蘇寧云商換股帶來價值重估 5股受益

事件：8月10日阿里巴巴與蘇寧云商(002024,股吧)開啟全面戰略合作，阿里巴巴將以約283億元人民幣投資蘇寧云商，占比19.99%，成為其第二大股東。同時蘇寧云商將以140億元人民幣認購阿里巴巴股份。雙方未來將開展全面戰略合作。

點評如下：聯姻互補缺口，提升網絡價值。阿里和蘇寧的聯姻將大幅提升電商網絡的價值。我們認為，互聯網的價值取決於其中的節點數和網絡節點之間的距離（見《互聯網估值那些事兒（上、下）》，2015年3月）。據雙方描述，蘇寧全國的1600多家門店將與阿里巴巴的線上體系實現對接，雙方將打通線上線下渠道打造創新的o2o運營模式。這一設想如順利落地，將同時增加網絡的節點數（線上阿里為蘇寧導流）、降低網絡的距離（蘇寧完善的物流網絡及密集的線下網點可以直接嫁接到阿里的b2c業務上），從而大幅提升阿里/蘇寧電商網絡的價值。

o2o方向不斷明確，線上巨頭愈加重視線下鋪網。o2o明確成為痛點與熱點，線上電商巨頭的戰場漸漸轉向線下實體的落地或合作。線下端主要強調兩張網絡，一是門店網：任何商業形態幾乎均可以與網絡企業形成o2o合作；二是物流網：物流基礎設施建設對電商體驗影響極大，但其是一項重資產、低收益的投資。順豐投資開“嘿客”、京東入股永輝、阿里與蘇寧進行換股等事件均反映了電商企業對線下兩張網絡的重視。電商行業將從此前的流量紅利進入新的存量博弈階段。線上電商與線下實體企業之間的深層次合作（如換股、收購、戰略合作等）有望增加，藉此實現雙贏。線上有望實現對線下企業門店實現價值重塑，而線下具有獨特卡位價值的企業入口價值凸顯。

高溢價交易有望引導二級市場預期。蘇寧云商2014年以來增長乏力，盈利情況並不理想，但本次換股p/s估值約1.4倍，是零售行業中較高的水平。我們認為支援本次交易價格的原因主要在於：（1）蘇寧全國門店及物流網絡具備巨大資產價值；（2）其他潛在對手（如百度、萬達等）線下版面加速；（3）阿里未來進一步增持以取得控制權的選擇權價值。本次交易作為電商乃至零售行業的標志事件，或將引導二級市場對部分業務或供應鏈資源具備獨特卡位價值的企業進行價值重估。其中零售行業性價比較高、行業刺激明確，近期建議設定。相關受益標的：步步高(002251,股吧)、中百集團(000759,股吧)、紅旗連鎖(002697,股吧)、農產品(000061,股吧)、蘇寧云商