三季報看趨勢:經濟處復甦穩固期

在當前的市場環境下，我們通過三季報解決兩個市場最關心的問題，一個是宏觀經濟的運行趨勢如何？一個是行業的利潤將如何變動。在通過季報觀察經濟運行趨勢上，我們自己創立了兩個指標來分別觀察存貨週期變動和產能利用率情況。根據我們選取的886家上市公司情況觀察，2009年三季度存貨快速增加，從短的存貨週期來看，經濟持續上行趨勢明顯。存貨週期具有明顯的順週期性，這也印證了短週期經濟處於快速恢復階段。

從存貨變動看，三季度處於存貨快速增加階段

另外，我們通過對1086家上市公司採用營業收入/固定資產這個指標，來衡量上市公司的產能利用率水平。根據我們的測算，該指標顯示的水平已經接近2004年初的時候；經濟復甦趨勢也比較明顯，並且較2009年中期有明顯提高。通過以上兩個指標，我們認為：經濟復甦趨勢仍在持續。

對於利潤變動，我們主要解決三個問題：利潤變動發生了哪些變化？明年的利潤將如何變動？決定未來利潤變動的要素是什麼。根據我們分析，2009年三季度這些上市公司實現利潤3058.65億元，環比增長3.98%，同比增長27%。環比增速較2季度的37.9%大幅下降。但從同比看，則開始由負轉正。扣除金融全部A股的淨利潤3季度單季同比為19%，環比增速為9%。扣除金融石油石化的3季度同比增速為25%，環比增速為23%。製造業部門的盈利開始快速提升。這反映了經濟復甦的步伐正在對製造業部門產生積極的影響。

除石油石化外Ａ股利潤環比增速２３％，實體經濟恢復速度較快

數據來源：國泰君安證券銷售交易總部

市場普遍關心的一個問題是利潤明年的增速如何？在三季度單季利潤達到絕對值最高點時，是否利潤會出現增速下滑。我們通過兩個角度分析：一個是從翹尾因素看，明年利潤同比增速會呈現逐步下滑的趨勢；但同比增速仍將維持高位。在2010年利潤率零增長的假定下，2010年利潤同比增速為15%，上半年同比增速為28.6%。第二個角度，我們可以從盈利能力指標看，盈利增長是否能持續。從淨資產收益率看，製造業、採掘業和公用事業板塊盈利能力還處於較低水平，金融、地產行業盈利能力則處於較高的水平。其中鋼鐵、電子硬件兩個行業利潤開始由負轉正；受益於消費的輕工製造、交運設備、醫藥生物、食品飲料，受益於基建的建築、建材，受益於價格上漲的有色、煤炭等行業利潤仍保持正增長。其他行業的利潤則出現環比下降。這個角度也反映了2010年的經濟要看工業的復甦情況，工業的復甦將帶來利潤繼續保持高速增長。在這種前提下，我們認為決定明年利潤的關鍵變量是價格，包括淨息差、房價和工業品價格。

利潤變動數據也反映了經濟復甦的節奏性，觀察的利潤占比前20大公司的變動情況看，在2009年一季度見頂以後快速回落。這其中表現出兩個特徵，前20大公司利潤單季度環比負增長和其他公司的環比正增長；另外，工業利潤環比增速快於整體增速，都反映出本輪經濟復甦中銀行、地產率先復甦帶動工業步入復甦的一個過程，從現在看這個過程正在持續。

通過三季報分析我們有如下主要結論：1、從產能利用率、存貨變動、利潤變動等指標看，2009年三季度經濟仍處於復甦期，從利潤看，實體經濟利潤處加速上升期。2、從經濟狀態看，現在經濟類似於2003年底至2004年初的狀態。3、從行業利潤看，2009年三季度利潤環比增速4%的背後，是除金融石油石化外A股公司23%的增速，顯示實體經濟成為利潤增速的新動力。4、明年利潤增速取決於工業恢復狀況和大金融的價如何演繹。5、整體我們維持對經濟的樂觀判斷，明年上半年經濟將繼續處於復甦向繁榮的過度時期，工業品價格有可能進一步提高。