中國經濟減速的新常態

文/新浪財經意見領袖專欄(微信公號kopleader)專欄作家 邁克爾-斯賓塞

中國仍依賴外部市場驅動經濟增長，因此，這一環境尤其不利，特別是歐洲和日本貨幣貶值進一步影響了出口需求。但是，即使主要外部市場不發生危機，像中國這樣的又龐大又複雜的中等收入經濟體期望獲得6-7%以上的增長率也是不現實的。

世界最大的兩個經濟體-美國和中國似乎再次忍受長期減速，但它們的增長軌跡仍存在相當大的不確定性，可能給資價格、風險和經濟政策造成重大影響。

美國的年實際(經通脹調整的)增長率大概在2%左右，盡管這一水平是低於還是等於經濟潛力仍有待爭論。與此同時，中國進入了增長率6-7%的時代，政府在去年準確地指出這是中國“新常態”。一些觀察者認為這一增長率可以貫穿未來十年，如果未來幾年政府實施全面改革的話。但是，其他人認為中國GDP將繼續下行，並且可能出現硬陸。

擔憂的緣由在於：歐洲的增長緩慢而不確定，而它是美國和中國的主要貿易伙伴，這給美國和中國帶來了不利影響。

此外，美國和中國，事實上是整個全球經濟，正在受困於總需求疲軟問題，總需求疲軟正在造成通縮壓力。央行試圖通過降低利率抵抗這一壓力，但這也在不經意間導致了槓桿率重新上升(一種不可持續的增長模式)、資價格上漲(在低增長環境下，這意味下跌修正風險)和貶值(只能讓全球經濟需求有所移動，而不能增加需求)。

從某種程度上，中國仍依賴外部市場驅動經濟增長，因此，這一環境尤其不利，特別是歐洲和日本貨幣貶值進一步影響了出口需求。但是，即使主要外部市場不發生危機，像中國這樣的又龐大又複雜的中等收入經濟體期望獲得6-7%以上的增長率也是不現實的。

但是，全球經濟危機后，中國仍保持了兩年9%的超高增長率，這主要是依靠財政刺激、巨量流動性注入和人民幣暫停升值實現的。如果政府早點暗示“新常態”，期望就會有所不同。一些部門的過度投資將得到遏制，不良貸款將有所減少，公司部門槓桿過高的情況將有所遏制，大宗商品也將避免定價錯誤。增長仍有可能下降，但風險要小得多。

但是，在當前局面下，中國面臨嚴重挑戰。由於外部需求增長疲軟，並且許多商品已經佔有大量市場份額，因此中國無法依靠出口增長維持短期經濟表現。此外，盡管支持貿易伙伴的基礎設施投資(特別是通過“一帶一路”政策)，或許有助於增強長期外部市場，但這無法代替國內總需求。

當投資回報率大幅下降時，投資便無法再持續地推動增長。在公共部門投資方面，轉折點發生在未來GDP路徑增量的現值(用社會貼現率計算)大於投資本身時。

好消息是成長部門似乎正在擠出低回報投資。有理由相信，隨經濟資本基礎的擴大，投資仍將保持高水平。

但是，為了刺激需求，中國還需要增加家庭消費、改善高價值服務。最新數據表明，盡管最近工資有所增加，消費占GDP之比仍只有35%。家庭儲蓄率高達可支配收入的30%左右，人均可支配收入大約只有人均GDP的一半。擴大社會安全網、增加儲蓄和投資選擇大大有利於降低預防性儲蓄和刺激消費。但真正需要的是改變收入分配格局，使之向家庭傾斜。

如果不有序增加家庭在總收入中的比重、提高消費占總需求的比重，那麼供給端消費品和服務的增長將繼續不足。由於服務業是就業增量的重要源泉，該行業的擴張對於保持包容性增長特別有利。

另一大關鍵挑戰是房地部門衰退。去年，房地建設和價格均大幅下降。如果高槓桿開發商陷入壓力，傳統和影子銀行部門都可能出現不良貸款，從而生巨大風險。

幸運的是，中國家庭槓桿率相對較低，這意味危機期間一些發達國家所發生的、導致需求暴降的資負債表損失不太可能在中國出現，即使房地價格繼續下跌也是如此。這也意味存在一些擴張消費信用以刺激需求的空間。

其他方面也大有希望：工資正在增加、存款保險即將引入、存款利率也正在自由化；互聯網投資企業正在成長，新民營企業，去年一年就有360萬家新企業開張，正在生增量就業，這部分要歸因於許可制度新流程；在平台也有利於增加消費，同時也擴大了小企業的市場接觸面和融資面。

中國領導人應該把目標放在加快和構建這些趨勢上，而不是採取更多的財政和貨幣刺激。公共投資已足夠高；現在繼續擴大將把總需求組成引向錯誤的方向，而在公司部門槓桿率已經過高的情況下，大面積擴張信用也不安全。

如今，任何財政刺激都必須集中在改善公共服務、鼓勵消費和增加家庭收入上。假以時日，國家出資的社會保障的加速和擴張能夠讓家庭儲蓄率下降。總而言之，中國必須用其龐大的資負債表增加收入和福利，讓家庭眼中的可安全消費的收入有所提高。私人投資主要根據需求情況波動，因此這些措施有助於扭轉當前的下降趨勢。

中國的進一步減速可能性不小。中國領導人必須不惜一切代價確保這一減速不被視為長期趨勢。否則，經濟所急需的消費和投資可能遭到破壞。