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具上漲爆發力的俄羅斯基金 百達-俄羅斯股票基金

回顧俄羅斯基金過往三年、五年、十年的上漲補捉能力,百達-俄羅斯股票基金均在同類型基金中位居第一(截至2018年10月31日),展現具有一致性的操作風格。根據晨星說明,上漲捕捉能力衡量基金經理人在市場上漲時相對於市場(參考指標)的表現,意即在市場上漲階段最具有績效爆發力且優於同類型基金,是追逐俄羅斯股市行情的利器。
俄羅斯基金上漲捕捉能力(upside capture)比較
資料來源:晨星,美元計價統計至2018/10/31,同類型基金為晨星分類之俄羅斯股票基金
資料來源:晨星,美元計價統計至 2018/10/31,同類型基金為晨星分類之俄羅斯股票基金
分析基金投資組合,有兩項明顯的特色,包含1) 靈活調整、2) 勇於跳脫參考指標。
靈活調整
觀察投資組合能源股的配置,去年9月時僅有24%,但隨著今年油價行情火熱,經理人迅速的將能源部位提高至今年9月的44%,佔比幾乎翻倍,展現經理人掌握市場行情的能力與靈活調整之態度。
另一個明顯轉變則是民生消費品,去年經理人看好某零售超市股票的表現,將其買入基金前五大持股,而該公司甚至不在俄羅斯股市指標之中;今年則因為該產業競爭加劇,投資吸引下降,經理人迅速減碼持股,使得民生消費品部位從一年前的18%降至2%(截至2018/9/30)。
百達 - 俄羅斯股票產業分布變化
資料來源:百達資產管理,統計至2018/9/30
資料來源:百達資產管理,統計至 2018/9/30
勇於跳脫參考指標
目前基金持有非參考指標之公司佔比為28.16%(截至2018/9/30)。主動投資可以更廣泛地進入的俄羅斯股票領域,這不是被動投資所能掌握的,這些被動投資可能過度配置於國營企業和純能源公司,而主動投資可以進入科技與金融等在被動投資中無法尋得的機會。
降低對油價依賴
展望明年市場,最令人振奮的是俄羅斯股市對油價的依賴降低。根據彭博報導指出,俄羅斯在2014年需要油價處於每桶100美元以上,才能夠達成財政平衡,而展望2019年,在俄羅斯政府縮減支出而營收增加下,油價就算跌到每桶40美元,都可望達成損益兩平。

從實際市場表現檢視,過去一年(截至 2018 年 10 月 31 日)MSCI 俄羅斯指數與布蘭特原油期貨價格的相關係數僅有 0.34,甚至低於 MSCI 世界指數與布蘭特原油期貨價格的相關係數的 0.40,顯示兩者關係為低度正相關;百達 - 俄羅斯股票 R 美元與布蘭特原油期貨價格的相關係數更是僅有 0.27,說明基金績效並非完全依賴油價表現。

制裁火力有限
百達-俄羅斯股票經理團隊指出,要透過制裁影響俄羅斯經濟,必須要限制俄羅斯原油出口,但正如同英國石油執行長Bob Dudley在倫敦石油會議聲明所說:「如果將制裁加諸Rosneft、Lukoil或是Gazprom等企業,就像發生在Rusal身上的事情一樣,基本上就是把歐洲的能源體系給關了。」至少到目前為止,全球還是需要俄羅斯的石油與天然氣,制裁俄羅斯石油公司將對油價與全球經濟有重大衝擊。
最更極端的可能是制裁俄羅斯新發行的主權債券。雖然這聽起來很嚴厲,但效果相對有限,且可能會被當地市場吸收。俄羅斯的債務佔GDP的比例並不高,且政府預算有盈餘。制裁有效地使俄羅斯預算達成盈餘,因為這讓盧布貶值,在支出以盧布結算,收入以硬貨幣結算的狀況下,反而造成盈餘。
遠離地緣政治雜音
百達-俄羅斯股票經理團隊樂觀展望明年的投資機會,自2019年起,我們會遠離美國的選舉循環,預期地緣政治噪音會減少。對於價值面會有重大影響的風險溢價減少,換言而之俄羅斯就不需要好消息,只要沒有壞消息就有機會出現大舉重新評等。
價值面比 2018 年初更具吸引力
俄羅斯股市向來本益比都偏低,不過,今年以來本益比持續下探,目前MSCI俄羅斯指數的本益比跌至5.5倍以下(截至2018/10/31),不僅是從年初的7倍持續下探,更已是2015年初以來最低點。本益比是將股價除上企業獲利,該比率持續下探顯示股價已大幅修正或是企業獲利有所改善,說明當前俄羅斯股市的投資極具吸引力。

從股利率的角度來看,俄羅斯股市股利率為 6.6%,超過 MSCI 新興市場指數股利率 3.2% 的兩倍,代表俄羅斯企業願意將營運獲利與股東分享,這也提高了現階段俄羅斯股市的投資價值。

MSCI 俄羅斯本益比變化
資料來源:彭博,統計至2018/10/31
資料來源:彭博,統計至 2018/10/31

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