Arthur Hayes：聯準會是註定要失敗的

（以下任何觀點均屬作者個人觀點，不應構成投資決策的依據，也不應被視為從事投資交易的推薦或建議。）

我最近去富埃特文圖拉島（Fuerteventura）玩風箏衝浪，那是加那利群島（Canary Islands）之一，嚴格來說是西班牙的一部分。如果你看到我，你一定會暗自竊笑並說道：「夥計，Arthur 真的需要堅持加密貨幣！」

我無法抗拒的糟糕情緒激勵着我投入大量的時間來變得更好。對我來說，這項運動的困難之處在於，我必須把注意力集中在綁在腰上的風箏上，它很容易壓倒你，同時我還需要站在板上，在不斷變化的水情中航行。在風箏衝浪的時候沒有休息時間，至少對我來說是這樣，因為我時刻都在強烈地關注着所有這些變量——但我仍然看起來像在水裡撲打的 Gumby。

幾年前在毛里求斯，我花了一個星期的時間玩風箏衝浪，我覺得我取得了很大的進步。我可以逆風行駛，而且幾乎可以在不停的情況下左右切換。但在我幾周前到達 Fuerteventura 之前，距離我上次上課已經有很多年了。即便如此，當我進入遊戲體驗時，我還是非常自信地認為自己能夠從中斷的地方重新開始。錯誤的認知。

Fuerteventura 夏季的風力強勁且持續。然而，那裡的風箏學校不帶學生去海灘，因為雖然水很淺，但有不少裸露的岩石。考慮到學生們喜歡被風箏拖着走，讓他們參加常規的人與石頭比賽是沒有意義的——即使他們穿着適當的防護裝備。因此，學校改為航行到公海上課。

Fuerteventura 島坐落在非洲西北部的海岸，被大西洋新鮮而洶湧的海水所包圍。開闊海域的洶湧波濤給初學者增加了很大的難度。當我第一天乘小艇出海的時候，我心想：「我的天哪——我希望我不要帶着裹屍袋回來。」我的裝備包括潛水服、救生衣、安全帶和頭盔，但我仍然覺得自己完全暴露在大自然中。一旦你跳入水中，你就會像一個人體浮標一樣在半米到一米的波浪中上下擺動。然後教練騎過來，綁上風箏，扔給你一塊板，「學習」的時間到了。

我可以站起來騎一會兒，但我發現很難判斷給風箏多大的力量，這樣我才能保持控制和駕馭海浪。與往常一樣，我經常給風箏太多的力量，把我自己從板上推到水裡，有時會先拍打水面。我告訴你，特別特別疼。被綁在離你 25 米高的風箏上，同時被波濤洶湧的大西洋衝擊着，幾乎看不到其他人，這是相當令人不安的。我需要集中很大的注意力來降低心率，讓自己冷靜下來。

毛里求斯的情況完全不同。風箏學校位於一個受保護的瀉湖中，幾公里外的水深及腰部。沒有波浪。當你摔倒的時候，你可以把風箏放在 12 點的位置，走到你的滑板旁，然後你就可以重新騎起來了。

我知道你們大多數人都不在乎我努力提高我的風箏衝浪能力——但我保證我的胡言亂語是有意義的。稍後會詳細介紹。目前，你所需要知道的是，今天所有管理資金的人都深深沉迷於將聯準會 (FED) 在上世紀 80 年代初和今天應對通膨的方式進行類比。聯準會主席傑羅姆·鮑威爾 (Jerome Powell) 認為，他是當下的保羅·沃爾克 (Paul Volker)(因遏制上世紀 70 年代通膨而受到讚譽的聯準會主席)，因此我們可以預期，他會嘗試用同樣的方法，讓美國擺脫通膨。自 2021 年底以來，他在多次採訪中幾乎都是這麼說的，當時他首次發出電報，稱聯準會將通過升息和縮減資產負債表來開始收緊貨幣政策。

問題在於，如今美國的經濟和貨幣狀況與 1980 年明顯不同。任何認為聯準會可以執行同樣的劇本並取得同樣結果的人，都將經歷與我最近的風箏衝浪事件類似的事情。簡而言之，在過去的田園詩般的環境中行之有效的方法，在今天的艱難、混亂和競爭的時代是行不通的。

通過這篇文章，我想向讀者展示聯準會是如何註定要失敗的，以及他們越是試圖利用沃爾克經濟學來糾正這艘船，他們就越會把美國推向與他們期望的目標完全相反的方向。聯準會希望給美國國內通膨降溫，但他們同時升息和縮減資產負債表的次數越多，就越會給富裕的資產持有者帶來更多刺激。聯準會將得到美國聯邦政府的支持來改變策略，我將參考哥倫比亞大學經濟學教授查爾斯·卡洛米斯博士（Dr. Charles Calomis）撰寫的一篇論文，該論文由聖路易斯聯儲（St. Louis Fed）發表。聯準會正在悄悄地告訴市場，它搞砸了，並正在制定救贖之路。正如我們所知，救贖之路總是需要更多的金融抑制和印鈔。中本聰萬歲！

重返水中

當你在上風箏衝浪課時，你的頭盔上有一個收音機，這樣教練就可以給你反饋。我最常犯的一個錯誤是，當我終於找到我的衝浪板時，我會把更多的注意力放在衝浪板上，而不是風箏上。「先控制好你的風箏，然後拿上你的板，」這句話一遍又一遍地在我耳邊響起。我必須首先把注意力集中在最重要的事情上——風箏——然後才能進入有趣的部分，把我的腳伸進帶子裡，試圖開始水上運動。

聯準會目前正試圖實現類似的目標。他們想控制貨幣的數量和價格。我相信錢的數量比它的價格更重要，就像控制你身上的風箏比控制你的可以自由行動的板更重要。

聯準會通過改變其資產負債表的規模來控制貨幣的數量。聯準會買賣美國公債 (UST) 和美國抵押貸款支持證券 (MBS)，這導致其資產負債表上下波動。當資產負債表上升時，他們稱之為量化寬鬆 (QE)，當它下降時，他們稱之為量化緊縮 (QT)。紐約聯儲的交易部門負責管理這些公開市場操作。由於聯準會持有和交易的價值數兆美元的美國公債和抵押貸款支持證券，我認為美國固定收益市場不再是自由的，因為你有一個可以隨意印錢、單方面改變銀行和金融規則的實體，它總是在市場上交易，把利率固定在政治上有利的任何位置。除非你想變得強硬，否則不要和聯準會對抗。

當沃爾克在聯準會掌權時，他提倡一種在當時被認為是瘋狂的政策：以貨幣數量為目標，讓貨幣價格 (聯邦基金利率，簡稱 FFR) 隨市場的意願而變化。沃爾克不在乎短期利率是否飆升，只要貨幣/信貸從金融體系中消失即可。理解這一點非常重要。雖然聯準會在 20 世紀 80 年代可能會提高或降低其政策利率，但它並沒有試圖迫使市場在那個水平上交易。從聯準會的角度來看，唯一發生變化的變量是其資產負債表的規模。

從最近開始，聯準會一直希望確保短期市場利率與其政策利率相匹配。聯準會實現這一目標的方式是將其逆庫藏股計劃 (RRP) 和準備金餘額利率 (IORB) 設定在政策利率的下限和上限之間。

我知道我以前已經解釋過這些東西，但是如果你不理解它是如何工作的，那麼你將對聯準會和其他央行如何對全球貨幣市場施加影響一無所知。無知的交易者都是破產的交易者。破產的交易員是不交費用的，所以我希望你們能活下來。

經批準的參與者，如銀行和貨幣市場基金 (MMF)，可以將美元隔夜存入聯準會，並獲得聯準會設定的隔夜存款利息率（RRP）。這意味著散戶和機構儲戶不會購買殖利率低於這一水平的美元計價債券。與無風險地把錢存入聯準會相比，為什麼你要承擔更多的信用風險，而賺取的利息卻更少呢？我不應該這麼冒昧——我敢打賭，現在已經倒閉的三箭資本 (Three Arrows Capital) 的 Su 和 Kyle 可以想出一種方法，讓人們相信這是一種謹慎的投資。

為了保持一定數量的銀行準備金存入聯準會，聯準會通過向銀行支付這些餘額的利息來賄賂銀行。IORB 利率是另一個限制因素，因為銀行不會以低於其從聯準會獲得的無風險利率向個人、公司或美國政府提供貸款。

還有一種觀點認為，聯準會必須向 RRP 和 IORB 儲戶支付利息，以減少流動性。這些機構總共有近 5 兆美元的存款。想象一下，如果這些錢實際上被用來在實體經濟中創造貸款，通膨程度會是什麼樣子。聯準會通過 2008 年全球金融危機後的量化寬鬆計劃創造了如此多的資金，以至於它每月支付數十億美元的利息，以保持這些資金的隔離，並防止它們全部注入貨幣體系。不管是什麼原因，他們為了一次又一次地「拯救」法定銀行體系，已經為自己創造了一個糟糕的局面。

在實踐中：

聯邦基金利率下限 5.25%

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