美元反轉 商品漲勢告一段落

目前市場正處在“T”字路口

愛爾蘭危機爆發后，小豬五國違約風險迅速攀升，投資者也一改前期對他們發行債券的追捧。由于市場低迷，11月6日愛爾蘭政府直接取消了計劃中的債券發行。受此拖累，歐洲金融企業的違約風險也顯著反彈。

事情一旦出現惡化跡象后，通常會先會向更壞的地方發展。我們認為，雖然愛爾蘭出于財政獨立考慮不愿接受救援，但在希臘前車之鑒和巨大的政治壓力下，愛爾蘭政府很快會接受歐盟500—1000億歐元的救援。但接受救援后愛爾蘭危機能否迅速平息還存在較大不確定性，市場正面臨一個“T”字路口。

情形一：接受救助后，經濟數據的惡化和政府缺乏更強有力措施使得市場情緒短暫好轉后又開始擔憂葡萄牙、西班牙，從而擔憂7500億歐元的救援資金不足以保證2013年前的債務，最終引發類似5月份的歐元危機。

情形二：接受救助后，歐洲經濟數據比較強勁，歐洲央行加大對希臘、愛爾蘭債券購買，德國軟化立法改革強硬立場，愛爾蘭做出更有力消減赤字承諾，最終穩定市場信心。二級市場又開始追捧小豬五國的高收益國債，愛爾蘭危機逐漸平息。

我們傾向于第二種情況，危機也不會演變成希臘那么嚴重。

首先，愛爾蘭經濟衰退程度較希臘要輕，赤字問題也比希臘要小。其主要問題在因國內房地產泡沫崩盤后引發的商業銀行危機，為補充商業銀行資本金的資金缺口（500億歐元）遠超其財政赤字（230億歐元）。接受援助后愛爾蘭將會把援助資金用于補充商業銀行資本金，此舉必然會改善銀行信貸條件，從而起到幫助經濟復蘇的作用。

其次，這次危機的導火索是德國強推的立法改革，如果真的威脅到歐元的生存，德國口徑勢必軟化。另外，7500億歐元的救援資金足以滿足愛爾蘭的資金缺口。而且愛爾蘭和英國有極強的歷史淵源，英國政府不會袖手旁觀。

最后，愛爾蘭政府對財政赤字問題一向重視，市場信譽較希臘強。早在2009年愛爾蘭就開始消減財政支出，這次危機爆發后，愛爾蘭政府立即宣布將把2011年財政預算削減60億歐元，使財政赤字占國內生產總值的比例降9.5%。隨著事態演變，愛爾蘭或將公布更激進、更長期的赤字消減方案，這對市場信心會起到較大穩定作用。

不過，即使危機平息，市場可能又開始擔心小豬五國更激進的財政赤字消減方案會導致歐洲經濟二次探底。我們認為，歐洲經濟火車頭還是德、法、意等國，只要愛爾蘭危機不演化為歐元區金融危機，不影響歐洲銀行拆解利率，歐元區經濟受到負面影響都不大。
美元具備趨勢反轉條件

我們認為，無論愛爾蘭危機如何演繹，都難改美元趨勢反轉。

匯率最終要反映兩國經濟的相對強弱，歐洲經濟增速的放緩和美國經濟增速的加快將修正前期因美聯儲QE2引發的美元對歐元貶值，而愛爾蘭危機的爆發將加速這一進程。

歐美經濟體因貿易及金融的聯系，存在一榮俱榮，一損俱損的共振。從歷史上看美國經濟周期通常領先歐洲半年到一年，而2007年開始的這輪經濟衰退中，無論是從進入衰退—復蘇—復蘇見頂，美國都比歐洲領先1—2個季度。

美國在2009年四季度創下階段性頂點后，經濟增速連續下滑兩個季度，今年三季度才開始加速，我們預計今年四季度美國經濟增速將達2.8%。美國經歷過的經濟階段性放緩正在歐洲經濟上體現——歐洲在2010年二季度創下本輪復蘇的頂點后在三季度開始放緩。考慮到7月份美國經濟數據低于預期時市場涌現出來的對美國經濟二次探底的擔憂，近期公布的歐洲經濟數據也開始低于預期，加上愛爾蘭危機，市場或開始炒作歐洲經濟二次探底，從而壓低歐元對美元匯率。即使沒有愛爾蘭事件，美國經濟復蘇勢頭加快也將提升美元。

由于美國經濟數據超預期引發美元反轉同時，還會改變對市場對美聯儲出臺進一步寬松措施預期的逆轉，從而結束商品行情。11月4日美聯儲在聲明中表示，將根據未來情況定期回顧其債券購買進度和資產購買計劃總規模并根據需要進行調整以實現最大化就業和價格穩定。也就是說如果未來失業率大幅下降，通脹水平上升（或預期上升），美聯儲有可能提前終止QE2計劃。

實際上，自8月10日美聯儲重啟國債購買以來，通脹預期已經大幅跳升。若非農就業也如同1982年那次復蘇一樣，以每月增加15—20萬人的速度復蘇，則半年內失業率將迅速下降至8%。考慮到期貨市場從來都是提前反應，絕對不會等到失業率開始大幅下降，或者美聯儲自己說要中止QE2才去反向操作。因此，我們認為，一旦市場看到就業數據持續超預期，就會預測到未來失業率也會大幅下降，從而美聯儲繼續執行QE2的必要性就不存在，從而引發美元的反轉。

實際上11月5日和10日公布的美國就業數據超預期已經引發美元的強勢反彈。若12月3日公布的就業數據再度超預期，則構成美元反轉條件。

大宗商品漲勢告一段落

由于這波商品的上漲主要是QE2預期推動，一旦美元反轉，QE2預期落空，商品不可避免的將面臨中期調整壓力。有人認為，如果歐洲沒大問題，美國就業數據好轉說明基本面好轉，商品不會跌反而會和美元同漲。但從去年12月—2010年3月歐債危機爆發前美元和商品走勢可以看出，流動性緊縮預期籠罩下，基本面復蘇難以支撐商品泡沫，商品價格必然下跌。簡單說就是市場早已充分透支了基本面復蘇預期，但完全沒有考慮到流動性逆轉的預期，一旦流動性預期逆轉，商品必然要跌倒符合基本面價格的水平。我們認為基本面決定的原油合理價格在75美元/桶。銅的泡沫比原油更大，中國緊縮預期強化后，銅也會下跌到6000美元/噸。

商品中泡沫最大的是黃金，和原油不同，從2007年危機以來炒完危機炒貨幣泛濫，黃金基本沒有大跌過。只要歐債危機不再度爆發，按照美國目前復蘇態勢，市場對美聯儲緊縮預期隨時會出現，也就是說危機和貨幣泛濫兩大黃金價格支柱都會消失，因此我們認為黃金已經見了歷史大頂。未來幾年美聯儲終將進入加息周期，黃金跌回2007年的600美元/盎司只是時間問題。

(中國證券報)

(田莉 編輯)

免責聲明：本文所載資料僅供參考，并不構成投資建議，世華財訊對該資料或使用該資料所導致的結果概不承擔任何責任。若資料與原文有異，概以原文為準。
世華財訊資訊中心：editor@shihua.com.cn 電話：010-58022299轉235