【邱志昌專欄】Apple股價說:5G時代已來臨?

壹、前言
(圖一:蘋果股價日K線圖,鉅亨網)
(圖一:蘋果股價日 K 線圖,鉅亨網)

別讓好的投資機會給溜走。全球智慧型手機裝置霸主,Apple 公司執行長庫克先生於 2019 年初,突然更改對於 2019 年第一季,該公司營收預估;由 890 億原預估金額,預估降溫為 840 億美元。這使得該公司股價繼續大跌,也使 2019 年 1 月 3 日晚上 (亞洲時間),道瓊股價指數狂瀉 660.04 點;Apple 公司股價也下跌 9.96%、跌掉 15.73 美元 / 股。自從道瓊工業股價指數,在 2018 年 1 月 29 日以高點 26,608.9 點,做出「左肩型態」之後;全球股市開始出現高檔震盪,股市裹足不前。2018 年 10 月 3 日道瓊指數再度,以 26,951.81 點做出右肩型態後,周 K 線圖開始與油價同行急速下修,依照技術分析「形態學」理論「看圖說故事」,道瓊股價指數的頸線水位是在 23,553.20 點:跌破頸線之後,會再跌掉「頭到肩」距離點數、也就是它支撐點在 20,134.59 點。或許是因為這樣悲觀,真的使股價接近便宜的指數價位了,2019 年 1 月 4 日晚上,道瓊指數又回頭大漲;如果只用眼睛、不用耳聽方式投資股票,有些公司股價的確是便宜了。

貳、在樂觀現實中要注意風險,在悲觀現實中就要注意機會了!
(圖二:全球最大智慧型手機供應商美國蘋果公司,鉅亨網AFP)
(圖二:全球最大智慧型手機供應商美國蘋果公司,鉅亨網 AFP)

蘋果股價大跌主要原因,是因預期在中美貿易紛爭、及中國市場經濟有效需求減緩下,預估會影響到手機行銷;這之所以庫克對蘋果營收預期,低於市場專業機構預測原因。包含台灣與香港等地區的大中華市場,蘋果公司營收占比為 18%;著名研究機構多認為,中美貿易戰爭與中國低價手機,蘋果過去兩年多受到這兩項因素顯著影響,在中國市場行銷大受阻礙。庫克認為,中國經濟成長趨緩將使蘋果的未來收益更悲觀。根據多數分析機構的產業調查研究報告,目前全球手機裝置,市佔率第一名是韓國三星集團,第二名即將、或已經被中國華為公司拿走;蘋果的手機未來市佔率將退居全球第三位。但即便是如此,蘋果也得還要注意大陸小米公司競爭,小米有大陸內需、與符合在地化價格的主場優勢。很顯然地,庫克所擔心的並非蘋果產品品質,而是價格與市場競爭、與消費者購買力與偏好。庫克一向擔心中國手機廠商,在同樣產品效用下,三星與華為價格顯著低於蘋果。即使不將過於火熱貿易紛爭,是否升高中國消費者民族主義潛意識。就以個體經濟學廠商理論 (Firm Theory) 詮釋,全球手機是一個寡占型態的市場;這種形態下的廠商彼此較量競爭,經濟學理論認為會出現下列特性:一、廠商供應的產品多非常近似,包含台灣廠商華碩、或是日本 SONY,與中國華為、美國蘋果或大陸小米多是差強人意,消費者不會感受到,不同公司產品在功能上有顯著差異。二、每個公司對於生產量的決定、也多是可以各自獨立決定;也就是說蘋果公司不會將,大陸華為公司手機生產量,當成該公司生產量參考。這也之所以庫克說,他不會畏懼訪問中國;華為財務長被加拿大政府調查,這件事不會妨礙他對中國市場的關注。這意謂在這種市場型態中,對手的優點就是自家廠商一定要趕上的。三、在手機市場上所有競爭廠商,市佔率排名短期不會有顯著變化。在這寡佔競爭中,蘋果公司銷售手機生產數量,會以達該公司生產線;邊際收益 (Margin Revenue) 等於邊際成本 (Margin Cost) 的產量。這樣才能使它本身總利益 (TR) 會達到最大化。超過這樣、或是小於這樣水準的生產量,多會使得該公司總利潤降低。四、庫克於 2018 年底,才公開宣告修正 2019 年銷售預估數據,但股價早已在 2018 年第四季中表態;市場分析師當時就已傳聞,蘋果手機出現顯著庫存;高價手機市場需求衰退。依 Fama & French 效率市場理論 EMH,投資銀行分析師是強式效率市場的專業經理人;他們的專業素養具備打敗大盤報酬率,獲取超額報酬的機遇,這份專業是與內部人並駕齊驅的。在當時就將手機價格、與銷售市占率所換算出來的數量,運用「損益表」甚至是「現金流量表」,預測到蘋果公司財務全貌的大約數據;這些專業經理人,其實當時已估算出蘋果 2018 年第四季的獲利金額。

叁、Robert Triffin 與 Rudiger Dornbush 匯率理論適合所有有價證券!
(圖三:蘋果智慧型手機,鉅亨網AFP)
(圖三:蘋果智慧型手機,鉅亨網 AFP)

一、這樣的預期就是逐步反映在,2018 年 10 月 3 日至今、蘋果公司股價不停下跌過程中;也就是 10 月 3 日之後,與道瓊大盤同步、形成被空頭持續追殺場面。現在這個追殺原因接近水落石出,當然其所造程的股價減損、也已幾乎完全兌現。專業經理人、早已概估出的財報預期方向。蘋果公司 2018 年全年每股稅後盈餘的大約數,應該就股價未來現實;當明確的獲利數字確實公告後,會有兩種屆時的現象;一種是遠不如預期、另一種是好過預期。前者股價在盈餘宣告後,即便是續跌也不至於呈現更淒慘,後者股價則或許有反彈商機。二、以行為財務理論推測,未來情勢發展是以後者居多。因為當內部人庫克多已經也悲觀後,就可能不會有更悲慘的信息了;CEO 的公開信息通常是落後預期的,因為他需要迴避內線交易、做好公司治理表率。對於有價證券的價格趨勢;投資者要從中獲取價差交易,必然是需要與群聚效應、呈現反與逆向思考。在非常樂觀的現實中要注意風險,在極為悲觀中要尋找投資機會。三、道瓊與蘋果股價同步大跌後的美股,其實是違背 Fed 所有經濟學家,對未來美國總體經濟學的展望。10 位 (含主席應是 11 位),一致認為未來美國總體經濟將走入,需求型的通貨膨脹;也就是物價與 GDP 同步成長。因此現在的有效需求不足是短暫現象,油價將會均數復歸、不致於一路再往下摔。

以蘋果股價這樣股價日 K 線圖,過去兩年以來的發展研究可算計到;從 2019 年最高價 223.47 美元 / 股,下跌到 142.8 美元 / 股。股價的下跌幅度為 36.1%;這極有可能原因確實是,該公司新型手機訂價過高,讓貨幣貶值的新興市場消費者,將生活效用所需的手機,由「普通品」直接視為「奢侈品」;新興國家的貨幣匯率,多因為美元升值而貶,即便是工資成長、但實際對外的質購買力卻降溫,奢侈品需求當然首當其衝。

(圖四:5G將全面觸控?鉅亨網AFP)
(圖四:5G 將全面觸控?鉅亨網 AFP)

由道瓊股價與蘋果股價變遷,此也可以驗證見到國際匯率的波動,對於實體經濟的影響過程較場,吻合了經濟學家 Robert Triffin 理論。Robert Triffin 的研究成果是,匯率的變化對於實體經濟 IS 影響是緩慢的;因為商品的生產者,要將匯率變化所發生的負面影響轉嫁到消費者身上,是需要一些時間的。Robert Triffin 的轉嫁過程、與國際金融的「J 曲線理論」有異曲同工之處。但很顯然的蘋果的新型手機價格定價,名目價格偏高、又遇到系統風險美元升值,新興市場實質購買力降溫;最後導致庫克臉色鐵青。對於美國這些下意識中,多是供給學派的企業家而言,他們對於科技運用的效用增長非常有自信,根本不會在意所謂有效需求問題,大多數企業家多是眼望未來、秉持賽伊 Supply creates its own demand 法則. 而且讓他們更有自信的是,這些廠商的現在這一代消費者眼下的新產品,是他們已經研發出來的前一代、甚至是前兩代產品;現在推銷給消費者的這一代新產品,對於蘋果公司而言並非是利潤主力。

它是要以這種高價優勢,引導消費者去購買上一代的所謂舊機種;從舊機種的大量傾銷中,獲取主要核心商業利潤。不僅蘋果如此,之前電腦微軟的作業系統也是這樣運作,第 8 代的、第 10 代的;科技行銷不是供給派的問題,這些企業只怕停止研發。新興市場國家是以四倍、或是八倍的薪水找來,做半導體硬體產品的製造;但是像亞瑪遜或是蘋果,人才的獵取不僅是硬體製造,高薪族群是在軟體智慧研發;美國企業非常害怕停止研發,停止創新、停止 5G、AI 產業革命。它們當然也不能漠視行銷,但是只要產品效用會增強消費者剩餘,行銷也只是出道早晚的問題而已。舉例就跟近期台灣 3C 通路商推銷蘋果手機,家人看 2 萬多元機種,大家七嘴八舌說網路更便宜;我是大嚇一跳,怎麼會是這種中價位價錢?新穎手機、舊式機種。

肆、結論:股市可能將全面進入 5G 時代!
(圖五:台股台積電股價也大幅修正,鉅亨網)
(圖五:台股台積電股價也大幅修正,鉅亨網)

蘋果股價因領先事件揭曉而波段大幅下跌,也符合已故國際金融學者 MIT Rudiger Dornbush 教授匯率理論,國際匯價變動對所有有價證券會有 Overshooting 影響效應,LM 部門的投資需求變化敏感度遠高於實體經濟 IS。提升蘋果手機在中國的市佔率,來自於中國 GDP 穩定成長,根據 IMF 預估 2019 年中國 GDP 成長率為 6.2%,中國社科院則估計為 6.3%;這多是在彼此關稅維持目前提高 10%,尚未提高到 25% 的條件下。IMF 或是社科院人員多認為,如果關稅提高則 GDP 成長率會減損 0.5 % 到 1% 成長率。畢竟在近 14 億人口之中,最高端的資產階級是少數;多數消費者多是依據「原賦效果」(Endowment Effect),就是未來所得、及對手上既有資產帳面價值的增減預期,做為消費信心的準繩。在「原賦效果」預期持續減損、所得將會停滯一段期間下,如果中美貿易紛爭無法在 2 月底和諧落幕,蘋果舊機種的降價,或是繼續寬鬆綁機合約用戶的行銷策略,將會持續進行。屆時再領先實體經濟的股市,可能就可宣告由 4G 時代進入 5G 了。

(提醒:本文是為財金專業研究分享,非投資建議書;只為說明用,對任何股市、個股絕無多空立場;不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)

 


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。

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