企業年金投資要走出兩大認識誤區

企業年金是基金而不是商業保險。企業年金基金管理機構應根據企業年金的金融屬性找準自己的定位。目前大量企業年金投資短期化特征明顯。從長遠看，這種做法，無論對于投資市場還是企業年金本身都是不利的。

企業年金（企業補充養老保險）制度的設立在中國已有20年。在前10年中，只有1.6萬多家企業建立企業年金，參加職工560萬人，基金積累僅為191億元。而后10年中，截至2010年底，企業年金的規模已達到2525億元。

后10年企業年金之所以發展較快，除中央和各地紛紛制定了企業繳費的稅優政策以外，2004年頒布實施的《企業年金試行辦法》和《企業年金基金管理試行辦法》起到了極大的推動作用。而人力資源和社會保障部、證監會、銀監會、保監會聯合批準了兩批銀行、證券、基金、信托、保險、資產管理公司為企業年金基金管理機構則對企業年金的運作發揮了重要作用。

但從當前情況看，企業年金基金管理機構普遍面臨著企業年金行業供求不平衡、需求不足、行業規模小、市場競爭激烈、機構效益低下的問題。產生這些問題的客觀原因有企業年金稅收優惠政策激勵不足等政策環境的原因，也有行業本身的原因。歸納起來，需要解決如下兩個認識問題。

企業年金是基金不是保險

企業年金機構發展的最大困難是對企業年金金融產品屬性的認識有問題。企業年金是職工的補充養老保險，從學術上定義是介于社會保險和商業保險之間的一種養老保險制度，因此，理論、政策、實際運營，很容易誤認為企業年金是一種保險。而從企業年金的金融產品屬性來看，企業年金的金融產品性質是基金而不是保險。

從定義上可以明確，企業年金是基金而不是商業保險。企業年金基金，是指根據企業年金計劃籌集的資金及其投資運營收益形成的企業補充養老保險基金。證券投資基金（簡稱基金），是指通過公開發售基金份額募集，由基金管理人管理，基金托管人托管，為基金份額持有人的利益，以資產組合方式進行證券投資活動的資產集合。

而保險，是指投保人根據合同約定，向保險人支付保險費，保險人對于合同約定的可能發生的事故因其發生所造成的財產損失承擔賠償保險金責任，或者當被保險人死亡、傷殘、疾病或者達到合同約定的年齡、期限等條件時承擔給付保險金責任的商業保險行為。

從法律上看，也明確界定了企業年金是基金而不是保險。《企業年金基金管理試行辦法》法規的名稱清晰地定義了企業年金運營的對象是企業年金基金，不是企業年金保險。在法律依據方面，保險運營的法律依據是《保險法》。但是，企業年金法規的上位法包括勞動法、信托法、合同法、證券投資基金法等法律，企業年金的母法包含了證券投資基金法，沒有包含保險法。

在法律關系上，企業年金與證券投資基金同屬于信托關系，不同于保險的契約合同關系。企業年金的委托人與受托人之間是信托關系，受托人與賬戶管理人、托管人、投資管理人之間是委托關系。證券投資基金的委托人與基金管理人和托管人之間也是信托關系。而保險人與投保人之間的關系是契約合同關系。

在運營主體方面，企業年金受托人，是指受托管理企業年金基金及相關事務的企業年金理事會或符合國家規定的養老金管理公司等法人受托機構。專業的養老金管理機構，指的是養老金管理公司，并非限定的養老保險公司。企業年金的運營主體包括基金份額持有人、受托人、賬戶管理人、托管人、投資管理人。證券投資基金的運營主體包括基金管理人、基金托管人和基金份額持有人。基金管理人實質同時承擔受托人和投資管理人的角色，基金的托管人同時承擔基金的賬戶管理人和托管人。保險運營主體包含投保人與保險人。企業年金的運營主體和治理結構，類似于共同基金，完全區別于保險運營的保險人和投保人兩個主體。

在運營的風險收益方面，共同基金管理人、托管人依照基金法和基金合同的約定，履行受托職責，基金份額持有人按其所持基金份額享受收益和承擔風險。企業年金基金的管理主體依據企業年金法規和企業年金管理合同進行管理，企業年金的投資收益歸企業年金基金所有、風險由企業年金委托人承擔。保險運營的風險則完全由保險人承擔，投保人完全按照保險合同享受保險權益。在風險承擔上，可以看出，企業年金與證券投資基金的風險收益分配方式相同，與保險不同。

在信息披露機制方面，《年金辦法》與《基金法》取得了高度的一致，都要求及時、充分、準確、完整地披露相關信息。而保險只是按照合同進行信息披露。

截至2009年12月31日，我國納入統計的621只證券投資基金，資產凈值合計26760.80億元，份額規模合計24535.07億份。基金行業雖然發展時間不長、委托人投資并沒有稅收優惠，但是無論是行業規模還是基金管理公司的效益，都處于金融子行業的高端。而且，基金與銀行、證券、保險、信托在混業合作上，都取得了多贏的市場效果。企業年金機構按照共同基金的金融產品屬性定位機構策略、市場策略、管理策略、發展策略、競爭戰略，企業年金基金管理機構才有準確的方向，才有效益、可持續、健康、快速發展的路徑。

企業年金應該進行長期投資

我國雖然在企業年金的投資上放開了很多新的渠道，但是，國內企業年金投資在理念、政策和實際投資中依然對資本市場采取過度謹慎的態度。企業年金投資資本市場受到了投資比例的嚴格限制，而對銀行存款、債券等給予了高度的支持。

目前我國企業年金法規限定企業年金的投資比例：投資銀行活期存款、中央銀行票據、短期債券回購等流動性產品及貨幣市場基金的比例，不低于基金凈資產的 20% ；投資銀行定期存款、協議存款、國債、金融債、企業債等固定收益類產品及可轉換債、債券基金的比例，不高于基金凈資產的 50% 。其中，投資國債的比例不低于基金凈資產的 20% ；投資股票等權益類產品及投資性保險產品、股票基金的比例，不高于基金凈資產的 30% 。其中，投資股票的比例不高于基金凈資產的 20% 。

這種比例限制明顯地偏重于短期性的金融工具貨幣類資產和固定收益類資產的投資，對長期性的金融工具權益類資產的投資比例偏低。企業年金權益類投資限定在30％以內，低于全國社保基金可以對股票、投資基金投資40％的比例，也低于歐美企業年金長期投資權益類資產達到50％左右的比例。

在實際的企業年金投資當中，也存在企業年金投資短期化的傾向。目前大量的企業年金投資管理合同短期化，一般的企業年金投資管理合同都不超過三年的合同期限，甚至很多企業年金投資管理合同期限短到只有一年。合同的短期化，既不符合企業年金基金長期性的特點，也剛性地促使企業年金投資管理人的行為短期化。

在委托人投資理念、國家政策、企業年金投資合同的限制和推動下，企業年金投資管理人的行為出現明顯的短期化傾向：資產配置大比例地選擇儲蓄存款、債券等短期性產品，投資策略變化頻繁，短線操作、追漲殺跌、羊群效應，投資收益大幅波動。短期化的投資管理行為，必然給企業年金防范投資風險、提高收益率帶來嚴重的制約。

企業年金的一大特點是長期性，企業年金投資的一大原則是長期投資。企業建立企業年金制度，企業和職工加入企業年金計劃就開始繳費，但只有職工到退休才能支取企業年金。長期來說，一般單個企業年金基金投資的周期長達30年左右。企業年金計劃從繳費到支取的數十年的間隔時間，所積累的基金大部分適合于長期投資。在企業年金建立初期和運行的很長一段時間，退休職工數量有限，企業年金的支付需求即企業年金基金的流動性需求非常有限。

由于企業年金基金是長期資金，基金規模有很強的穩定性。投資周期長的特點決定了企業年金基金投資管理的目標、行為、投資策略、投資工具的選擇都應以長期性為原則。長期投資，既是企業年金基金投資的特點，也是企業年金基金投資的優勢。企業年金的繳費率并不高，上限只有職工工資總額的六分之一。企業年金基金投資收益率目標也并不高，企業年金只能追求安全基礎上適當的收益率。只有通過較長時期繳費和投資的積累，企業年金基金制度才能體現其制度的優勢。也正因為企業年金基金投資長期性的特點，企業年金基金更加能夠實行長期投資、價值投資。

長期的資金，必然需要長期性的投資工具與之匹配。貨幣市場是指短期存款類產品和短期債券類產品，投資周期上與長期性的企業年金的投資需求不相匹配。相反，資本市場是指長期的信貸市場和證券市場，資本市場投資工具才與企業年金的長期投資需求匹配。較長的時間周期里，投資資產最容易遭受通貨膨脹的威脅，企業年金基金投資因其長期投資的特征，防范通貨膨脹風險是其投資一個重要原則。

“股權溢價之謎”理論發現，在長達幾十年甚至上百年的時間周期里，短期性的貨幣市場和固定收益市場的投資工具的長期收益率遠遠低于股票等長期性工具的投資收益率。只有長期性的股票和其他權益類投資工具，在長期才有戰勝通貨膨脹、取得長期較高投資收益的可能。與此相反，看似安全的貨幣類和債券類資產的投資，受通貨膨脹等因素的影響，在長期不但不能戰勝通貨膨脹、保證企業年金投資的保值增值，反而有可能使企業年金面臨貶值的風險。

理論和實踐證明，匹配企業年金長期性的特征，企業年金需要而且可以在控制投資風險的前提下，適當提高對長期性的權益類資產的投資比例，實行長期投資，矯正企業年金投資管理合同短期化和企業年金投資管理人投資行為短期化的傾向。