央媒頭版評論：貿易戰對中國股市的衝擊真比美國股市大嗎？

貿易戰何去何從，對於美股投資者來說也是一種心理上的煎熬。可以預見，如果貿易戰繼續向縱深推進，必將攪亂包括美國金融市場在內的全球經濟，引發更多危險。

中美貿易爭端自 3 月 22 日爆發以來至今，A 股市場投資者遭遇了不小的損失，截至 6 月 22 日，滬深股市市值減少了 70642 億元人民幣。這的確令人憂慮。我們要努力辦好自己的事，增強應對能力，一方面要繼續保持經濟穩定增長，一方面要深化資本市場改革，增強市場的穩定性和包容性。

我們注意到，有一種觀點認為，中美開打貿易戰只會重創中國股市，而美國股市受到的衝擊要小得多，因為美國經濟狀況比中國好。自 3 月 22 日至 6 月 22 日，美國股市市值增加了 139400 億元人民幣，似乎佐證了這個觀點。但筆者認為，這只是問題的一個「斷面」，而遠不是問題的全貌。

我們分析問題，既要看眼前也要看長遠，既要看「橫斷面」也要看「周期」。貿易戰在眼前符合「美國優先」思路，一時的快感助推美股沖高，掩蓋了市場風險；但貿易戰真的打下去，將增加貿易成本，抑制經濟發展，對經濟基本面產生影響。那時，美國股市面臨的衝擊不會比中國股市小，甚至可能更大，這是因為：

第一，美國股市處在歷史高位，投資者手中的股票本來就面臨縮水風險。

截至 6 月 22 日，美國道瓊斯指數本益比為 25 倍，標普 500 本益比為 25 倍，那斯達克指數本益比為 24 倍，處於歷史高位。2017 年一年時間，美國標普 500 指數、道瓊斯指數和那斯達克指數分別上漲 19.4%、25.1% 和 28.2%，均創 2013 年以來最大年度漲幅。

由於川普貿易政策短期內推高了投資者對美國的經濟預期，也推高了美股的風險承受度，導致美股市值接連攀高，風險快速積聚。自川普上任以來，道瓊斯指數和標準普爾 500 指數的本益比中位數均上升了 1/4，這其實是貿易戰「刺激政策」導致的一個短期市場結果。美國股市客觀上存在縮水要求。

而中國股市是在調結構、降槓桿的陣痛期運行，不但沒有刺激性政策介入，而且還受到降槓桿的影響，總體上處於低位運行，穩定運行的基礎更加紮實。截至 6 月 22 日，滬深兩市動態本益比分別為 13 倍、21 倍，創業板為 38 倍，市場估值趨於理性。兩大藍籌指數上證 50、滬深 300 指數動態本益比分別為 10 倍、12 倍。中國股市繼續縮水的空間十分有限。

川普標榜說，其當選後股市市值不斷上漲，是選民信任他，支持他的政策。但美國股市一年半來的行情演進也包含了投機資金對川普逆全球化政策的對賭心理；一旦川普政策形成持續的負面效果，投機資金也將爭相規避風險，逃離美股。

第二，美國股市與實體經濟出現了較大背離，而中國股市與實體經濟存在「錯配」。

2017 年美國 GDP 為 19.3868 兆美元，2017 年年底美國股市市值為 42.3 兆美元，股市市值與 GDP 的比值為 218%，遠超 2000 年網路泡沫破裂時期的 150% 的水平。早在今年 2 月底，美銀美林就發出預警稱，美股的 19 個熊市信號中已有 13 個被觸發，離熊市到來還差兩個指標。6 月 11 日，野村證券指出，美國五大科技巨頭臉書、蘋果、奈飛、亞馬遜、谷歌的估值已逼近 2000 年的網路泡沫峰值。

實體經濟是股市的根基，處於高位的美國股市需要實體經濟的進一步穩固。開打貿易戰短期推高了投資者對美國經濟增長的預期，但由於貿易戰深化很可能改變經濟基本面，對高位持股的美股投資者極為不利。6 月 12 日以來，道瓊斯指數出現八連跌，道瓊斯成分股以製造業股票為主，說明貿易戰首先衝擊工業製造業。那斯達克指數沖高回落兩連跌，是受到中興通訊遭制裁，高通服務器晶片部門裁員等問題的影響，說明貿易戰升級同樣衝擊到美國的科技公司。

中國股市儘管和自己相比發展很快，但與國家的經濟體量相比並不匹配，與美國股市相比體量還較小。2017 年股市市值為 56.62 兆元人民幣，同期 GDP 為 82.7 兆元人民幣，存在明顯「錯配」。當然，這與中國經濟轉型升級不到位有關，也預示着中國股市發展空間巨大。

第三，當前美國股市的體量是中國股市的 5.14 倍，如果跌幅一樣，美股市值減少將大於中國。

在人們心目中，美國股市表現較為穩定，出現較大跌幅的交易日較少；中國股市穩定性差，弱市時下跌幅度較大。如 6 月 19 日，上證綜指下跌幅度高達 3.78%，而美國道瓊斯指數下跌僅 1.15%。一般投資者會認為，中國股市損失大於美股，其實不盡然。6 月 19 日，美股（美國公司）市值較前一日減少 4500 億美元，摺合 2.9 兆元人民幣，降幅為 0.857%；中國股市市值較前一日減少 2.6 兆元人民幣，降幅為 4.5%。此前的 3 月 22 日，川普宣布將對從中國進口的商品大規模徵收關稅，此後兩天內美股總市值縮水 1.8 兆美元，摺合 11.38 兆元人民幣。同期中國股市縮水 2.07 兆元人民幣。

由於每個市場的指數編制方法不同，簡單拿指數漲跌幅度來做對比是不科學的。為嚴謹起見，我們拿市值的漲跌作為對比口徑。以 2018 年 6 月 22 日中國股市市值 54.7 兆元人民幣、美國股市市值 281.10 兆元人民幣為基數，如果市值同樣下跌 5%，則中國股市損失 2.74 兆元人民幣，美國股市損失 14.06 兆元人民幣。

可見，由於兩者體量不同，公眾對同樣的跌幅造成的損失，在直覺上和心理上感受是不同的。貿易戰對股市形成的影響，不單讓中國投資者心驚肉跳，也讓參與美國股市的全球投資者叫苦不迭。

貿易戰何去何從，對於美股投資者來說也是一種心理上的煎熬。可以預見，如果貿易戰繼續向縱深推進，必將攪亂包括美國金融市場在內的全球經濟，引發更多危險。而由於美股處於歷史高位，美股投資者的恐慌心態不可低估。一旦傷及投資者情緒底線，原本就存在調整要求的美股將會加劇震盪，很難實現軟着陸。那樣，不僅所謂的「川普行情紅利」會煙消雲散，而且很可能形成「川普行情斷崖」，並進一步誘發川普執政危機。