新興市場帶來的偏向

新興市場股市中的投資者往往有兩種心理傾向。一是不相信股市積累財富的功用；一是過高估計新興經濟在短期內的爆發力。這兩種傾向似乎是相互矛盾的，但根子裡都是對股市正常的配置資本和積累財富的作用以及它的持久性沒有把握。悲觀時極度看空，唯恐被股市拖累；樂觀時無限追高，生怕失去籌碼生息的機會，兩者都是對新興市場的股市缺乏信心。不同的只是表現在兩個相反的極點上。這兩個極點為投資者在作出投資決定時的心理框架提供了坐標。

股市在國內被不少經濟學家視為可有可無的外來品。有的學者乾脆認為國內的股市是股民賭博的「賭市」。無論是企業還是投資者，到今天仍然擺脫不了股市是「企業圈錢，百姓博弈」的觀念。從企業的角度說，在成熟的股市裡，成功的企業往往用50%的盈利來回報持股者，用50%的盈利來增加企業的資產價值。在國內，有的企業管理者似乎完全忽視了上市企業是資產而不是商品，資產的價格取決於它的價值是否稀有，而不是市場中資金是否充沛這樣的基本原則。有的評論家則更是認為股市是政府用來為經濟作秀的工具。

對股市缺乏信心，說到底，是對市場經濟缺乏信心。任何一個成功的市場經濟，都不可能不依靠股市來配置資本和分配財富。在人類發展史上，發現和使用金屬工具是決定一個民族是否能夠進入文明階段的關鍵。在現代社會裡，能否建立一個成功的股市，是能不能躋身世界強國的一塊試金石。

中國現代市場經濟歷史不長。但是，如果分析一下國情，很容易看出只有市場經濟才是中國長期強盛的唯一途徑。中國最大的資源是人。在計劃經濟中，人口是社會的責任和負擔。政府必須要為每個人的衣食住行負責。在市場經濟中，人本身就是資產和資源。人們得到機會，發揮自己的能力，在為社會創造財富的同時，為自己謀求更好的生活。

當然，市場經濟和股市的成功，要依靠法治、產權保護和創業者激勵等制度。不過，如果對市場經濟有信心，那麼，就沒有理由對股市缺乏信心；如果對股市有信心，那麼，就沒有理由對在股市中投資沒有信心。有的經濟學家認為，國內人不投資是因為需要儲蓄養老。事實上，如果對股市有信心，越是需要養老，就越是需要投資。

以美國為例。在過去的200年中，就長期投資而言，股市的回報是所有投資中回報最高的。儘管有社會變革、戰爭和市場的大起大落，去掉通貨膨脹，股市每年的平均回報率是6.5-7%。在亞洲，許多人覺得要積累財富，就應當買黃金。事實上，如果在1802年買1美元的黃金，與此同時，投資1美元在美國的股市裡，之後將所有的股息全都重新投資進去，那麼，到2008年，1美元的黃金價值大約為2.25美元，而1美元的股票投資大約價值75萬美元。

儘管有這些理性的認識，因為是在新興經濟裡，人們在感受斑駁萬象的現實時，往往更偏向於用過去的落後經驗來解釋，對初見端倪的新現象，則傾向於把它們看作高潛能但低概率的機遇。因此，在股市中常常就出現看空時過度看空，看多時則極度看多的心理。這樣的心理框架妨礙了投資者對資產內涵價值的直覺性的把握。

所謂資產的內涵價值，根據在資產估值方面頗有建樹的紐約大學教授阿瓦斯·丹莫達朗的說法，就是一個假設的無所不知的分析家使用一個完美的估價模式利用當時可以得到的所有信息而對一項資產評估出的價值。在一個新興市場裡，信息來源、評級機構、分析工具、估價模式以及市場透明度都不及成熟的市場，因此，得到資產內涵價值的近似值就尤其困難。

投資決定是一種同預期得到金錢報酬的愉悅相關的直覺性的悟性判斷，在這個腦力運作過程中，在不具備判定資產價值的條件下必須判定資產價值，是一種會帶來痛苦的精神勞作，因此，投資者會本能地避開這樣的精神痛苦，而趨向於阻力較小的心理軌道。在新興市場裡，這樣的軌道之一，就是我們上面說過的過度看空或極度看多的心理框架。這兩層因素加在一起，就構成了我們所說的新興市場在市場波動性方面固有的偏向。