政策觀望期中性倉位+中性配置

編者按：宏觀經濟下滑，高層高密度調研與問計，使宏觀經濟與政策走向成為最熱門的關鍵詞。在經濟結構調整的大背景下，宏觀經濟將何去何從？宏觀政策會否因經濟的回落轉向寬松？證券時報記者采訪了國家信息中心預測部副主任、首席經濟學家祝寶良、興業銀行首席經濟學家魯政委、交銀施羅德基金公司投資總監項廷鋒、中信證券首席宏觀分析師諸建芳，就相關問題進行了深入的探討與分析。

調結構需要保持適度的經濟增長

記者：近期，宏觀經濟成為各方關注的焦點，大家眾說紛紜，我們應該怎么理解二季度宏觀數據出現的下滑？未來經濟會否繼續下滑的勢頭？

祝寶良：一季度數據偏高是因為去年一季度的基數很低，二季度降下來，應該是正常的，也在預期之中。

2008年底國家出臺的應對金融危機的財政與貨幣政策對恢復經濟增長起到了很好的效果,但也帶來了相應的問題：通貨膨脹預期顯現，長期存在的一些結構性問題趨于惡化，如產業結構、需求結構、微觀主體結構都出現了一定問題。為此，2010年我國把宏觀調控的目標確定為處理好保持經濟平穩較快發展、調整經濟結構和管理好通貨膨脹預期的關系。今年以來，工業增加值連續幾月回落,CPI下降,這正是我們希望看到的效果,說明我國從去年下半年開始將過度寬松的政策改為適度寬松的政策后,宏觀調控已收到一定成效。

下半年經濟走勢中有五大問題需要關注：一是關注歐洲主權債務危機的影響；二是關注今年4月份出臺的房地產調控政策的影響；三是關注清理地方政府融資平臺公司；四是關注節能減排政策的效應；五是關注會不會出現庫存調整。

歐債危機爆發放緩了歐盟的經濟增速,但還不至于導致全球經濟“二次衰退”；中國與全球企業回補庫存的行為,在去年第四季度至今年第一季度全球經濟增長中占據重要比重，一旦庫存調整結束,全球貿易可能會下降。總體上,下半年進出口增長速度可能會放緩。

但總體上并不悲觀，從目前來看，房地產投資增長速度仍較高；由地方融資平臺支持的項目，基本都是社會需要的項目，這些項目還是要上，地方融資平臺也仍然會存在，只是需要清理整頓，保持透明。

項廷鋒：現在的情況很復雜，一方面刺激政策在退出，但不能退得太快以免對經濟影響過大，另一方面在政策退出的同時經濟在轉型、結構在調整，很多事情攪在一起，多重力量在博弈，因此，大家判斷起來很困難，也不太清晰。

從上半年數據來看，中國經濟運行還是很不錯的，正在沿著宏觀調控預期的方向運行。下半年，從用電量的歷史數據來分析，工業增加值可能在二季度大幅下滑的基礎上繼續下探；投資方面，很多項目將在二三季度到期，刺激政策正在逐步到期；出口方面，世界主要經濟體都處于調整中，上半年較高的增速難以持續。在這種預期之下，下半年整體經濟勢必會向下走。

但政府希望經濟增長維持在適度的水平，如果經濟下降的較快，不排除未來政策會有一些變化。經濟轉型、結構調整，都只能在經濟平穩發展的基礎上進行，否則，皮之不存，毛將焉附。

魯政委：從上半年的數據看，除了CPI和GDP，其他的很多數字都低于預期，經濟的下滑趨勢明顯。下半年要避免經濟大起大落，宏觀政策走勢可能是向松微調。經濟是否會二次探底，關鍵取決于政府政策取向。溫家寶總理日前表示，經濟要在平穩較快發展中進行調控，政府保持適當經濟增長的意愿非常明確，因為一旦經濟探底，調結構將缺乏社會基礎、經濟基礎，無法實施。

諸建芳：二季度產出缺口已經從一季度的0.6%快速回到-0.2%附近，表明經濟增長快速回落。受近期政府密集出臺房地產緊縮政策、加大落后產能淘汰和節能減排政策、以及清理地方融資平臺等措施影響，工業投資增速呈現放緩跡象。尤其是重化工業，受節能減排政策影響增速明顯下降，這一點可以從行業用電量數據中得到佐證。此外，政策和市場環境的變化導致鋼鐵、汽車等主要產品庫存高企，進而使得企業補庫存投資需求明顯放緩。考慮到6月以來經濟增長的變化以及政策的滯后影響，預計下半年GDP將增長9%左右。

通脹較溫和 通縮不足慮

記者：經濟下滑在一定程度上解除了通脹的風險，但通縮的言論又甚囂塵上，您怎么看？

項廷鋒：未來幾年，中國將保持溫和通脹的態勢。CPI中食品約占34%，只要秋糧不出大問題，糧食價格短期不會暴漲，但趨勢是往上走的。CPI構成的另外約66%跟經濟冷暖相關，如果經濟平穩增長，這部分價格就會比較平穩，因此，即使勞動力價格上升、生產要素價格形成機制理順，出現惡性通脹仍會是小概率事件。進一步推論，既然經濟運行平穩，通縮的擔心也就是多余的了。

諸建芳：6月CPI為2.9%，環比下降0.6%，PPI為6.4%，環比下降0.3%，主要是生產資料價格下降所致。預計第三季度CPI還將有上升，主要是糧食和豬肉價格上升將推動食品價格上升，第四季度CPI開始下降，PPI則會快速下降。

對于全年物價走勢而言，CPI第三季度將達到高點，然后將逐步回落。這主要是因為經濟增長將回落，食品價格在下半年也將先上升而后回落。PPI在年中達到高點后將下降，一方面下半年PPI的翹尾因素快速下降，另一方面，由于經濟增長下降，以及輸入性通脹所帶來的通脹壓力明顯下降，將導致生產資料價格水平下降。

四季度政策取向或將調整

記者：近期出現了高密度的高層調研與問計座談會，而溫總理更坦言，國際金融危機影響的嚴重性和經濟復蘇的曲折性都超預期，這是否意味著宏觀政策有放松的可能？

祝寶良：中國經濟從去年以來的快速擴張到目前的適度增長是良性的，要容忍經濟增長放緩，事實上，中國經濟增長速度下滑到8、9%都沒有問題，我們經濟增長的預期目標是保八，現在超過10%的增長其實是偏高了。經濟的適度放緩減輕了通脹的壓力，貨幣政策、財政政策都應該保持相對穩定，多看少動。

項廷鋒：一系列高層政經會議即將開始，全面、系統的高層調研是必要的。就政策取向而言，上半年經濟數據還不錯，仍維持在10%以上，短期政策將因此處于觀望期。

魯政委：經濟結構是個不太容易弄清楚的問題，因為縱觀世界各國，每當經濟陷入不景氣，都會認為經濟結構有問題，需要調結構。日本從上世紀70年代提出要調結構，到現在經濟結構還有問題，順差依然很高，消費依然不景氣，英美等國也出現過類似的情況。

經濟結構轉型不是一兩個季度、一兩年就能完成的，是一個長期的過程。經濟結構轉型是在經濟發展中自然完成的，不需要過多的政策干預。比如在勞動力短缺、工人工資提升的情況下，低成本的盈利模式無法維系，企業自然會向高附加值的產業轉型。

中國經濟調結構達到以下幾點差不多算是合理：一、由消費帶動的GDP增長提高到六成，目前我國消費在GDP中的比重才四成，當然，像美國那種消費在GDP中比重占到七成的寅吃卯糧的模式也不合理。二、外貿順差占GDP的比重降到3%，而目前這個比例為6%。三、提高第三產業的比重，采取積極的消費政策，鼓勵非正規就業。

諸建芳：經濟增長在第二季度已經有明顯的下降，政策調控的效果已經開始顯現。在這樣的經濟背景下，預計下半年政策氛圍將有所緩和，政策環境將有所寬松，四季度政策取向或將調整。貨幣政策方面，調控基本達到了預期的目標，下半年緊縮力度將減弱，甚至有所放松；財政政策方面，上半年財政收入大幅度增長，全年財政收入有望達到8萬億，明顯超過年初的預算，財政政策的調控空間很大。

結構性政策將繼續推出。預計對高耗能行業和高污染行業的限制性政策還將有所強化，今年是“十一五”規劃的最后一年，實現節能減排目標任務艱巨，年底前不排除強制性關閉部分高能耗高污染企業；對戰略性新興產業則會采取扶持政策，體現出產業政策的結構性調整；加大中西部發展，加大中西部基礎設施投資。

從四個方面進一步深化結構調整

記者：保增長與結構調整是否對立？怎樣才能增強政策的針對性、靈活性、有效性和前瞻性？

祝寶良：現在經濟增長并沒有出現問題，應該繼續加快結構調整，重點在推進城市化、自主創新、促進民營經濟發展和拉動民間投資三個方面。特別是鼓勵民間投資的三十六條，應進一步細化，協調各部委認真落實。

在政策方面，可以從以下四個方面來考慮：一是推物業稅、資源稅、環境稅，目的在于解決貧富差距，防止稀缺的土地等資源浪費，同時給地方政府一塊財力，客觀上也可以起到抑制房地產的投機需求。前期讓官員公布財產，某種程度上可視為開征物業稅的前兆；二是把一些民營投資引到地方融資平臺，用于社會事業、公用設施、基礎設施建設等；三是進一步深化國有企業改革，有一些壟斷性行業該放的要趕緊放；四是推進價格改革，在通脹壓力不是太大的情況下，可以考慮對一些資源性產品價格進行調整，比如水價電價，以實現節能減排的目標。

項廷鋒：保增長與結構調整并不矛盾。正如前面談到，調結構一定是在適度增長的經濟環境中進行的，沒有增長，就無法調結構。

在宏觀經濟政策方面，我們看到趨勢性的變化正在發生，未來的經濟政策將保增長與調結構并重。我們在研判政策走向時，一方面看到經濟轉型是大趨勢，另一方面也要看到只有經濟適度增長才能高效調結構，對政策針對性、靈活性、有效性和前瞻性的把握需要以這個共識為基礎，為出發點。

調結構是一個趨勢，但這個趨勢的演變是漸進的，不要太樂觀，中國是一個大國，應該走得穩一點，走急了要停一停，解決完問題再接著走。

房地產政策不會明顯松動

記者：最近不斷有關于放開第三套房貸的傳聞，您認為房地產政策有可能放松嗎？

祝寶良：不可能，也不應該放。預期下半年需求政策不會發生大規模的變動，而應該進一步步深化供給性政策，比如加大公共住房的投入力度，這方面政府需要出臺進一步的改革政策。

項廷鋒：目前的情況是，房價還沒有明顯下跌，房地產投資仍處高位，政策放松的可能性不大。

房價大幅上漲，是各方都不愿看到的，從較長遠的時間來看，房地產將回歸消費品屬性。

未來房地產市場將細分成不同的市場，商品房市場、經濟適用房市場、廉租房市場。商品房主要針對高端人群，其價格會隨著經濟周期的變化波動，有漲有跌；經濟適用房、廉租房價格相對穩定，實現居者有其屋。

從人口紅利的角度看，低端人口紅利的高峰期過去了，但高端的肯定還沒過，什么時候大學畢業生供不應求了，高端人群的人口紅利可能就過去了。

魯政委：房地產的消息是媒體炒作出來的，全國本來就只有北京一地禁止三套房貸，既然沒有禁止，何來放松。中國房地產問題的關鍵在于要解決供需矛盾，政策調控應由前一段的打擊投資投機性的需求調節轉向增加供給的調節。對那些不囤地、不囤房、不捂盤的有社會責任感的房地產開放商，政府可以放松融資門檻，鼓勵他們投資增加住房供給。

諸建芳：在商品房價格沒有出現比較明顯下滑的情況下，政策不會有明顯松動，對商品房價格的抑制政策短期內不會有明顯轉變。為了對沖政策的影響，政策性住房的開工建設將加快進程。保障房政策與房地產調控政策組合起來可以取得一舉兩得的政策效果，一方面，兩者效應疊加可以合力遏制房地產價格過快上漲；另一方面，保障房建設可以對沖商品房開發投資下降，緩解經濟下行壓力。對房地產行業的行政性限制政策基本已經出臺完畢，預計未來將更多地轉向保障房建設。

中性倉位 中性配置

記者：在這種情況下應該采取什么投資策略？

項廷鋒：在目前的宏觀背景下，應該保持一個中性的倉位、中性的配置，同時密切觀察政策動向和經濟運行對企業盈利的影響。

·觀 點·

要容忍經濟增長放緩，事實上，中國經濟增長速度下滑到8~9%都沒有問題，我們經濟增長的預期目標是保八，現在超過10%的增長其實是偏高了。經濟的適度放緩減輕了通脹的壓力，貨幣政策、財政政策都應該保持相對穩定，多看少動。 ——祝寶良

中國經濟調結構達到以下幾點差不多算是合理：由消費帶動的GDP增長提高到六成，目前我國消費在GDP中的比重才四成；外貿順差占GDP的比重降到3%，而目前這個比例為6%；提高第三產業的比重，采取積極的消費政策，鼓勵非正規就業。 ——魯政委

調結構一定是在適度增長的經濟環境中進行的，沒有增長，就無法調結構。在目前的宏觀背景下，應該保持一個中性的倉位、中性的配置，同時密切觀察政策動向和經濟運行對企業盈利的影響。——項廷鋒

經濟增長在第二季度已經有明顯的下降，政策調控的效果已經開始顯現。在這樣的經濟背景下，預計下半年政策氛圍將有所緩和，政策環境將有所寬松，四季度政策取向或將調整。 ——諸建芳