的資產負債狀況。

縱然如此，南韓住宅市場還沒有到泡沫爆破的程度，家庭未清償貸款和信用卡款去年只 有 1%。由於貸款成數和其他規定的限制，2008 南韓家庭實質資產是債務的 3.5 倍；而 在美國則只有 1.4 倍。此外，房價也並沒有高過租金。只是現在房價走軟而已。

不過，南韓政府對炒房熱仍不敢掉以輕心，更加強了貸款成數和負債收入比的規定。控制供需的手段也包括了調高房屋交易稅與資本利得稅，緊縮金融補貼、第二棟以上的購 買和對建築業的支持，並也給貸款銀行壓力。這意味過去 10 年內，房價升值區間處於零及實質GDP成長率之間。南韓政府也試著透過定息貸款改善家庭資產與負債。

南韓銀行所持有的高額外債使它們曝露在全球金融風險當中，房價若暴跌或其他家庭 借貸的嚴重問題也可能導致銀行擠兌。但最重要的是，南韓銀行看來很穩固，體質比大部份歐美銀行都來得好。2013 年第 2 季，南韓銀行的一級資本適足率達 11%，在尚稱健康的銀行體質和政府政策的積極調整下，南韓應有望順利調控全國性的家庭債務問題。