解碼Tether：這台年賺百億美元的印鈔機遠不止穩定幣

撰文：James Smith (@Snapcrackle)，以太坊基金會

編譯：Yangz，Techub News

一位女士走進一家手機充值亭購買話費。這家充值亭屬於 Tether；在北卡羅來納州，一位前白宮官員正在營運一個受聯邦監管的穩定幣，該穩定幣由美國公債支持，並由 Cantor Fitzgerald 託管。這也是 Tether；一家上市農業綜合企業集團的董事會，剛剛被一家十二年前還不存在的公司換了血。這家公司還是 Tether。

大多數人對於 Tether 的認知，還停留在三到五年前。加密媒體仍然將其視為一家存在信任問題的穩定幣發行商。主流媒體仍然將其視為一個可能的騙局。但這兩種視角，都無法解釋在所有人還在爭論舊版本的時候，Tether 實際上已經變成了什麼模樣。

我發現的是這樣一家公司：去年僅憑 300 名員工（還打算再招 150 人）就賺了超過 100 億美元的利潤，持有的美國公債比德國還多，而且正在低調地搭建一個科技企業集團——所有這些，全靠別人存在它那兒的美元產生的利息撐起來的。

這篇文章有點長。但沒辦法不長。Tether 的營運規模決定了你需要同時在腦海中容納多個認知，而有些認知之間還存在著某種張力。

背景

Tether 在 2024 年報告了超過 130 億美元的利潤，2025 年則超過 100 億美元。考慮到其員工僅約 300 人，沒有外部投資者，且二級市場的 USDT 轉賬也不收取交易費用，這意味著平均每位員工每年創造約 3300 萬美元的利潤。

Tether 並不像信用卡網路那樣通過普通的 USDT 轉賬來賺錢。直接鑄造和贖回 USDT 會收取發行方費用（某些情況下為 0.1%，並設有最低限額），但構成每日 USDT 交易量的數十億筆點對點和交易所轉賬，並未為 Tether 帶來任何收入。

2014 年，在設計這家公司的時候，他們曾討論過是否要像 Visa 和萬事達那樣，每筆交易收取 1 到 10 個基點的手續費。他們選擇了零費率。Tether 首席執行官 Paolo Ardoino 在採訪中表示，這是一個經過深思熟慮的決定，目的是優先考慮採用率，而非收入。

Tether 最終形成的商業模式看起來完全不像一家支付公司，儘管它的運作方式類似。Tether 賺錢的方式和貨幣市場基金一樣：它吸收美元，將其投資於短期美國公債，然後保留收益。不同之處在於，貨幣市場基金會將大部分收益返還給投資者，而 Tether 則全部留下。

截至 2025 年 12 月 31 日，Tether 直接持有的美國公債部位為 1220 億美元，美國公債總敞口為 1410 億美元（包括通過貨幣市場基金和庫藏股協議持有的間接部位）。按聯準會約 5% 的利率計算，在不計入任何其他收入的情況下，其基準收益約為 60 億至 70 億美元。

其餘收益來自黃金（年底儲備為 127.5 公噸，Ardoino 表示到 2026 年初該部位已增至約 140 噸）、比特幣（96,184 枚），以及一個不斷增長的的風險投資和商品部位組合。

截至 2026 年初，Tether 估算其全球用戶超過 5.5 億，採用的統計方法結合了鏈上錢包數據和中心化平台的估算數據。這並非經過核實的獨立用戶人數，但即便大幅打折，這個規模依然龐大。

2025 年，在總計 33 兆美元的穩定幣鏈上流量中，有 13.3 兆美元是 USDT 的鏈上轉賬。其中 1560 億美元是低於 1000 美元的小額支付，這類日常轉賬反映的是真實的經濟活動，而不僅僅是交易。

麥肯錫對這些數字給出了一個現實檢驗——據其 2025 年的估算，穩定幣中可識別的真實支付活動（B2B、匯款、結算、關聯卡的消費）年化規模接近 3900 億美元，遠小於原始鏈上流量數據所顯示的數字。「鏈上轉移的價值」與「商品和服務的實際支付」之間存在巨大差距。

Tether 的資產負債表數據大多來自 BDO 的鑑證報告，包括年末的合理保證鑑證業務，但 Tether 仍未像傳統上市公司那樣發布完整的經審計財務報表（這一點後面會講到）。不過，其規模已得到足夠多的第三方數據佐證（鏈上分析數據、公債市場數據、Cantor Fitzgerald 的交易對手確認函），以至於完全忽視它反而是不理性的。

印鈔機

理解 Tether 經濟模式最直接的方式是：想象你為數億人經營着一個儲蓄帳戶，這些人大多來自本幣不斷貶值的國家。他們向你存入美元。你將這些美元投資於全球最安全、流動性最強的資產（短期美國公債）。你返還給他們一個在全球各大加密貨幣交易所都穩定在 1 美元交易的代幣。

你把所有利息都留下。而你的用戶並不介意，因為反正他們本來也賺不到利息。

在尼日利亞，當地金融基礎設施的效率可能只有 20%，僅僅是持有一個穩定的美元，其價值就遠遠超過 4% 的年化收益。在阿根廷，近年來通膨率超過 100%，能夠持有一個不貶值的東西本身就是產品。那部分收益就是 Tether 的收費，但沒有人會把它當作費用來感受。

Ardoino 直接談到過這一邏輯。他在一個播客中直言：美國金融體系的效率已經達到 90%，穩定幣只能把它推到 95%。而在效率只有 10% 到 30% 的新興市場，USDT 可以將其提升到 50%。在美國玩 5% 的邊際遊戲，他不感興趣；在其他地方玩 30% 到 40% 的邊際遊戲，他才感興趣。

此外，使用模式也揭示了一個有趣的故事，我相信這個故事還會繼續演變。Tether 2025 年第第四季的市場報告顯示，該季度 USDT 轉移價值中有 63.6% 來自單資產轉賬（純粹的美元流動，而非多代幣 DeFi 交易的一部分），並且約 67% 的市值沉澱在流轉速度較低的「儲蓄型」錢包中。這兩者並非同一指標，但合在一起描繪出這樣一幅圖景：這款產品正在被當作貨幣使用，而非交易工具。

這一點也得到了國際清算銀行研究人員的獨立印證，他們發現，穩定幣的使用與匯款成本和交易需求的關聯度，比比特幣或以太坊要強得多，尤其是在新興和發展中經濟體。（這對任何人來說都不意外。）

渣打銀行預測，到 2028 年，新興市場的穩定幣儲蓄可能會大幅增長，其理由是穩定幣實際上讓人們獲得了一個合成美元銀行帳戶，這為數億沒有銀行帳戶的人提供了幫助。其價值主張並非收益，而是擺脫本幣的疲軟和摩擦。

而 Tether 在 2020 年至 2024 年間在全球的營銷支出不到 1000 萬美元，還不及一個超級碗廣告的費用。

這種增長是自發的，由危機驅動。Ardoino 說，他們甚至一直沒弄明白為什麼 2020 年市值會呈拋物線式飆升，直到幾年後做了一次內部分析才發現：當疫情封鎖導致新興經濟體人們購買實物美元紙幣的線下黑市關閉時，懂技術的年輕人向他們的父母介紹了智慧型手機上的 USDT。全球美元黑市轉移到了 Tether 的軌道上，就再也沒有回去過。

利率敏感性問題是對 Tether 業務最重要的分析問題，而 2025 年的數據提供了真實的參照。利潤從 2024 年的超過 130 億美元下降到 2025 年的約 100 億美元，降幅約為 23%。Tether 自身披露的資訊顯示，2024 年的利潤中，公債和庫藏股協議貢獻了約 70 億美元。粗略估算一下：1220 億美元直接公債部位的殖利率下降 200 個基點，每年將減少約 24 億美元的利息收入。這影響不小，但還不至於致命，尤其是考慮到其硬資產對沖（黃金和比特幣持倉往往在降息環境下升值）。但這確實意味著，盈利的故事在一定程度上取決於利率周期的走向，而 Ardoino 也明白這一點。他明確表示，將研發投入到人工智慧、能源和電信領域，正是為了對沖未來降息的風險。

Tether 的財庫里有什麼

Tether 發布由全球五大會計師事務所之一的 BDO Italia 準備的季度鑑證報告。季度報告提供的是 ISAE 3000 準則下的有限保證。年末報告（包括 2024 年第第四季和 2025 年第第四季）則更為紮實：屬於合理保證鑑證業務，涉及更嚴格的測試。但這兩者都不等同於傳統上市公司意義上的全套經審計財務報表。BDO 會審查 Tether 對其儲備資產的聲明，並報告這些聲明是否存在重大錯報。它並未提供機構投資者通常要求的那種全面財務審計。

截至 2025 年 12 月 31 日，BDO 的合理保證鑑證報告確認 Tether 總資產超過 1928 億美元，總負債為 1865 億美元（其中 1864 億美元與已發行代幣相關），超額儲備約為 63 億美元。

布魯金斯學會發現，穩定幣發行商已成為美國公債的重要邊際買家，在最近一段時間內，其購買量實際上僅次於少數幾個外國司法管轄區。僅 Tether 一家持有的美國公債就超過了德國、阿聯酋、西班牙或澳洲。這在很久以前就不再只是一個加密貨幣的故事了。Tether 已成為短期美國公債需求體系的一部分。

其實，儲備資產的構成本身就說明了問題。根據鑑證報告和補充披露，大約 82% 為美國公債，10% 為貨幣市場基金，5% 為庫藏股協議，其餘部分為黃金、比特幣、有擔保貸款和公司債券。而 2021 年時，49% 的儲備資產是商業票據。實際現金只有大約 3%。

這是一個真實的轉變，由監管壓力驅動，且有據可查。但信任赤字也是真實存在的，而且是它自己帶來的。簡單回顧一下歷史：

2019 年，紐約總檢察長發現 Bitfinex（Tether 的姊妹交易所）從 Tether 的儲備中挪用了 8.5 億美元，以彌補一家支付處理商因資金被當局扣押而造成的損失。Tether 以 1850 萬美元達成和解。CFTC 另外對 Tether 處以 4100 萬美元罰款，原因是其在 USDT 並非「完全支撐」的時期進行了虛假陳述。Tether 的網站曾一度將其表述從「100% 由美元支撐」悄然改為「100% 由我們的儲備資產支撐，儲備資產可能包含關聯實體」。

具體到審計問題，Ardoino 的表現比大多數媒體報導所呈現的更為坦誠，但也更具防禦性。在接受 CNBC 採訪時，當被追問為何沒有四大會計師事務所審計 Tether 時，他承認：「他們甚至還沒開始看我們的數字。」他將這一延遲歸因於上屆美國政府製造了「聲譽風險」，使得大型會計師事務所對涉足加密貨幣領域持謹慎態度。隨後他話鋒一轉，指出矽谷銀行、Silvergate、瑞信和 Wirecard 在倒閉前都獲得了乾淨的審計報告。

2025 年初，Tether 從 LetterOne 聘請了一位擅長「爭議性審計」的新任 CFO，這預示着他們正在為最終引入四大審計而儲備人才。但在這句話中，「最終」這個詞承擔了很大的份量。

Tether 的現金和銀行存款接近於零。2025 年第第一季的鑑證報告顯示，現金為 6400 萬美元（占總資產的 0.04%）。美國公債是地球上流動性最強的資產，而 Cantor Fitzgerald 可以在當日完成部位清算。這之所以構成風險，理由在於：在嚴重的壓力事件中，Tether 需要美國公債市場正常運轉，同時需要 Cantor 能夠快速執行交易。

2022 年，協同做空者在 48 小時內引發了 70 億美元的 USDT 贖回，在 20 天內引發了 250 億美元的贖回。Tether 兌現了每一筆贖回。但那時 USDT 的流通量是 800 億美元。如今流通量達到 1860 億美元，這場壓力測試還沒有真正進行過。

標普全球在 2025 年底將 Tether 的穩定性評分下調至其最低級別（5 分），其理由特別指出 Tether 對高風險資產（比特幣、黃金、公司債券、有擔保貸款）的風險敞口正在上升，目前已占儲備資產的 24%，而一年前為 17%。Ardoino 對此的公開回應是：「我們對你們的厭惡引以為傲。」至於這句話要怎麼理解，各位讀者自便。

USA₮：美國棋局

2026 年 1 月 27 日，Tether 推出了 USA₮，這是一種受聯邦監管、面向美國市場的美元穩定幣。該產品的結構設計旨在符合《GENIUS 法案》（2025 年 7 月 18 日簽署成為法律），儘管該法案的實施時間表是分階段進行的，完整的監管體系仍在構建之中。

USA₮ 由 Anchorage Digital Bank 發行，這是美國第一家獲得聯邦特許的加密銀行，受美國貨幣監理署（OCC）監管。Cantor Fitzgerald 擔任儲備託管機構和優先一級交易商。曾任總統數字資產顧問委員會（白宮加密委員會）執行主任的 Bo Hines 現任 Tether USA₮ 的首席執行官，公司總部位於北卡羅來納州夏洛特市。

這並非 Tether 給 USDT 貼上一個新標籤。USA₮ 是一個結構上獨立的產品，擁有不同的發行方、不同的監管框架和不同的儲備要求。Anchorage 和 Cantor 是該美國實體的股東，並將參與收入分成，不過具體的經濟條款尚未對外公布。

其戰略邏輯是分而治之。USDT 仍然是離岸產品，從薩爾瓦多發行，服務於全球數億用戶，尤其是在新興市場。USA₮ 則是在岸產品，專為美國機構結算而設計，由聯邦監管下的全國性特許銀行發行。

Bo Hines 在接受採訪時將這種關係描述為「互惠」，並補充說「歸根結底，它都是 Tether」。但這兩款產品面臨的競爭格局截然不同。

在美國，Ardoino 預計穩定幣的盈利能力將出現「競底」現象。隨著銀行發行的穩定幣根據《GENIUS 法案》進入市場，它們將通過向持有者分享收益來競爭，實際上變成了代幣化的貨幣市場基金。USA₮ 無法在利潤率上取勝。它必須在可編程性、機構服務和 Tether 的渠道優勢上取勝。

在離岸市場，USDT 在其價格點（持有者零收益）上幾乎沒有競爭對手，因為其用戶沒有更好的選擇。這款產品本身就是穩定的美元。這是一個難以撼動的壟斷地位。

Hines 還相信，美國財政部最終會根據《GENIUS 法案》制定「互惠標準」，使離岸 USDT 能夠在美國市場獲得法律認可。Tether 正在同一個品牌下營運着兩個結構上獨立的業務。

一個很少被明確表述的悲觀論點是：通過推出一個高度監管、透明的美國產品，Tether 實際上在含蓄地承認，離岸 USDT 並未達到同樣的標準。如果機構市場開始將這兩款產品視為彼此聲譽的替代指標，那麼圍繞 USDT 的不透明性可能會通過關聯而波及到 USA₮。

以穩定幣引擎為核心的企業集團

初看 Tether 的投資組合，會讓人覺得像是一堆隨機的押注。但事實並非如此。

Tether 的自有投資部門管理着超過 200 億美元的資金（這些資金與 USDT 儲備分離，來源於利潤和超額資本）。Ardoino 在 2025 年 7 月表示，他們已經投資了超過 120 家公司。近期的投資部署包括：向 Whop（一個擁有 1840 萬用戶的網路市場平台）投資 2 億美元，向 Gold.com 投資 1.5 億美元（占股 12%），向 Anchorage Digital 投資 1 億美元，向 Eight Sleep 投資 5000 萬美元，以及對 LayerZero、Ark Labs 和 Axiym 進行了較小規模的投資。

正如 Ardoino 所闡述的那樣，貫穿其中的主線是他所謂的「穩定公司」理念。四大支柱：穩定貨幣（USDT）、穩定通信（Keet，一款點對點消息應用）、穩定能源（非洲的太陽能充電亭、比特幣挖礦）和穩定智能（QVAC，一個去中心化人工智慧平台）。

拋開品牌包裝，你會發現這其實是一個偽裝成企業集團的渠道分發策略。每一項投資都被視為將 USDT 更深地嵌入全球商業的一個渠道。Whop 的 1840 萬用戶獲得了 WDK（Tether 的錢包開發工具包）的集成支持。Rumble 的 5100 萬至 7000 萬用戶獲得了一個原生錢包，支持比特幣、USDT、USA₮ 和 Tether Gold。而在 3 月中旬，USA₮ 在時代廣場舉辦了一場品牌推廣活動，2.5 萬人掃描二維碼下載了 Rumble 錢包，並領取了 10 美元的 USA₮。

這就是 Tether 生態系統的實際運作：投資組合為分發渠道提供資金，而這些渠道則源源不斷地導入穩定幣用戶。

就在短短幾個月前，這家企業集團的敘事已經發生了轉變。Tether 不再只是開出支票、集成錢包。它正在接管營運控制權。

2025 年，Tether 收購了南美大型農業公司 Adecoagro 的 70% 控股權。他們徹底改組了董事會，任命 Juan Sartori（Tether 特別項目負責人）為執行主席（這意圖再明顯不過了）。這不是一筆風險投資。這是一場對一家上市農業企業集團的收購。

目前，這種模式正在重複上演。在 2 月份向 Gold.com 投資 1.5 億美元之後，Tether 獲得了一個董事會提名席位，Sartori 於 3 月 16 日被任命為 Gold.com 的董事。他們還持有尤文圖斯足球俱樂部的少數股權，並最近收購了義大利媒體公司 Be Water 30.4% 的股份。在每一個案例中，路徑都是從投資開始，到獲得董事會席位，再到施加營運影響。

最不尋常的是，Tether 一直在拉丁美洲、非洲和亞洲各地收購雜貨店、充值亭和話費充值店的連鎖網路。這些是當地居民傳統上購買預付費手機話費的實體網點。通過擁有這些基礎設施，Tether 實際上控制了新興市場中從現金到加密貨幣的入口，完全繞過了銀行系統。這種對實體渠道的控制是一個非常有趣的策略，為 Tether 築起了更寬的護城河。

你將這一切視為富有遠見的基礎設施布局，還是過度擴張，取決於你是否認為一家 300 人的公司能夠勝任管理一個價值 200 億美元的龐大投資組合——這個組合橫跨穩定幣、黃金、比特幣挖礦、人工智慧、機器人、腦機接口、睡眠科技、農業、一家足球俱樂部、一家媒體公司和一家影音平台。

Ardoino 在採訪中的說法是：Tether 提供資金和渠道，讓被投公司自行營運。但 Adecoagro 的董事會接管和 Sartori 的任命卻講述了一個不同的故事。這看起來越來越不像一個戰略投資基金，而更像一個以穩定幣引擎為核心的營運型企業集團。本周宣布的首席投資官交接（Richard Heathcote 轉任顧問角色，由他的副手 Zachary Lyons 接替）表明，投資業務正在走向成熟，需要的不是更少，而是更多的機構化架構。

Tether 的平台產品

無論其代幣本身發生什麼變化，底層的這些基礎設施產品，才是可能讓 Tether 的技術具有粘性的關鍵。

WDK（錢包開發工具包）：開源的、非託管的錢包基礎設施。其戰略目標是成為所有聯網設備的默認金融層。Ardoino 給出的最具體的例子是：一台智能冰箱，裡面存着 50 美元的 USDT，自己管理着食品採購預算，並能自主完成支付（是的，他是認真的）。更實際的層面，WDK 已經與 Whop 完成了集成，並且正在被構建到 Rumble 錢包中。它最有趣的功能是跨鏈路由：算法會自動將用戶的 USDT 轉移到當下手續費最低的區塊鏈上，迫使各 Layer 1 公鏈在成本上相互競爭，以爭取 Tether 的交易量。

QVAC：Tether 的去中心化人工智慧平台，於 2025 年 5 月發布，已有產品推出：Genesis I（一個 410 億 token 的合成數據集，用於 STEM 領域的人工智慧訓練）、QVAC Workbench（一個支持在行動端和桌面端進行本地模型推理的本地 AI 應用），以及 QVAC Health（一個注重隱私的健康應用，可聚合可穿戴設備數據，但無需將任何數據發送到雲端）。其 SDK 支持 Llama、Qwen 和 Whisper 模型完全在設備端運行。尚未公布任何用戶採用數據。

Hadron：Tether 的代幣化平台，於 2024 年 11 月推出。它為 USA₮ 的發行提供支持，並支持對股票、債券、大宗商品和基金進行代幣化。與 Chainalysis 和 Crystal Intelligence 的集成為其提供了機構級的合規工具。2025 年 11 月與 KraneShares 和 Bitfinex Securities 達成的戰略合作協議，目標是代幣化交易所交易產品。但與 QVAC 類似，除了 Tether 自身的產品之外，沒有公布任何採用數據。

Keet / Holepunch：一款基於重構版 BitTorrent 架構的點對點消息應用。無需服務器，沒有中心化基礎設施。Ardoino 稱，一個名為「Keet News」的聊天室可以在零服務器的情況下支持超過 12,000 名日活用戶進行媒體流傳輸。由於沒有需要維護的基礎設施，他認為理論上該應用可以擴展到十億用戶，而 Tether 的成本幾乎為零。

這些平台產品是真實存在的（代碼是開源的，應用可以下載，SDK 有文檔說明）。但它們都沒有獨立的用戶數據、收入數字或第三方驗證。我所能核實的一切都來自 Tether 自己的公告。平台層是對未來的押注，而非已得到驗證的收入來源。問題在於，WDK 與 Whop（1840 萬用戶）和 Rumble（5100 萬至 7000 萬用戶）的集成，能否帶來真正的用戶採用。

風險

利率敏感性已經體現在了數據中。聯準會利率的持續下降會直接壓縮 Tether 的核心收入。黃金和比特幣的對沖在一定程度上抵消了這一影響，但也引入了新的波動性（在 2026 年 1 月的一輪拋售中，黃金在三天內下跌了 20%）。

對 TRON 的依賴：約 44% 的 USDT 供應量（約 820 億美元）分布在 TRON 鏈上。該鏈主導着零售轉賬，處理了大約 65% 的 1000 美元以下 USDT 交易。Tether 的應對方案是 WDK 的跨鏈路由功能，但在這項功能得到廣泛應用之前，這種集中度的風險是真實存在的。

審計缺口依然存在：在四大會計師事務所發布完整的審計報告之前，機構投資者會對其他所有資訊都抱有質疑。聘請擁有「爭議性審計」經驗的 CFO，表明 Tether 確實有此意圖。

Tether 與 Circle 的競爭格局，比任何一方願意承認的都要更加微妙。按調整後的交易量計算，2026 年，USDC 自 2019 年以來首次超越 USDT。Visa 的鏈上分析數據顯示了這一逆轉：USDT 在穩定幣交易量中的市佔率從 2019 年的 87% 下降到 2026 年的 36%，而 USDC 則從 13% 上升到 64%。

機構、AI 代理、支付服務商和 DeFi 協議都在選擇 USDC。Circle 已在紐約證券交易所上市，並在美國擁有明確的監管地位。2025 年，USDC 的供應量增長了 73%，而 USDT 的增長率為 36%。

但交易量的反轉並不構成對 Tether 利潤的威脅。Circle 將其約 60% 的收入讓渡給了分銷合作夥伴（僅 Coinbase 一家在 2024 年就獲得了超過 9 億美元）。Tether 擁有自己有機生長的分銷網路，並且現在正在通過收購實體進一步擴張（雜貨店、充值亭、Rumble、Whop）。

Tether 在 2025 年創造了超過 100 億美元的利潤。Circle 在 2024 年的總收入約為 17 億美元。USDC 是機構們選擇使用的產品，而 USDT 是那個負責印鈔的產品。他們玩的完全是兩種遊戲，而 Tether 的遊戲在盈利上高出了一個數量級。

當然，還有那個關於企業集團的問題：一家公司同時管理着 1900 億美元的穩定幣儲備、收購足球俱樂部、投資腦機接口、構建 AI 平台、在非洲營運太陽能充電亭——這究竟是在增強韌性，還是在為營運事故埋下隱患？

穩定幣基礎設施

如果你在新興市場營運，USDT 仍然是以美元計價的結算工具中的絕對主導者。它的分銷網路（預計超過 5.5 億用戶、實體入金渠道、交易所集成）是無與倫比的。

如果你是美國的機構，USA₮ 為你提供了一個通過聯邦監管載體進入 Tether 生態的途徑。但它才剛剛起步，並且直接與 USDC 已建立的機構關係展開競爭。目前選擇 USA₮ 而非 USDC 的理由，是 Tether 的全球流動性網路；而不選它的理由，則是 Circle 更長的合規記錄。

如果你是一家考慮發行自己穩定幣的銀行，Bo Hines 的觀察一針見血：「銀行們開始意識到，考慮到其他銀行並不想用它們自己的產品來進行結算，發行自家穩定幣可能並不是個好主意。」中立的、不偏不倚的現有玩家，才能贏得銀行間結算的遊戲。這正是 Tether 的位置。

而如果你關注平台層（Hadron、WDK、QVAC），誠實的評估是，這些都是處於早期階段的基礎設施押注，背後有實實在在的技術，但尚未產生顯著影響。

2026 年的 Tether，合適的對標對象可能不再是 Circle 或 Paxos。它可能更接近 Berkshire Hathaway（用產生收益的浮存金來投資多元化的企業集團，95% 的利潤留存）與 Visa（因為中立且無處不在而被所有參與者使用的結算軌道）的結合體。

我開始寫這篇文章時，以為只是寫一個穩定幣的故事。但最終，我寫下的是一家公司的故事——它試圖為被現有金融體系遺忘的那半個世界，構建一套並行的金融基礎設施。儲備金的問題確實存在。但這家公司的野心，以及僅憑 300 人和零外部資本就將其付諸實施的速度，是我在這個領域前所未見的。

如果 Tether 最終實現了 Paolo Ardoino 所構建願景的一半，那麼行業的其他玩家將用未來十年的時間來追趕。

來源：金色財經

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