日本貨幣政策刺破房地產泡沫歷史給中國警示

有評論文章指出，70年代后期至80年代中期，日本的城鎮化進程基本結束，但較快的經濟發展速度與整體趨於寬鬆的貨幣政策帶動房地產經歷第二周期的快速發展，同時房地產背后隱藏著巨大的人口老齡化危機。80年代中后期至90年代初，日本收緊的貨幣政策最終刺破房地產泡沫，失去城鎮人口居住需求支撐的房地產虛假繁榮迅速破滅。這篇文章具有一定參考意義。

一、戰后至1972年，城鎮化的快速提高和寬鬆的貨幣政策導致房地產市場發展過熱，房地產價格持續上漲。1972年至70年代中期，在寬鬆的貨幣環境下，不斷上升的通貨膨脹促使日本的貨幣政策收緊，房地產價格回落。

1、戰后至1972年，城鎮化率快速提高成為日本房地產發展的主要因素。70年代初期寬鬆的貨幣政策導致房地產市場過熱。

日本在戰后的二十幾年里，城鎮化得到了很大發展，由1950 年的38%上升到1970年的72%。激增的城鎮人口住房需求推動房地產市場持續增長。1945-1950年，戰后日本出現大規模結婚生育潮，出現第一次“嬰兒潮”，人口增長率較高。20世紀70年代，第一次嬰兒潮時期出生的人口進入結婚、生育期，第二次“嬰兒潮”出現，不斷增加的成年人數以及顯著提高的收入水平加大人們對房地產的需求。

戰后20年日本房地產市場在城鎮化推動下快速發展。剛性需求的迅速釋放加強了房地產市場價格上升的預期，日本土地價格暴漲。

70年代初期寬鬆的貨幣政策導致房地產市場過熱。1970-1972年，為應對日元升值的壓力，日本銀行連續6次下調再貼現率，再貼現率降到4.25%的戰后最低水平，以擴大房地產行業融資。同時增加財政支出，減免所得稅。在寬鬆的貨幣政策和財政政策刺激下，貨幣供應量大幅增加，房地產行業迅速發展。

2、1972年至70年代中期，不斷上升的通貨膨脹率促使貨幣政策轉緊，房地產價格回落。

這一時期，日本城鎮化發展速度放緩，緊縮的貨幣政策直接導致房地產市場回落。1955-1973年，日本經濟進入高速增長時期，年平均經濟增長率為9.8%。1973-1974年，日本通貨膨脹率由10%上升到25%。為了應對不斷上升的通貨膨脹壓力，日本銀行開始實施緊縮的貨幣政策。1973年1月和3月，存款準備金率分別提高到1.0%和1.5%。1973年4月至1974年1月，日本銀行連續5次提高再貼現率，從4.25%上調至9.0%。存款準備金率也從0.5%上調至2.25%。同時限制金融機構貸款規模，不斷緊縮的貨幣政策使土地價格逐漸恢復到正常范圍，新建住宅數量開始下降。

二、70年代后期至80年代中期，日本經濟快速發展帶動房地產行業繁榮，80年代中期，城鎮化進程接近尾聲，日元不斷升值導致經濟下行，寬鬆的貨幣政策加速人們對土地投資熱情，房地產價格上漲。80年代后期至90年代初，受物價上漲和石油危機影響，貨幣政策收緊，房地產價格回落。

1、70年代后期至80年代中期，經濟的快速增長拉動房地產行業發展，80年代中期，日本城鎮化進程進入中后期。“廣場協議”的簽訂造成日元不斷升值，在出口受阻導致經濟下行后實施寬鬆貨幣政策，進一步刺激房地產價格上升。

1975年到1985年，日本經濟保持高速增長態勢，年均復合增長率超過5%，居民生活水平顯著提高。盡管石油危機期間曾出現了通貨膨脹，但並沒有對經濟造成顯著影響。80年代后，日本失業率一直保持在3%以下，遠遠低於其他發達國家。1985年，日本的城市化率達到76.7%，城市化基本接近尾聲。但“廣場協議”簽訂后，不斷升值的日元抑制出口增長，日本出口金額同比開始出現負值並大幅下降，整體經濟在1986年進入下行頻道。

為刺激經濟復甦，日本央行加大國內貨幣供應量，帶動房地產市場繁榮。1986年1月，日本央行貼現率降至4.5%，以此為開端，連續5次降息，貼現率降至戰后最低點2.5%。銀行基準利率也維持了27個月的2.5%超低水平。1987-1990年間，貨幣供應量的增長率連續4年超過兩位數。寬鬆的貨幣政策刺激企業貸款需求，加速人們對土地投資的熱情，房地產價格上漲。1987年，日本全國總用地地價的平均上漲率為85.7%，住宅用地為102.5%，商業用地為59.5%。

2、80年代后期至90年代初，日本經濟恢復，物價上漲，貨幣政策由松轉緊促使房地產價格高位回落，並直接導致之后持續多年的房地產低迷。

1986年后，日本經濟恢復增長。貨幣政策轉緊直接導致房地產價格回落。1988年，日本gdp增長率接近7%，通脹率接近3%。1989年，為了防止物價上漲，貼現率提高到4.25%。“海灣危機”爆發后，為了防止石油價格上漲導致通貨膨脹，日本央行采取緊縮的貨幣政策，將官方貼現率和基準利率均提高到6%。壓縮貨幣供應量，1989年和1990年的增長率分別為2.4%和4.5%。同時，控制房地產貸款增速。1990年末，緊縮的貨幣政策效果顯現，房地產價格回落。之后，受需求方面增長空間有限，日本的房地產市場長期處於低迷狀態。

日本在城鎮化前后經歷的兩次房地產周期波動，雖然都伴隨著房價的上漲與回落，但引發房價波動的原因不同，第一次周期性波動時，城鎮化與收入增長為住房需求提供了穩定的基本面支撐，城鎮化對房地產的影響大於貨幣政策對房地產影響。而第二次周期性波動時，日本城鎮化進程結束，城市人口開始下降，人口老齡化問題導致社會中年輕人比例減少，住宅剛性需求逐步回落，貨幣政策的突然收緊使得投資性需求快速離去，市場劇烈波動，貨幣政策成為影響房地產價格波動的主要因素。

三、90年代日本房地產泡沫破滅后，經濟增長放緩，人口老齡化問題導致房地產需求不足，貨幣政策影響有限，房地產進入長期低迷。

90年代后，日本gdp增長率逐年下降，在嚴重蕭條的經濟形勢下，日本經濟困難重重，經濟增長乏力，失業人口急劇增加。日本社會總人口增長緩慢，突出的人口老齡化問題導致日本經濟后續發展的動力不足，對房地產需求萎縮。1989年，日本老年人口占比為11.56%，到1999年，日本老齡化人口占總人口比重增至16.68%，遠超全球老齡化平均水平。老年人口比重持續上升，年輕人比例的下降造成整個社會中對房屋有真正需求的年齡階層不斷萎縮，住宅、商業等各類用地的價格持續下跌。

在經濟增長放緩的形勢下，日本采取了擴張性的貨幣政策，日本房地產經歷短暫回穩后繼續走向長期低迷。1991年7月到1995年，貼現率降至0.5%的低位水平。1999年3月，日本銀行下調無擔保銀行間隔夜拆借利率至0.03%。日本政府實施的零利率政策擴大了資金流動性，降低人們的通貨緊縮預期，日本經濟實現正增長。2000年，日本經濟繼續好轉，房地產消費和投資出現短暫上升趨勢，但緩慢的經濟增長和人口老齡化問題根本上導致房地產長期低迷。時至今日，日本房地產仍沒有顯著的回暖跡象。