LP在中國挑戰:角色不清晰難保持與GP良性關系

淡馬錫是位于新加坡的一家亞洲投資公司，在很多行業有投資。從架構上來看，既是GP也是LP，即除了自己做直接投資外，還投資于其他專業基金，也隨其他基金一起做跟投。

私募基金PE的重大作用，主要體現在，把資金引導到一個急需資金的企業家手上，讓企業做強做大。

這一過程中GP與LP間的互動該怎樣培養？首先，在中國PE行業的發展十分迅速，雖然整個時間還不算很長，但發展迅速確是國外很少看到的。

其次，以我們的經驗看，GP和LP間的關系，多數都是互相信任、互相溝通的一個過程。我們也見過一些基金管理人，他們并不大習慣與LP多做溝通，通常只是按所需，進行很正規的交流，這是基本前提。實際上，如果GP能夠與LP多聯系、多溝通，進而多理解LP，效果會更好。

多數海外LP在全世界都有一些投資，因而其對于宏觀層面也有自己的一套看法，進而能對所投資的GP帶來除錢以外方面的更加寶貴的看法和建議，包括投資時的風險管理、投資力度等都能很好把握，只要GP愿意接納，LP都會給予幫助。

淡馬錫作為LP投資一些本土基金，也是配合我們對整個中國及新興市場的大勢判斷和投資戰略。我們尋找的基金恰恰是要符合這一戰略需求的，因而也希望所投的這些基金就像是戰略伙伴一樣，能夠經常交流信息，把合作的機會最大化。我們是以這樣的理念，作為一個LP與GP去交流和溝通的。

從更廣的角度來看，我們也希望能夠促成PE整個生態環境持續、健康、長遠地發展。淡馬錫是一個長遠的投資者，對中國的投資環境長期看好，所以更加著力于整個投資環境的建設，希望大家合作，把“蛋糕”做大。

當然，作為一個外資LP，目前我們對國內人民幣LP還并不很了解，也很少跟其接觸。但從直投的經驗來說，有時確實會碰到一些民企老板，他們做事的風格、理念可能與國外投資人有一定差距，并不一定存在誰對誰錯，或許只是理念不同。

這個行業，總起來看是物以類聚。一些基金用賺快錢的方式去投，尤其是做Pre—Ipo的私募基金。碰到這樣的情況，中國本土的LP可能也覺得符合自身賺錢的理念，于是就去投這樣的基金，是很正常的。口味不同，各取所需。其實很多基金都表現出不同的差異化，不同的投資者LP可以尋找不同的基金。

LP們總是可以選擇到那些適合他們風格的GP。但是有一點必須指出，如果這些本土的LP選擇的那些基金事先已經說明他們是做長線投資的，你還把錢投進去，可能未來你和其它LP發生沖突的機會就很大。本來就不該結婚，談戀愛時已經說的很清楚了，為什么還要一頭扎進去？

同樣，LP是長期投資的理念，卻去投一個短線的GP，肯定也不會開心，因為其它的LP都是同樣一類的作風，合作起來會有障礙。

這里并沒有正確或不正確的說法，尤其像中國這樣的環境下，也在不斷地改變，可能兩三年后這個理念就完全歸一了。但到目前為止，在做GP選擇時最重要的一點是，必須跟其他類似思維的LP一起合作，這樣就減少了未來合作的摩擦阻力，大家都在同一條船上，都希望把利益最大化。

所以我們投一些基金時，會考慮其他的LP到底是誰？之前我投過一些基金，考慮到其他LP如果是退休基金時，可以假設這些LP他們的投資眼光是比較長遠的，跟淡馬錫的投資比較像。而如果對沖基金也招進來了做LP，情況就有所擔心了。如果一些問題解決不好，這些短期的對沖基金可能要求贖回，就會給這些GP造成一定的沖擊。這方面是一定要注意的。

淡馬錫怎樣去評估一個中國的基金投還是不投？在投資之前從大勢上判斷，再加上對自己的投資戰略而定。

基金是配合整體戰略的一部分，這是前提。看一個基金經理，包括其經驗和以前做過的判斷，業績如何？如果業績不好，是不是他的錯？這些我們都會考慮。

目前我們所投的中國基金都是注重其本土經驗的，如果是海歸派，他們做投資的專業、專注，也是很重要的，畢竟海外私募基金的發展經過了比較長的周期，所形成的思維、理念等，也是非常認同并樂于合作的。但即使這樣，我們依然認為國內的經驗更加重要。

如果我們要投中國，比較傾向于專投中國的一些基金，而不是面向全亞洲只有一部分放到中國的基金，這樣的基金的專注性不夠強。

具體一些，我們投基金，除了要看其提供的回報之外，還要看其有沒有一些特殊的能力，或社會網絡，或其他因素是我們本身投資團隊無法復制或無法做到的。這樣，整個團隊就變成了一種互補性。

不同LP有不同的看法，如果一個LP沒有自己的投資團隊，而是希望通過GP基金來做投資的話，可能就少了這一層的考慮。但淡馬錫因為有自己的投資團隊，所以非常注重互補性，這是我們的思維流程。

2010年對我們來說，與2009年、2008年也沒什么分別，還是同樣的思維角度。當然在中國這樣的市場，因為環境改變的非常快，很多都取決于宏觀環境、政策環境，再加上世界金融格局的巨變，以及往前看的不確定性，2010年的確有它的特殊性。

但我們做私募基金投資是從一個長期角度看，有時經濟最壞時反而是投資的最好時機，因為那個時點的估值相對較低。現在盡管依然在探底，我們覺得最壞的情況已經過去，將繼續恢復穩健的投資步伐。

當然在中國我們也非常關注整個人民幣基金發展的趨勢。人民幣基金增長非常驚人，包括黑石、凱雷等比較大的外資GP等都在設立人民幣基金。

關于雙幣基金問題。有時我們投一個美元基金，這個基金可能同時也在考慮設一個人民幣基金，即美元和人民幣基金共存。

如果這個GP能力很強，很專業，投資理念也非常特殊，其未來發展的確需要這樣的安排時，作為LP我們非常理解，也非常支持，也希望與其共同建立一個機制，該機制能夠平衡其業務需求，既能夠考慮到人民幣LP的需要，也能顧及到美元投資者的顧慮，能把各方的利益取得一個平衡。

最終的結局不一定非一方贏、一方輸。關鍵是作為整個投資環境怎么促成一個平衡，達成彼此合作的生態環境。

Christopher L. Davis／美國風險投資學院高級顧問、美洲投資公司(政府背景)顧問

基金管理人和投資人之間的關系被描述成一個GP和LP的關系。這種關系結構之所以在美國出現，是因為當時要采取措施解決兩個問題。首先，是希望能夠找到很好的方式來補償基金經理，更好地促使這些基金經理，將其利益與投資人的利益緊密結合。一旦有成果的話，基金經理也能從投資者那里分享一杯羹。這種關系結構是至關重要的。

第二，就是投資人的權益和基金經理的責任與技能的關系。基金經理必須要有不同的技能，這些技能的應用必須要比企業的管理人員更加靈活；同時基金經理，包括對投資人資金的管理也會考慮到一些具體的問題，特別是長期宏觀層面的問題。

對GP和LP的關系結構來說，必須要有很好的方式去闡述以上兩個問題，包括有高效的補償機制和報酬機制，以及更好的責任與技能的分配。如果面對中國的實際環境，我也要思考同樣的問題，即我們將以什么樣的激勵結構去要求中國背景下的基金經理與中國投資人的利益結合起來，答案或許與美國及西歐的結構有相似之處。

關鍵在于，為什么有些問題是中國投資人特別關注的？為什么他們想介入？什么樣的問題必須讓基金經理去主導？必須對這些基本性的問題進行思考，因為這恰恰是解決問題的關鍵：如何更好地將西方模式進行微調，從而更能適合中國本地的情況。

首先，美國政府引導模型與中國沒有可比性。美國政府有很長的金融操作歷史經驗，其操作方式與中國完全不同。一般來說，政府投資僅僅是出于政策的需要，比如他們對經濟發展感興趣，他們對宏觀經濟層面更加關注。

因此，當考慮到政府投資時，很重要的一點就是，要理解政策目標是什么？未來發展怎樣？美國在處理政府投資人、共同基金及PE聯合投資上是有問題的，因為這根本就是兩種不同風格的投資，其投資目標也是大不一樣的。

一般來說，聯邦政府的政策目標是比較明確的，它必須強調應有的政策目標，要跟財務投資人講清楚，免得發生沖突。同樣，放到中國背景下來講，也必須關注政府的發展目標是什么，且要確保它沒有和財務或者其他投資人的投資目標相沖突。

為什么會有失敗？就是因為兩者之間有一些矛盾。投資機構和政府的引導基金目的是不一樣的，這在美國已經產生了很大問題，所以中國要從一開始就特別注意，要大幅度避免此類問題的發生。

徐瑞芬／泓域創業投資管理有限公司創始合伙人

我首先從歐美的GP和LP的有限合伙企業做比較。美國有限合伙企業已經存在了很多年，中國則剛剛開始。中國PE投資基本上是以公司制存在，對LP和GP的角色定位不清晰。有很多LP希望參與到管理團隊中來，這樣，很難保持GP和LP之間良性的關系。

中國的LP，正處于快速發展的階段。也許國外LP可以跟中國的LP處在同一層面上，幫助中國的LP更好地向國外LP學習，國外的LP也可以更好地與中國的LP互動或溝通，從而幫助中國的LP成長為專業投資的LP。

現在有很多人民幣，如果是從專業化投資的角色，更好地充當LP的角色出發，會對這個行業有更多的推動。從GP的角度來講，世界上做過很多年的GP，他們和LP之間的交流是不間斷的，對中國的GP來講可能缺乏這方面及時的溝通、信息披露和每個季度的報告，或者報告的完整性是不是采用了專業的審計之類的。

這方面我覺得雙方都有待提高，向國外或者已經成熟的國內GP和LP學習。

在中國會看到很多新的基金、新的團體，其實并不是一個完全新的、沒有經驗的團隊，準確地說，叫做有經驗的團隊，但卻是新的GP團隊，這時LP選擇時，是一種模式。另外一種是，一個有經驗的GP平臺，但里面投資人中有些是已有經驗、有些則是新的團隊剛加入，這也是一種選擇模式。

究竟是先有雞，還是先有蛋？

也可能是完全新的GP平臺，團隊也是全新的，一點經驗沒有，我建議這樣的團隊可能不太適合馬上做GP，一般說GP都是以前有過自己創業的經驗，或者以前有過投資的經驗，這樣的GP才可以吸引LP。

廖梓君／中發君盛(北京)投資管理有限公司董事長

在中國，GP和LP的概念是從2006年股市全流通以后的新話題。目前，GP剛剛蓬勃升起，LP更是新興的產業。未來，如何能夠引導成千上萬億的民間資本和大機構的資金，經過股權投資的投資工具向產業轉移，引導到新興產業里去，是各類市場主體共同關注的問題。

在中國LP發展、培育的道路上，可以直接向海外已經走在我們前面的LP學習。像中國這樣的新興股權投資市場，LP和GP之間的良性互動，或說投資者的投資文化如何建立起來才能少走彎路，能直接有序地把這些實業界的資金通過股權投資再引到企業，推動企業上市，進入資本市場，這才是要解決的根本問題。

LP在中國主要有三大類。一類是社保基金，未來還有保險公司，也是一個很重要的LP集群；第二類就是政府引導基金；還有一類，如比較富裕的長三角、珠三角地區的民營企業家把其實業界沉淀下來的財富向股權市場轉移。

我們發現針對三個不同LP集群，各自發展成專業的LP還有幾道檻要過。比如上海、溫州地區的潛在LP投資者，就有兩個特征，第一，馬上就問你，你投的項目什么時候有回報，“賺快錢”的心理很重；第二，辛辛苦苦賺來的錢，卻要交到年輕的經理人手里，因為現在做股權投資的人大部分都是60年代、70年代出生的年輕人，投資人覺得我把錢交給你們這些年輕的一代，你們把我虧掉了怎么辦？

除了不信任的情緒外，還有賺快錢的心理本能。在中國，GP和LP一起牽手，共同發展的過程中，有什么樣好的投資心態或理念能夠給這些潛在的LP一個建言，讓他們認識到股權投資是一個長期獲得復利增長的特征。做一個長期、理性的投資人，讓 LP少走彎路，既要把自己的錢放給這些專業的GP，又能夠信任他們，同時不賺快錢、不干預管理，這是一個瓶頸。

證券投資基金和股權投資基金相比，后者一大特征就是流動性比較低，風險也相對較低。所以股權投資基金有三個特征：低風險、高回報、低流動性。

要成為一個專業的LP，首先要接受股權投資基金特有的收益風險和流動性的配比。投資最主要靠什么？就是每年穩定的增長，能夠獲得一個復利增長，即便這個回報是中等的，哪怕年復利只是20%、30%，只要能夠持續，資產就有回報。

中國第二類LP范疇就是政府引導基金。中國有一個情況，政府如果直接介入到生產領域，效果往往不好。政府引導基金如何成為一個合格的LP?

中國GP的成長時間很短，包括現在創業板推出，完善了整個股權投資需要循環的生態環境以后，意味著現在國內大部分本土的PE，因為本身也是私募，信息不是很公開、透明，很多GP管理人沒有自己的業績。在這個時候是先有雞還是先有蛋，LP說我要看到你的業績，GP說業績需要三四年以后才能夠出來。

但總體看，國內的LP也慢慢成長起來。2009年受金融風暴的影響，整個國際LP收縮的比較厲害。我們經常和一些海外同行交流，都能夠感覺到08年到09年上半年收縮的比較厲害。而這個時候另外一個喜人的狀況出現，2009年人民幣基金募集第一次超越了外幣美元基金。

中國的LP和GP要真正地走到一起，LP還要補習兩堂課。第一就是對股權投資特殊的金融工具本身的特征要有一個認識。第二要相信股權投資真的是一個專業性很強的事情，和自己做熟悉的實業是不一樣的。

作為GP也有兩堂課要補。第一是在專業上面的系統分析，怎么對一個企業來評估；第二，因為GP管的錢都是第三方、別人的錢，不是自己的錢，而管別人的錢就有很重要的委托、信托關系在。信托關系在就要求你有很強的契約精神，大家按照約定、說好的事情來做。

中國投資界的人士會發現GP不缺勤奮，也很聰明，適應能力很快。但是缺乏什么呢？當利益出現了一定搖擺的時候，如何堅守對投資者的承諾，也就是契約精神，這一點非常重要。