【國泰投顧】再論殖利率倒掛下之投資策略

自今年 5 月 23 日美國 3 個月與 10 年期公債出現殖利率倒掛以來，昨日 (8/14) 美國十年期公債殖利率盤中一度低於二年期公債殖利率，此為 2007 年 6 月以來首見，輔以中國 7 月工業生產、零售銷售出現下滑，加上德國第二季經濟成長率初值年增 0.4%、季減 0.1%，均不如市場預期引發全球經濟成長放緩的擔憂，拖累美股與全球風險性資產回跌，8/14 美國 S&P500 下跌 2.93%，那斯達克下跌 3.02%，避險資金湧入公債市場，美國 10 年期公債下跌 12.5bps，收 1.58%。               (資料來源：Bloomberg，國泰投顧整理，2019/8/15)。

國泰投顧認為金融海嘯後全球主要央行之 QE 政策導致殖利率曲線比過去情況更為平緩，因此殖利率曲線不見得像過去是強而有力預測未來景氣是否衰退的主要信號，加上全球央行已轉向降息與寬鬆，後續可留意景氣變化；儘管短線市場仍震盪，資金可靜待股市震盪築底下的低接機會，或透過定期定額布局全球型股票、全球基礎建設、亞洲投資級債、美國高收益債、新興市場債等資產。

■ 殖利率倒掛不一定代表經濟衰退

統計 1960 年代以來，3 個月國庫券和 10 年期公債殖利率呈現倒掛共 8 次，其中 7 次出現經濟衰退，歷史資料顯示殖利率倒掛並不會立即景氣衰退，平均領先約 11 個月 (見下表)。惟研判景氣是否進入衰退的指標不是僅有殖利率倒掛，經濟學家與分析師同時會參考公司債利差、股市表現、就業市場數據等作為模型預估。此外聯準會多位官員，包含副主席 Quarles、紐約分行 Williams、舊金山總裁 Daly 等，均曾表示殖利率曲線倒掛與景氣衰退無必然關係，甚至葉倫與葛林斯潘均表示目前殖利率倒掛並不是那麼好的信號，國泰投顧認為就美國目前景氣狀況來看，景氣急遽惡化徵兆尚未浮現，現在斷言美國將步入衰退言之過早。

此外，金融海嘯後全球主要央行之 QE 政策導致殖利率曲線比過去情況更為平緩，因此殖利率曲線已不見得像過去是強而有力預測未來景氣是否衰退的主要信號，加上全球央行已轉向降息與寬鬆，因此後續可留意景氣變化，但毋須過度恐慌。1

■ 殖利率倒掛後美股仍有高點可期

每次一出現殖利率倒掛，金融市場隨即劇烈震盪，但事實上依過去歷史經驗，長短利差出現反轉後，股市仍有高點可期，若以 S&P500 指數來看，殖利率倒掛後，美股平均於 9 個月後創新高；且倒掛 3 個月後，S&P500 指數平均上漲約 3%，倒掛 6 個月後，S&P500 指數平均上漲約 6%。

國泰投顧認為儘管美國 3 個月與 10 年期公債出現金融危機來的罕見倒掛景象，惟聯準會貨幣政策轉向更鴿派，中國有機會推出刺激經濟措施，都有助於穩定全球經濟增長，投資人可留意未來景氣動向，目前暫無需過度恐慌。

■ 未來投資策略與建議

國泰投顧評估未來殖利率倒掛可能朝下列三種情境發展 (詳見下表)，若為情境 1 與情境 2，資金可靜待股市震盪築底下的低接機會，或透過定期定額逐步布局，若出現情境 3，則宜先退場觀望，並以投資級債為核心資產，搭配定期定額作為投資。

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