〈鉅亨主筆室〉希臘倒債「潘朵拉盒」已拆封！

壹、前言

6月27日希臘總理突然拋出，將在7月5日時要對近期在債務協商中所被要求的，希臘財政改革、進行全民公投。本文認為，這是希臘即將違約的信號；將心比心，在民主政治下，我們每一個人會同意，為國家債務去犧牲自己的一切？本文主觀認定，希臘7月5日公投必定否決歐盟通過的希臘財政改革；希臘幾乎已經確定要走向違約之路。本文依此悲觀發展為假設前題，並根據2013年3月塞浦路斯債務危機，所造成短暫金融風暴歷史經驗認為；因債務規模龐大、希臘債務違約將重創歐洲與全球金融市場，它即有可能就是所有金融市場不想再見到的「黑天鵝」！

圖一：希臘股價指數日K線圖，鉅亨網國際股

這幾個月以來，全球金融市場還一直籠罩在，希臘債務協商起伏不定的陰影中。這件事到目前為止，不僅是剪不斷、理還亂，而且是欲言又止、欲語還休。在幾經折騰後，雖然歐元領導國家也疲於奔命；但德國法蘭克福股價指數，已經不再持續下跌；而且歐元的匯價也趨於穩定。更重要的是，希臘股價指數也已由底部區強勁反彈。如圖一，希臘股價指數由6月19日676.12點觸底後，開始展開多日反彈；看起來情況似乎並不悲觀。即使德國總理梅克爾，在上周四還提出談判的最後期限警示，但希臘股價指數在6月26日仍然上揚2.03%。「股價指數」一向是事件吉凶先行指標，以上周希臘股價指數綜觀，似乎表達希臘所提出來的最新版的財政改革措施，將會獲得歐盟各國財長、與領導階層高峰會同意。換言之如果就是這樣，則希臘債務談判已進入，雙方多可能可以接受的方案中。

貳、對債務協商結果進行公民投票就是違約倒債信號！

但令人嘩然的，就在周末、全球股市收完盤後；6月27日清晨，希臘總理齊普拉斯（Alexis Tsipras）突然拋出，希臘政府將在7月5日，要舉辦一次「全民公投」。此時此刻，希臘能夠進行什麼議題的公投？這當然就是：一、請問全國公民是不是要同意，希臘政府在歐盟財長會議所提出的，最新的財政改革方案？二、這個方案就是在29日，歐盟各國財長認為、最滿意而且可行的方案。接受這方案且執行，希臘政府就可以拿到紓困金。三、如果公民投票結果是不同意的話，則希臘政府可能根據全國公民的決定，將29日最新的財政改革方案擱置一旁，這樣一來當然就拿不到紓困金，希臘正式確定無法償還貸款，就是違約倒債。

希臘自從與自己歐盟中央進行債務協商後，就不斷提出削減預算與公務員減薪、降低失業給付、及增加稅收等財政改革方案。目前這個方案「嚴苛」程度，可能已經超過希臘談判者，所可以接受或忍受的底線了。這幾個月以來的債務談判代表，就是希臘總理與財長所領導的內閣團隊。可以感同身受的是，在歷經這麼多次談判後，在這些過程中希臘談判團隊必然，已經將希臘所有財政狀況，攤在歐盟財長會議各國財長前，所有歐元區財長，對希臘財政狀況說東道西、品頭論足、指指點點。這換成是你？你會有什麼感受？情何以堪？希臘財長與總理及所有成員，必然有著喪權辱國、自取屈辱的感覺與悲哀。但現實是殘酷的，因為過去的日子過得太好，現在就得忍受這種屈辱；勤與儉是一種無憂的生活習慣。

就在6月26日、德國總理梅克爾總理已提出最後通牒，警告這次的所有債務協商討論決定，一定要在6月29日，周一亞洲股市開盤前，由財長會議做出最後決定；不能再繼續拖延到6月29日之後。如果歐盟財長會議，在6月27與28日就同意希臘最後所提出的，最新財政改革方案。則緊接下來，歐盟中央還得請各國財長，將這一個最新版本的「希臘財政改革方案」，帶回到各國議會中；要經由國會議員進行表決。這些成員國的議會則必需同意該案，因為該國財政部也有認捐「緊急紓困貸款」(以下皆稱：ELA)資金，各國必需同意歐盟可以動用這筆資金再對希臘紓困。當然希臘談判代表，也要將此一方案帶回希臘，由希臘議會所有國會議員，去表決同意這一個最嚴厲的「撙節改革」。可以預見，如果歐盟財長們在這兩個休假日，完全同意希臘最新版本「財政改革方案」。則歐盟必然會按約定，在6月30日撥款給希臘，讓希臘清償、積欠國際貨幣基金(以下皆稱：IMF)的紓困金。如果是這樣的話，則希臘債務危機可以說完全解決。但如果真的是這樣進行的話，這對希臘而言，反而不會是國家困境的結束；而卻是另一場，希臘人民更痛苦的開始。

試想如果你是希臘公民，你會同意國家為了還債，而砍掉自己至少25%以上的收入？雖然國家有難，但那是大家的事；砍掉我的收入是個人最直接的痛苦。因此7月5日公民投票結果，其實就現在就可以預期到；希臘人民必然反對，也就是說希臘公民不會接受最新版本的「財政改革」。因此希臘政府要在7月5日進行「公民投票」，其最篤定的結果應該就是，希臘人民不接受最新版本「財政改革」。在這樣的情況下，希臘唯一的一條路就是宣佈債務違約，宣告它無法以這種屈辱的財改改革，去償還對IMF與歐盟欠款。既然有這種預見結果，那為什麼還要進行「全民公投」？因為希臘總理與財長等政治人物，必需將違約與退歐決定，取決於人民決定；或說是將責任與後果轉嫁到全國人民身上。是因為全國公民不同意我們執政團隊這樣做，因此希臘無法按照這種要求，去解除當下的債務問題。在這種情形下，希臘債務談判團隊必然會在7月6日，回頭告訴歐盟財長聯盟，希臘人民希望能夠再進行財政改革協商。當然接下來的協商，必然不會是歐盟財長會議所能夠接受的方案，因為希臘人民在7月5日之後，希望取得的是更寬鬆的財政改革方案。

叁、希臘不會退出歐元區、但是債務會違約！

6月30日是希臘包裹債務到期日，其實第一筆欠款在6月5日，它就該還給IMF；但實在是沒錢，而且歐盟也不願意在當時希臘所提的財改方案下，同意以ELA資金撥給IMF。本文在6月7日曾為文提過，希臘已經實質債務違約了。在6月10日之後，在希臘境內不時就有存款人、或是企業從希臘銀行金融機構，提領大筆歐元或是以轉帳方式，將資金轉離希臘。自6月中旬開始，希臘已經發生多次歐元提款擠兌風潮。每天多約有10至15億歐元資金缺口，這些多動用到了歐洲央行(以下皆稱：ECB)的ELA。這種金融機構被擠兌的情境，非常類似2013年塞浦路斯金融風暴。為免資金大逃亡，希臘政府已在6月中旬後實施金融管制。金融管制就是限制存款人，每日在所有境內金融機構所能提領的現金；企業必需要提出證明、的確有對外貿易往來，才可以將資金匯往境外。金融管制是在一個金融體系，在面對金融消費者的信心崩潰危機時，所動用的非常手段；它所涵蓋的範圍非常廣泛。ECB的ELA就是針對此一情況設計，而且也已派上用場。

梅克爾對財長聯盟的話言猶在耳，但6月27日齊普拉斯卻反將一軍，宣告還要將最後的撙節方案提到希臘公投。可以想像到這一種公民投票，必定會使希臘債務協商畫下休止符。換言之，如果希臘政府一定要進行公民投票，則國家破產與倒債的日期可能就在7月5日後就發生。希臘會如何倒債？或是說7月6日會發生什麼事？希臘不會退出歐元區？本文曾提過，因為一旦退出歐元區、不再使用歐元，就會讓希臘下幾代子民們，根本沒有能力以希臘舊有貨幣「德拉馬克」，去清償現在所有的負債。如果以當初希臘加入歐元區，舊有貨幣換算為歐元；則希臘目前全部對外負債2,400億歐元，將高達約85兆德拉馬克以上。如果每一世代以30年計，則這一定是幾代希臘人民永遠無法奉還的欠款。因此希臘不會退出歐元區，而在希臘宣告違約時， ECB一定會再啟動ELA、或比ELA層次還要高的金融手段，去穩住希臘金融風暴。希臘每年國民生產毛額(以下皆稱：GDP)約為2,946.16億美元，主要產業為服務業約佔GDP之75%。若以1.2歐元兌換1美元計，希臘對外的債務總額2,400億歐元，則為2,880億美元；這筆金額幾乎等於一年的GDP總額。以歐元來計算債務，似乎比用德拉馬克還要輕鬆些。在這種情況下，如果希臘退出歐元區，是一個非常慘烈的錯誤決定。

圖二：歐元兌換美元周曲線圖，鉅亨網首頁

肆、結論：希臘倒債將傷害全球金融市場！

希臘債務違約，將造成對歐洲與全球金融受創。2012年6月希臘要求第一次紓困後，就在2013年3月塞浦路斯因受希臘債務拖累，該國對希臘減記了30億歐元債務。此項對希臘的債權減記，未獲得塞浦路斯債權人同意，因此塞浦路斯發生金融機構擠兌。這次小規模金融風暴，曾經使全球股市發生單日重跌。最後是由歐盟與IMF等機構，提供給塞浦路斯175億歐元援助，金融風暴迅速結束；但此次希臘債務金額規模不小。可以想見，如果希臘一旦違約倒債；則2,400億歐元債務，所引發之骨牌效應可能如排山倒海。第一波會中槍的是葡萄牙、西班牙與義大利，這三個國家與希臘的金融機構，彼此間多存在借貸關係。第二波將波及德國與法國等，也就是在歐元貨幣穩定機制(以下皆稱：ERM)中，提供最多資金的國家。

圖三：德國法蘭克福股價指數日K線圖，鉅亨網首頁

以圖三做為預估，德國法蘭克福股價指數，在ECB的QE政策下、最高曾攻達4月10日12,390.75點，之後則每況愈下。預料如果希臘宣告倒債，則股價指數可能會大跌至2014年12月22日，ECB確定將進行QE時的9,922.11點。對全球金融市場而言，這將是一場金融風暴。(提醒：本文為財金專業研究分享，因論述之需要、為文主觀、非投資建議書；不為任何引用本文，為商品行銷或投資損益背書。)