長安基金雷宇：繼續看好大金融、大國企和大互聯

作者：陳浩初

和訊網訊息 回顧2014年中國整體的經濟運行的關鍵特征就是中國經濟開始進入了后地產時代，gdp開啟了減速調檔模式；在這樣的背景下，過去多年積累的債務問題和產能過剩問題有集中爆發的風險，威脅到政府最關心的就業率目標；

中國政府要實現穩增長、調結構的目標，需要向經濟體注入流動性，體現為寬貨幣環境下的加杠桿；加杠桿只有兩種方式：間接融資和直接融資，其中間接融資在過去很多年已經被用到極致，企業和地方政府受到負債端和資產端的雙重擠壓，已經無力擴大間接融資，14年央行釋放出來的流動性自然的流到了虛擬經濟，表現為股債雙牛；

目前股市作為一個流動性的蓄水池，其向實體經濟注水的管道還是堵塞的，因此15年政府考慮的重要問題將是如何疏通虛擬與實體之間的頻道，如推行注冊制等，讓股市蓄好的流動性注入到實體，只有實體的盈利提升了股市才有長牛的基礎；

展望2015年，長安基金聯席投資總監雷宇認為股市會走出n型走勢：①第一波上漲的邏輯是在直接融資還沒有完全放開的時候，股市蓄水池的水位是有望持續上漲的；②待到ipo大量放開之后，流動性流出虛擬經濟，股市會迎來一波下跌；③隨著直接融資渠道的通暢，央行釋放流動性的動力會強，實體經濟也會隨著流動性的好轉，盈利有所復甦，從而股市在流動性和盈利的帶動下走出長牛走勢。

1、2015年中國經濟繼續尋底：

（1）隨著固定資產投資下行周期的來臨，gdp將繼續下臺階，15年將圍繞7%波動；中國的固定資產投資率將面臨長期下行的趨勢：中國的投資率在2013年達到了47.3%，不僅創下了新高，同時還遠超過亞洲各國在經濟高速增長期的最高水平；從日本的經驗我們可以得出，勞動人口數量與投資率有著很強的正相關關係，隨著我國勞動人口2015年達到頂峰（9.97億）后開始出現下降，我國的投資率將呈現出長期的下降趨勢；

（2）中國經濟進入通縮區間：ppi已經連續3年多維持負增長，而cpi在2014年也出現了明顯的下行，並創下過去4年的新低，我們認為宏觀經濟總體進入了通縮區間，這是由於內外需求同時萎靡造成的，15年這一情況很難改觀；

2、股市上漲的基礎：流動性脫實入虛：

（1）m1與m2剪刀差與股指的走勢從今年二季度開始出現了明顯的背離，反應了虛擬經濟先於實體經濟復甦，未來虛擬經濟的復甦能否持續取決於金融泡沫能否順利轉化為實體盈利；在過去2年中，信貸同比增速持續回落，說明實體經濟的需求的持續萎靡和銀行的風險偏好上升；（2）14年以來受到實體融資需求低迷的影響，社會總融資額並沒有出現增長，金融行業融資的占比出現大幅增長，成為社會融資的主力，流動性脫實入虛的趨勢十分明顯；（3）融資融券余額由兩年前的不到1千億，猛增到14年底的近萬億，增幅8倍，成為股票市場流動性的一個新的來源；

3、迎接股權融資時代

（1）14年下半年啟動的a股牛市與1996-2000年的大牛市有著相似的背景：除了經濟軟著陸、改革提升偏好和利率下行之外，國有企業和地方財政所面臨的融資和債務困境可能是更加相似的背景，而解決之道就是政策呵護推高股市以推動直接融資； （2）中國企業的負債率遠超美國：08年以來中國企業的負債率快速增長，到14年末中國企業端的負債率占gdp的比重在130%左右，而美國同期只有80%，因此中國企業的融資困境已經到了非常嚴峻的地步；（3）由於過去多年來對股票市場的嚴格管控，導致直接融資的門檻和成本過高，股票市場的發展嚴重滯后於經濟的發展，目前股票市值占整個gdp的比重極低，在目前地方政府和企業融資如此艱難的環境下，打通股票融資渠道顯得尤為重要。

4、看好大金融、大國企和大互聯三大投資方向：

順應未來股權投資時代以及國企改革的大潮，15年最看好的投資方向包括：大金融、大國企和大互聯板塊； 大金融包括券商、保險等能夠充分的分享未來股權投資時代紅利的行業，同時這些行業具備持續加杠桿的能力；大國企將充分享受到未來國企改革的紅利，國企資產將實現重估；持續看好互聯網對各個傳統產業的改造，將形成萬物互聯的終極形態，在這個過程中將形成多個極具成長性的子行業。

雷宇，經濟學碩士，長安基金聯席投資總監，長安宏觀規則股票基金基金經理，長安產業混合基金基金經理。長安宏觀規則股票基金2013、2014年凈值增長率分別為37%，33%，成立以來收益排名前10%。長安產業精選混合基金追求絕對收益，2014年5月成立，自開放以來凈值始終在1元以上，截至2014年12月31日凈值增長率11%，最大回撤0.95%。