安信國際：維持海昌控股買入評級

海昌控股臨港新城蓄勢待發

上海項目將打造浦東新核。我們近期調研了上海海昌極地海洋世界項目，該項目已於1 月16 日成功完成土地摘牌，位於上海臨港新城滴水湖畔西北，海昌獲得三個地塊使用權，共斥資7.28 億元人民幣。該地塊將用於建設上海海昌極地海洋世界的公園部分，占地面積約29.7 萬平米，總規劃建筑面積約19 萬平米。上海項目預計2017 年底具備開園條件，開園后遊客量保守將達到300 萬人次/年，3 年成熟后將達到500 萬人次/年。項目除了設有多個展館、表演場、影院及游樂設備，也配套了酒店設施。上海項目將調整海昌主題公園原有收入結構，大力提升餐飲及衍生品的收入貢獻。目前海昌傳統的主題公園門票收入約占70-80%，上海海昌項目將在此基礎上進行調整，未來將降低門票收入占比，加大餐飲收入（目前10-15%，計劃提高到20%）以及衍生品收入（目前僅1-2%，未來提高到5%）。

上海海昌極地海洋世界將與迪士尼、上海野生動物園等共同構成未來浦東大旅遊概念的核心。上海海昌極地海洋世界坐落於上海市南匯區臨港新城滴水湖畔，地理位置優勢明顯，距離上海市中心的車程一個半小時左右，同時周邊也已開通地鐵16 號線，直通浦東中心龍陽路地段與市區，實現無縫連接，交通非常便捷。迪士尼入滬對構建浦東大旅遊來說是個重要啟動點，浦東新區政府將大力發展浦東旅遊，打造浦東旅遊區。上海市旅遊局已牽頭開始進行上海多日游線路的系統規劃，其中包括交通設施規劃。未來海洋公園附近有望建立市級旅遊樞紐，配套旅遊專線。浦東新區為拉動臨港發展，規劃3年內建設從迪士尼到臨港的高速公路，建成后兩個主題公園之間僅20 分鐘車程，將推動迪士尼和海洋公園項目的配套準備。酒店方面，政府對臨港的規劃中也已增加酒店設定，以填補目前臨港酒店市場的空缺。

維持“買入”評級。剔除地產的估值，主題公園現時估值相當於5 倍2014fev/ebitda，遠低於sea world、merlin 等國際同行9-11 倍的水平。公司15年預測pe 約16 倍，也明顯低於宋城股份、大連聖亞(600593,股吧)等同業公司30 余倍的水平。公司基本面良好，盈利增長可預見性強，股東及管理層穩定，目前的股價被市場嚴重低估。我們采取分部加總法對公司進行估值，給予海昌控股公園業務13 倍的ev/ebitda，計算公園業務企業價值為84 億元人民幣，對地產業務采用nav 折讓的估值方法，分別給予開發類物業及投資性物業各50%的折讓，得到地產業務企業價值為12 億元；預計其他收益的凈現值為4億元、凈負債為20 億元，公司合理市值為80 億元人民幣，折合港幣100 億港元，對應每股目標價為2.50 港幣。