鏈上數據周報：一場再分配正在逼近

——大樹財經 · 鏈上分析（2026年第31周 · 7.30–8.07）編輯整理：Pro Yan

本文概要（30秒版）

一句話總結：上游封住了水源，下游堆滿了火藥，就等一根引線。

一、上游：現金正在獲得回報，這才是市場冷清的根源

要理解本周的沉寂，不能只看鏈上，得往上游看兩層。

第一層是貨幣政策的方向變了。債券市場已經不再為降息定價，而是開始為升息定價——2年期美債殖利率自4月以來持續高於聯邦基金利率，兩者利差擴大到2022年11月以來的最高水平。而本次議息會議出現了 9:3 的分裂投票，是2016年9月以來異議票最多的一次，本身就說明了內部分歧之深。

第二層更機械，也更致命。自2月以來，3個月期貨基差——也就是機構做現金套利交易的殖利率——一直低於2年期美債殖利率。 有記錄以來只有另一段時期持續了這麼久：2022年8月到2023年1月，而那一段最終止於上輪周期低點。

這意味著什麼？為市場提供槓桿、深度和交易量的機構交易台，幾乎沒有理由繼續參與這個市場——把錢放進美債就能拿到更高的確定性收益，何必來承擔加密市場的波動？

於是下游的一切現象都有了解釋：現貨成交量降到2019年以來最低（按BTC計價，剔除價格下跌的表觀影響，剔除Binance後結論相同）；交易所資金流入流出雙雙清淡，合計流量是近三年來最低之一；ETF資金流在7月中旬短暫轉正後不到一周就重新翻負。

這不是恐慌，是缺席。 持有現金即可獲得等待的回報，那麼相當一部分資金確實選擇了繼續觀望。市場改善的起點不在鏈上，而在政策層面。

二、結構：$63,000 上"一柱擎天"

如果說上游是冷的，那麼鏈上結構正在悄悄變得滾燙。

本周最值得記錄的一個數字：$63,000 這個單一價位上，已經累積了 115萬枚 BTC。 100萬枚是什麼概念？占總流通的約5%——歷史上單一價位堆積超過這個規模，基本必然伴隨一次大震動。

而這個數字本來還能更大：因為有約55萬枚被鎖在 $83,000–$84,000 區間的Coinbase錢包里（機構在高位接的貨），否則 $63,000 的堆積量還會更誇張。目前 $62,000 與 $63,000 兩個價位加起來，已經占到總流通的 8%。

參照系是現成的。2022年10月底、FTX暴雷前夕，$19,000 處堆了100萬枚，$18,000 處堆了87萬枚，兩處合計占流通量9.7%。後來發生了什麼大家都知道——一個突發事件作為引線，疊加籌碼結構本身的脆弱性，觸發了劇烈波動。

配套指標同步印證：現貨價格5%範圍內的籌碼集中度已升至 13.5%，進入警戒區，距離15%的高危閾值一步之遙（作為對照，2025年11月是18%，2026年1月是16%，均引發了大波動）。

邏輯並不複雜：籌碼越集中，價格的微小變動越容易引發敏感籌碼的連鎖換手，波動被層層放大。而籌碼不可能無限堆積下去——多空博弈到了臨界點，一定要分勝負。

再看訂單簿，這種脆弱性更加清晰：自6月初以來，現貨價格下方2%至20%的區域持續堆積着大量買單，日復一日地被補充；而價格上方的賣方掛單已顯著變薄，靜態賣單規模接近過去一個月最低。

買方仍有意願，只是不願在當前價位出手；而上方幾乎沒有多少供應會阻擋上漲。 稀薄的訂單簿具有雙向效應——市場往往正是通過這種方式，從沉寂驟然轉為劇烈。

三、位置：跌得最淺，時間未到

在討論"底"之前，有必要先做一次冷靜的坐標校準。這一節可能會讓部分樂觀者不適，但它很重要。

第一，從跌幅看，本輪是有記錄以來最淺的一輪熊市。 相對於200日行動平均線，此前從未有哪一輪熊市讓價格如此貼近長期趨勢——本輪最深的折價幅度，仍明顯小於此前最溫和熊市的最低折價水平。按距歷史最高點的回撤幅度衡量，結論一樣：過往幾輪熊市的底部，都遠低於本輪目前觸及過的位置。

第二，從時間看，還沒走完。 BTC目前處於200日均線下方的時間，約為過往典型熊市平均時長的四分之三，而多數熊市實際持續得更久。

一輪如此溫和的回撤，尚未經歷過往熊市同等長度的時間考驗。合理的做法是保持耐心，而不是倉促斷定底部已經形成——對依據四年周期框架做判斷的投資者來說，尤其如此。

這與我們此前幾期的判斷並不衝突：底部證據鏈在增厚是事實，時間和幅度都還沒走滿也是事實。兩者同時成立，才是當下真實的狀態。

四、本周方法論：那個"從未失效"的底部信號，可能永遠不會出現

這是本周最值錢的一段內容，講的是一個認知陷阱。

鏈上圈子裡有一個流傳極廣的底部信號：STH-RP LTH-RP——當短期持有者的平均成本低於長期持有者的平均成本時，就是熊市底部。這個信號在過去三輪周期中從未出錯，因此被眾多分析者奉為核心底部特徵。

關於它，有兩句話必須分清楚：

• "如果本輪同樣出現 STH-RP LTH-RP，那是熊市見底的信號"——這句是對的。

• "因為過去每輪熊底都出現過，所以本輪也一定會出現"——這句是錯的。

區別在哪？前者是邏輯，後者是刻舟求劍。

長短期成本倒掛之所以是底部信號，是因為它意味著市場已經在虧損主導的環境中運行了足夠長的時間，完成了從高位套牢者到低成本買家的充分換手。它是"充分換手"這件事的結果，而不是原因。

而本輪出現了一個此前三輪從未有過的現象：7月28日，LTH-RP 的7日變化率為 -0.54%，STH-RP 為 -0.25%——長期持有者成本線開始從上行轉為下行，而且下行速度比短期持有者更快，這一狀態已經持續了7天。

推論很直接：如果這種情況持續下去，兩條線就永遠不會相交。 那個從未出錯的信號，將不會出現。

這提醒所有依賴歷史規律做判斷的人：只有當前提條件滿足時，我們才能推出結論；而不是根據歷史，斷定這個前提一定會滿足。 如果一開始方向就錯了，就有可能永遠等不來結果。

外部環境改變時，再準確的歷史信號也可能失效。這句話值得寫在每一個交易者的筆記本第一頁。

五、異動追蹤：長期持有者的反常轉移

本周有一個必須記錄的突發變量。

8月3日至4日，長期持有者連續兩天出現大規模籌碼轉移，單日均超過 6.5萬枚BTC（已剔除同一實體的內部轉賬），導致LTH凈持倉大幅下降。而在此之前，LTH凈持倉從5月起就已改變持續上升的節奏，7月一直停滯不前——這在近一年裡極其少見。

初步的市場反應是恐慌：這些人是不是提前知道了什麼？

但持續兩天的追蹤給出了相對溫和的答案：

綜合判斷，這輪突然的大規模轉移，主因更可能是某個突發事件（如硬體錢包安全漏洞）導致的被動遷移，而非避險性拋售。大部分行動的籌碼並未充入交易所，也就不會形成顯著賣壓。另有一小部分可能與上市公司減持有關。

關於後者，本周有一份實打實的公開文件：根據最新8-K披露，某知名上市公司上周賣出 1,638枚 BTC，均價 $63,957，套現約1.05億美元，明顯低於其 $75,419 的平均持倉成本，屬於虧損減持；所得資金主要用於支付優先股股息和庫藏股票據。更值得注意的是，該公司在財報電話會議上表示，當前資本管理計劃下最多可能出售約50億美元的BTC，是6月底董事會授權額度（12.5億美元）的四倍。

這類主體是許多長期持有者的心理錨，其行為變化會被放大解讀。目前這部分潛在拋壓市場還能承接得住，脆弱的平衡尚未被打破——但風險的累積可以持續很久，關鍵在於是什麼樣的外部力量、在何時去引爆它。

至於潛在的引線，可以列出幾條：聯準會升息的可能性；中東衝突與油價（通膨的上游變量）；美股AI板塊估值高度集中、資本開支越來越依賴債務與私人信貸融資，一旦收入兌現不及預期可能觸發系統性去槓桿；以及日元套息交易倉位再次堆到單邊凈空、擁擠程度接近歷史極端。

這些都不必然發生。但在當前敏感的籌碼結構下，任何一條被引爆，波動都會被放大。

六、被忽略的好消息：砸盤主力，一輪比一輪弱

前面的內容偏冷，最後說一組值得記住的長周期數據——它解釋了為什麼本輪跌幅比歷史都淺。

先講一個原理：熊市的供應主力不是獲利了結，而是虧損賣出。 而每一輪熊市砸盤的主力，都來自前一年、也就是牛市後半段高位買入的套牢籌碼。

把三輪數據放在一起：

熊市

砸盤主力籌碼

到熊底時減少

2018年

2017年買入

-62%

2022年

2021年買入

-51%

2026年（至今）

2025年買入

-40%

比例在逐輪遞減。原因也清楚：隨著越來越多長線投資者入場，BTC的籌碼結構越發成熟，牛市高位買入的幣在熊市里被割掉的比例越來越小。

具體到本輪：$64,000 的價格讓2025年買入的BTC全部處於浮虧，這批籌碼目前還剩約494萬枚且已全部歸屬長期持有者；而當前LTH持有的虧損籌碼總量約569萬枚——也就是說，長期持有者手裡的虧損籌碼中，約87%是2025年買的，它們正是下跌時割肉的主力。這部分供應已從峰值的814萬枚減少了近40%，主要發生在2025年12月末，那次斷崖式下降也正對應了BTC的大幅下跌。

而2025年被ETF和企業財庫吸收的籌碼（按凈增持口徑合計約75–85萬枚），在本輪熊市中大部分沒有動。如果這些幣當初不是被它們、而是被短線買家買走並在熊市中拋售，那麼2025年籌碼的下降比例也會達到50%。

結論是：高位可派發的供應已經換手近半，而需求並不為零。當前者越來越弱，後者就會相對變強——最直觀的表現，就是市場"逐漸對利空不敏感"。

技術面本周也給出了同向信號：趨勢追蹤的CCI指標出現了周線級別超賣。近五年該信號僅出現過4次：2018年11月、2020年3月、2022年6月、2025年11月。不過需要強調的是，超賣只代表"那一刻"的強烈程度，真正值得重視的是此後曲線的持續收斂並與價格形成背離——這與鏈上"實現凈虧損收斂、與價格背離"的信號，是殊途同歸的兩個維度。

七、坐標與結論

把位置釘在圖上：

• $62,000–$68,000：成本基礎分布中最厚重的單一籌碼密集區。其中約一半屬於今年下跌中買入的短期持有者（多數浮虧，價格反彈時最先行動），另一半屬於一路持有至今的長期持有者（耐心型供應，通常發揮底部作用）。這是當前最核心的支撐帶。

• $69,000：短期持有者成本基礎，第一道盈虧平衡阻力。它仍是決定下一階段走勢的關鍵水平。

• $83,000–$86,000：長期持有者籌碼牆，突破 $69,000 後真正意義上的下一道重壓。

判斷的錨點很清晰： 市場改善會首先始於政策層面，並表現為——成交量回升、價格重新站上 $69,000、ETF渠道由停滯轉為持續買入。反過來，如果 $62,000–$68,000 支撐帶失守、同時交易所資金流入重新活躍，那麼上述改善邏輯就被否定了。

最後回到那根線。過去六個月，BTC 始終圍繞着"剔除十年以上不動老幣後的真實平均成本線"來回穿梭。在過去三輪周期里，這條線都是強大的阻力；而本輪，它成了支撐。

一個可能的解讀是：賣方在低於平均成本時放棄了想法，買方在低於平均成本時看到了機會。 如果不是供需在此獲得了某種平衡，價格不會在這裡堅持這麼久。

橫有多長，豎有多高。籌碼正在這裡完成又一次充分換手。

上游封住了水源，下游堆滿了火藥。方向不由我們決定，但準備可以。 鏈上數據能告訴你周期走到了哪裡、坐標在哪，至於什麼時候出手、出多少、錯了在哪認——答案不在鏈上，在你自己的交易計劃里。

本文數據與部分觀點整理自鏈上分析師 Murphy（@Murphychen888）2026年7月30日–8月7日的公開分析，以及 Glassnode 2026年第30周鏈上周報《等待亦有回報》（8月1日）。文中判斷為本刊綜合梳理，僅作資訊分享，不構成任何投資建議。

來源：金色財經

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