中央地方聯手救樓市決心或超乎意料 概念股王者歸來

救樓市決心或超乎意料

本報綜合訊息 雖然2014年末全國多地樓市出現“翹尾”，但這仍然無法掩蓋市場整體低迷的現實，新年伊始，地方政府再次出手救市。

進入新年的短短20多天中，已有紹興市、廈門市以及四川省出臺了樓市救市政策，其中浙江省紹興的“微刺激”主要以購房稅收補貼為主，而廈門和四川省則集中在清理樓市的行政干預、全面取消限購。

與此同時，中央層面也為地方盡可能提供政策“方便”。日前，住建部部長陳政高提出，房地產庫存高企的三四線城市，再蓋新樓進行整體安置已沒必要，住建部擬出臺收購商品房用於保障性住房指導意見。

“住建部此舉主要是為了督促存量較高的城市消化庫存。” 國務院發展研究中心一位負責人向記者表示，“由於三四線城市的房地產仍處於下行頻道中，因此今年地方救市的愿望更加強烈。這些城市地方政府救市措施會更加多樣，力度也將比去年要大。”

一位業內人士表示，在救樓市上，地方政府不遺余力，該用的招都用了。

救市沖動強烈

按照紹興市公布的房產新政，從今年2月15日起在紹興將實行包括購房補貼、提高公積金貸款額度等優惠政策。其中最具操作性的，是購房者在政策有效期間購房，可獲得房款成交計稅價0.8%的稅收補貼。以總價100萬元的住房為例，無論是新房或二手房，都可獲得8000元稅收補貼。

“購房可獲稅收補貼的檔案已經公布，即將實施。提高公積金貸款等政策，還需要進一步細化。”紹興市政府研究室一位副主任告訴記者。

紹興市住建局辦公室周主任向記者表示，此次出臺的政策主要是通過房產交易稅收額度的補貼來減輕購房者負擔，而不是由地方政府出資直接進行財政補貼。“我們還要會同稅務部門聯合執行，因為稅費減免的對接部門是稅務局。”周主任表示。

與此前相傳的版本相比，紹興現在出臺政策的力度並不大。

去年12月紹興當地曾傳出訊息，紹興準備對購房者進行適度財政補貼以刺激住房消費。此外，當地市場還有訊息稱，為減輕開發商壓力，可放寬開發商土地款支付的期限，樓盤開發可采取分期開發、分期驗收的方式。

“目前還不好說未來會不會出其他方面的政策，部分檔案可能已經在調研或起草的過程中，目前還沒有出來，這種情況也會發生。”周主任如是說。

新年伊始就開始救市，與紹興地產低迷有直接關係。據紹興市房地產資訊網統計數據，2014年12月紹興商品住宅成交848套，環比下降7.3%。而這樣的“成績”，也是開發商以價換量的結果。

“目前開發商促銷力度很大，現在不少開發商是貼著成本賣房或者半價賣房。”中國指數研究院杭州首席分析師高院生表示，在房價虛高的情況下，今年紹興房價仍可能繼續回調。

去年8月份紹興曾出臺過11條救市措施，其中甚至還包括要求商業銀行加快對房地產按揭貸款的發放速度等細則，被業內評價為“最無底線的救市”。但紹興當地人士告訴記者，這些政策的效果很有限。

“去年出的政策主要是放開限購限貸，但當地樓盤的銷售業績仍然不景氣，尤其是當地開發商和購房者都看空今年樓市，政府的土地也賣得不好。”中國指數研究院一位分析師說。

中央與地方“聯手”

進入2015年就“著急”啟動救市的並非只有紹興一地。

1月20日，四川省住建廳發布訊息，稱將對省內地方住房政策進行集中清理，全面取消限購、限價等行政干預政策。此前，廈門也宣布從1月16日起全面取消島內限購。

瑞銀首席經濟學家汪濤向記者表示，從去年來看，限購限貸退出后，樓市成交沒有從根本上好轉。“為保證土地收入及地方經濟增長，今年會有更多地方政府采取更大幅度的稅收減免等措施，千方百計來刺激地方樓市增長。”

為此，中央也不得不“幫把手”。按照住建部剛剛出臺的新政顯示，今年住建部在保障性住房方面的主要工作之一，就將集中在“督促存量較高的城市出臺將商品房轉化為安置房的支援措施”。這樣一來，一方面保障性住房及棚改房源將不再局限於政府主導建設，政府可通過資金補貼的方式實現保障；另一方面這樣做也能夠有效幫助三四線城市去庫存。

上海房地產研究院最新報告顯示，截至2014年12月底，全國35個主要城市的新建商品住宅庫存總量為28124萬平方米，同比增長15.4%。其中，29個城市庫存出現了同比增長現象。

高力國際研究部董事謝靖宇認為，由於三四線城市庫存量仍較大，開發商已經逐步放緩了在三四線城市的投資。為吸引投資，各地政府還將延續去年的救市計劃，今年繼續出臺各種不同層面的救市政策。

另據克而瑞統計，去年僅調整住房公積金政策的城市就超過了20個，包括北京、佛山、六安、銅陵、宣城。而成都、包頭、寧波、廣州、南昌、紹興超過10個城市在交易契稅上進行了不同程度的減免；其中河北在全省對購房契稅進行部分減免或全部減免。

“與去年主要圍繞放開限購、提高公積金貸款有所不同，今年地方政府的救市舉措，會集中在稅收減免、購房補貼、放寬對開發商土地款支付期限等效果更明顯的環節。”中國指數研究院副院長黃瑜在2015年中指房地產年度趨勢論壇上向記者表示，地方政府救市的決心之大，甚至可能會出乎很多人的意料。（西寧晚報）

萬科A(行情,問診):完美收官，繼續前行

萬科A 000002

研究機構：廣發證券(行情,問診) 分析師：樂加棟，郭鎮 撰寫日期：2015-01-12

核心觀點:

千億規模基礎上的穩健增長.

2014年萬科實現銷售金額2151.3億元，同比+25.9%。自2010年銷售規模首次破千億，4年以來年復合增長率達19%。年度回款2000億元目標完成，回款率93%，資金的周轉速度和使用效率進一步提高。2014年審慎拿地的態度體現了萬科穩健的經營風格，地價/銷售回落至20%。

輕資產運營模式日趨成熟.

輕資產重運營模式對萬科ROE的提升是可持續的。住宅業務已經充分踐行小股操盤，萬科拿地權益占比已經回落至10-11年水平，是主動降低；在商業地產方面也與海外機構合作進行了輕資產運營的嘗試。

B轉H成功實施，國際化征程更進一步.

2014年6月25日，萬科H股在香港聯交所主板上市並掛牌交易。B轉H既有利於降低資金成本，又為萬科國際化征程奠定基礎，打響知名度。

豐富並完善激勵機制，夯實長期發展基礎.

萬科推出了兩個層面的激勵機制:集團公司層面推出了事業合伙人（盈安合伙持股），項目公司層面推出了項目跟投制度（激發員工主人翁意識）。

預計公司14、15年EPS分別為1.58、1.81元，維持“買入”評級.

回顧2014年，無論在銷售回款規模、土地投資把控、輕資產運營模式，還是在B轉H方面，萬科都體現了其強大的戰略執行力。我們堅信，萬科在我國房地產行業發展下半場仍將是行業引領者，在保持規模增長和財務穩健的同時，結合激勵機制完善，將助力萬科在白銀十年實現更好的發展。

風險提示.

全國房地產市場負向波動。

保利地產(行情,問診)2014年業績快報點評:銷售及業績增長仍較理想

保利地產 600048

研究機構：東莞證券 分析師：何敏儀 撰寫日期：2015-01-14

事件:保利地產（600048）13日發布了2014年業績快報。公司實現營業收入1089.59億元人民幣，同比上升17.98%，實現歸屬於上市公司股東的凈利潤121.82億元人民幣，同比增長13.36%，實現EPS為1.14元。

點評:

預計14年歸屬凈利實現一成八以上增幅。2014年度，公司實現營業總收入達1089.59億，較去年同期上升17.98%；實現營業利潤189.78億，同比增長18.57%；歸屬上市公司股東凈利潤121.82億，同比則增長13.36%。基本每股收益1.14元。期末公司總資產達3656.52億，同比增長16.47%；歸屬上市公司股東所有者權益613.97億，同比增長18.61%。

年內銷售額增長近一成跑贏行業。公司報告期內收入與利潤均取得一定增長，主要源於公司已銷售的房地產項目在年內竣工交付並結轉收入。2014年，公司實現簽約銷售面積1066.61萬平方米，同比增長0.21%；實現簽約銷售金額1366.76億元，同比增長9.09%。在房地產市場整體銷售回落的大環境下（預測14年全國商品房銷售額同比增幅約-7%左右），公司年度銷售額度保持近一成的增長，同時結算業績也錄得一成八以上的增長，凸顯公司競爭力之強，仍令人滿意。較好的銷售成績將為未來業績增長奠定基礎。

總結與投資建議:在房地產行業進入下半場，行業集中度將持續提升。戰略方向正確、開發經驗豐富，經營運營及執行能力優勝的龍頭房企，將持續在銷售及業績上明顯跑贏行業平均水平，強者恒強格局將更突出。加上保持平穩及較高的業績分紅率，相信龍頭房企將持續受到投資者青睞。維持保利地產“推薦”評級。預計2014、2015、2016年EPS分別為1.14元、1.43元、1.72元，對應當前股價PE分別為9倍、7倍、6倍。

風險提示。行業整體銷售加速回落，流動性改善低於預期。

招商地產(行情,問診)A/B:因估值差異大而將買入名單中的A股替換為B股

招商地產 000024

研究機構：高盛高華證券 分析師：高盛高華證券研究所 撰寫日期：2015-01-23

最新調整。

我們將買入名單中的招商地產A 股替換為B 股，因后者的估值更有吸引力。我們調整后的B 股12 個月目標價為26.4 港元，隱含32%的潛在上行空間，而A股人民幣26.4 元的新目標價格隱含9%的上行空間。

我們將A 股目標價較凈資產價值的25%折讓調整為25%的溢價，從而令目標價格隱含的2015 年預期市凈率處於2012-14 年區間的中高階，以反映2015-17 年逆行業勢頭的預售/盈利增長，以及較強財務實力支撐的進一步上升空間。我們的目標價隱含的2015 年預期市凈率高於公司2010-2013 年1.7 倍的均值，從而反映凈資產回報率的改善（14.3%，而2015-16 年預期為16.7%）以及過去三年較行業趨勢水平20%的溢價。盡管如此，當前股價對應的2014年預期市凈率為2.1 倍，2015 年預期市盈率為11.6 倍，而研究范圍內內地上市開發商平均為1.7 倍/8.8 倍，因此我們將A 股評級從買入下調至中性。自2012 年12 月4 日我們將招商地產A 股上調至買入評級以來，該股上漲了47%，而同期滬深300 指數上漲了64%，主要是因為房地產板塊表現落后於股指。過去12 個月，該股上漲了109%，而同期滬深300 指數上漲了58%。因此我們將B 股目標價較凈資產價值的折讓收窄45 個百分點至0%，將目標價隱含的市凈率調整為較A 股折讓20%（與2013 年首家開發商宣布B 轉H 股以來的平均折讓幅度相符）。招商地產B 股當前估值與A 股估值（2015 年預期市盈率為7.6 倍，2014 年預期市凈率為1.4 倍）之差處於2013 年以來的最高水平，而平均折讓幅度為23%/20%，因此我們將買入名單中的A 股替換為B股。

當前觀點。

我們認為招商地產有望實現強勁的盈利增長，因為公司在土地資源和獲得低成本資金方面擁有競爭優勢，而且管理層致力於規模擴張並且非常關注資產周轉。我們預計12%的2013-15 年預售年均復合增速將推動2014-17 年盈利年均復合增速達到13%，而同業為8%。此外，我們認為較強的財務實力（2014年底預期凈負債率為28%，而同業為66%）和母公司的支援意味著公司凈資產價值/盈利增長的空間充裕。然而，我們認為招商地產A 股當前估值相對於同業的溢價已計入上述大部分積極因素而且風險回報較均衡。

估值。

我們將2015-2016 年預期核心每股盈利調整了1%/3%，並推出了2015 年底預期凈資產價值預測，A 股為人民幣21.1 元，B 股為26.4 港元（較我們先前20.5 元/25.7 港元的2014 年底預期凈資產價值高3%），以反映新增項目后上調銷售預測的影響。我們相應上調了基於凈資產價值的12 個月目標價:（1） 將A 股目標價較凈資產價值的25%折讓調整為25%的溢價，從而將目標價格上調71%至人民幣26.4 元；（2） 將B 股目標價較凈資產價值的折讓收窄45 個百分點至0%，從而將目標價格上調87%。

招商地產A 股/B 股當前股價較2015 年底預期凈資產價值分別溢價15%/折讓25%，對應的2015 年預期市盈率為11.6 倍/7.6 倍，2014 年預期市凈率為2.1倍/1.4 倍，而研究范圍內內地上市開發商平均為22%/8.8 倍/1.7 倍。

主要風險.

A 股面臨的上行風險:來自母公司的資產注入令凈資產價值增厚；A 股/B 股面臨的下行風險:預售/盈利增長不及預期；宏觀經濟硬著陸。

金地集團(行情,問診):鞏固基礎，尋求提升

金地集團 600383

研究機構：廣發證券 分析師：樂加棟，郭鎮 撰寫日期：2015-01-14

核心觀點:

年末銷售沖量，全年實現正增長。

2014年全年銷售面積389萬平米、金額490億元，同比分別+8.1%、+8.9%，整體去化率超50%。12月銷售規模創單月新高，部分前期認購年底集中簽約。2014年銷售均價12607元/平米，同比微升0.7%。推盤計劃看，從2014年8月開始，公司未來每兩個月的計劃推盤量都超過30個，最高達39個創新高，推盤量增長也是公司四季度銷售放量的重要原因。未來兩個月推盤計劃量因春節等因素影響略有下降。

四季度土地投資積極，合作力度加大。

2014年12月，公司地投資延續了11月的積極態勢，在上海、北京和杭州等重點線城市共獲取4個項目，100%權益地價46.5億元，超過11月的36.9億元。2014年整體來看，公司在前三季度土地投資較少，四季度存在補充土地儲備的需要。2014年全年公司100%權益地價/銷售金額的比重為32%，較2013年的65%有較為明顯的下降。一線城市投資力度加強，並減少了在三四線城市的土地獲取，同時合作力度不斷加大。

險資繼續增持公司股權。

截止2014年12月19日，安邦保險合計持有公司20%的股權，為第二大股東，第一大股東生命人壽合計持有公司21.81%的股權。

預計公司14、15年EPS分別為0.85元、0.90元，維持“買入”評級2014年公司實現銷售規模正增長，四季度集中補充土地儲備保障未來增長。在港上市平臺金地商置發展態勢良好，2014年銷售金額114億元，繼續踐行“一體兩翼”的戰略。股權激勵的落實也將助力公司更好地發展。

風險提示。

公司未來銷售不及預期。

金融街(行情,問診):大量獲取一線城市土地，15年銷售額預計增長30%

金融街 000402

研究機構：瑞銀證券 分析師：丁曉 撰寫日期：2015-01-15

78%土地儲備位於十大精選城市

截至14年11月，公司土地儲備約880萬平米，集中於六個城市，其中北京250萬平米，重慶175萬平米，天津116萬平米，78%的土地儲備位於我們十大精選城市。公司14年己花費186億購置北京、上海和廣州的土地，同比增長80%，是瑞銀覆蓋A股地產公司中14年在土地市場最激進的開發商。

2015年銷售額預計增長30%

全國商業營業房屋14年前11月銷售7289億，同比增長7%，好於住宅，我們預計15年仍可維持約5%的增長。我們預計公司14年銷售額達230億，同比增長2%，2015年上海和廣州的項目有望入市銷售，公司15年銷售額有望獲得提振，其中我們預計商業地產銷售額達200億，住宅銷售額達100億，總銷售額有望達300億，同比增長30%。

68萬平米優質持有物業價值極大

公司目前持有21萬平米經營物業，主要為北京、天津和惠州的酒店，同時持有47萬平米的租賃物業，主要為北京和天津的寫字樓和商場，我們預計年可貢獻營收11億，歸母凈利潤約3億，占比總利潤的11%。

估值:目標價上調至15元，評級自中性上調至買入

我們預計2014/15/16年EPS0.98/1.20/1.34元/股，股價對應15年PER9.1倍，相對NAV折價16%。我們認為公司經營規則由保守專為積極，14年公司大量補充一線城市土地儲備后有望進入快速增長期，另外看好公司2015年銷售額因北京房地產市場回暖而獲得高增長，基於15年PE12.5倍得到新目標價15.0元（原基於2014年6.8倍PE得到6.67元/股），將評級自中性上調為買入。

深振業A(行情,問診):寶能系淡出，重燃國企改革預期

深振業A 000006

研究機構：平安證券 分析師：王琳，楊侃 撰寫日期：2014-11-25

事項:深振業二股東寶能系減持公司4.99%的股權。

平安觀點:

寶能系淡出，大小股東控制權之爭有望告一段落。2010年以來國資委與二股東寶能系持續增持股份，大小股東控制權之爭一度成為市場關注的焦點。盡管2012年6月后寶能系未再增持公司股權，但國資委與寶能系的關係仍相對微妙。我們判斷本次寶能系減持公司股權，一方面考慮到國資委持股比例上升到34%，單方面從二級市場難以撼動國資委大股東地位。加上今年以來，產業資本多次增持上市公司股權，寶能系旗下前海人壽亦持有天健股權，本次戰略性退出部分深振業股權，亦利於把握其它投資機會。

對於深振業而言，寶能系淡出或標志著困擾公司多年的大小股東控制權之爭將告一段落。

重燃國企改革預期，深振業國企改革或有望獲得突破。深圳國資委“十二五”規劃明確，“以優勢地產企業為依托，推進行業整合，通過合並、置換、轉型、退出等途徑，提升行業地位和品牌知名度，擴大企業規模，提高經營效率。”振業作為國資委兩家直屬A 股上市房企之一，且不同於天健集團(行情,問診)業務收入仍主要以施工為主，公司房地產業務更加純粹，加上國資委持續增持公司股份，市場此前亦一直預期深振業為深圳國企房地產整合平臺。但由於二股東寶能系在9個董事中占3個席位，導致公司推動定增、國資委資產注入的阻力相對較大。在國企改革的大潮中，近期天健已經率先試點員工持股，隨著寶能系的退出，深振業國企改革的障礙將逐步消除，未來國企改革的推動或將有所加速。

盈利預測與投資評級。預計公司2014-2015年EPS 分別為0.61、0.72元，對應PE 分別為10.3倍和8.7倍。公司作為深圳國資委直屬企業，未來有望受益國資改革帶來的政策紅利，維持“推薦”評級。

風險提示:深圳國資改革進度不及預期。

中糧地產(行情,問診)調研快報:城市更新與前海建設提升公司估值

中糧地產 000031

研究機構：東興證券 分析師：鄭閔鋼，楊騫 撰寫日期：2014-12-16

關注1:城市更新提升土地價值

公司前身是深圳市寶安區城建發展總公司，擁有很多當年行政劃撥的工業用地。目前公司工業地產可出租物業面積共計約120萬平方米。深圳市存量土地已開發得差不多，新增土地來源基本來自城市更新。現配合深圳市城市更新規劃，公司部分土地需要拆遷變性。這部分土地成本非常低，將受益於土地升值及容積率的提升。

關注2:參與前海開發建設受益於自貿區概念

公司全資子公司中糧地產集團深圳房地產開發有限公司（以下簡稱“深圳公司”）於2012年與深圳市前海深港現代生活服務業合作區管理局（以下簡稱“前海管理局”）簽訂了合作框架協議。協議約定雙方在優勢互補、平等協商的基礎上，緊密開展合作對接，積極謀劃雙方在金融、物流、地產領域的合作。深圳公司具體負責前海合作區項目的推進、統籌、協調等工作。目前，公司正在積極與前海管理局協商推進相關工作。

關注3:銷售受行業景氣度影響略有下滑

受行業景氣度下降因素影響，公司的銷售同樣出現了下滑。上半年公司簽約面積19.7萬平方米，簽約金額36.3億元，分別下滑37%和27%。公司項目多位於北京、上海、成都、深圳等一二線城市，且09年以后，公司產品由原來的中高階定位逐步增加了首置首改產品的占比。目前首置首改產品占比在60-70%。

我們預計，隨著降息等政策的推出，房地產銷售的回暖，公司全年銷售下滑速度將收窄，預計全年將實現銷售金額100億元左右，同比下滑10%左右。

榮盛發展(行情,問診):預計全年凈利潤增速在0%-30%

榮盛發展 002146

研究機構：海通證券(行情,問診) 分析師：涂力磊，賈亞童 撰寫日期：2014-10-27

事件:

1-9 月公司實現營業收入150.54 億元，凈利潤21.92 億元，同比分別增長22.95%和12.43%。前3 季度實現每股收益1.09元，較去年同期上升18.48%。公司預計全年凈利潤增速在0%-30%。

投資建議:

公司預計2014 年歸屬母公司凈利潤較去年同期增長0%到30%。1-9 月預計公司實現銷售資金回籠158 億，完成全年345億銷售計劃的46%。此外，報告期內分別與星星文化傳播公司、天津肯德基、北京必勝客、家樂福（中國）簽訂框架合作協議。以上合作旨在為公司產品提供更多元化服務，增加產品綜合競爭力。公司擬申請對全國銀行間債券市場機構投資者注冊發行總額不超過人民幣49 億元（含49 億元）的中期票據。我們認為公司當前融資渠道主要以銀行與信托為主，通過發行中期票據融資工具，有助於進一步改善債務融資結構、降低債務融資成本。預計公司2014、2015 年每股收益分別是1.87 和2.27 元。截至10 月24 日，公司收盤於10.32 元，對應2014 年PE 為5.52 倍，2015 年PE 為4.55 倍。給予公司2014 年7 倍市盈率，目標價為13.09 元。維持對公司的“買入”評級。

首開股份(行情,問診):野百合也有春天

首開股份 600376

研究機構：中投證券 分析師：李少明，張岩 撰寫日期：2014-11-26

過去一年多，公司股價一直PB 折價交易，市場關注度低，不過去兩年凈利潤負增長，銷售平淡，負債率高企有關，再融資進展緩慢也使公司市值管理勱力較弱。我們認為，站在目前的時點上，這一切都已然開始向好的轉變，堅定看好公司的投資機會。

投資要點:

新開工高增長，明年銷售增長彈性大。Q4新推盤量增多，丏以京內為主，預計今年有望銷售195億元（+5%）。今年計劃新開工288萬平（+66%），集中亍下半年，政策預期轉好背景下預計完成率較高。明年可售資源豐富，丏集中亍北京及蘇州、太原、廈門、杭州等一二線重點城市，將充分受益亍政策放松、利率下行帶杢的樓市回暖。

高杠桿，對資釐成本下降的敏感性強。3季末凈負債率200%，在A 股上市觃模房企中居前列。除受益亍整體資金環境的寬鬆以外，隨著房企融資環境好轉，公司有望通過發行公司債及在銀行間市場融資，以置換高成本的信托及委派貸款；而丏公司負債率的見頂回落也有利亍融資風險溢價的下降。

業績迚入集中釋放期，今明兩年增長彈性大。（1）預收款充裕，今年結算收入將大幅增長；明年國風美唐二期等高利潤率項目將集中結算，利潤率回升將成為業績增長的核心驅勱因素。（2）值得注意的是，雖然今年樓市整體低迷，但受益亍預售價格控制的放松，公司京內多數主力銷售項目的售價反而較去年上漲，項目盈利水平提升。（3）二期現金激勵計劃將亍明年到期，過去兩年業績負增長使今明兩年業績達標的壓力陡增（今明兩年凈利潤復合增速需達到54%），我們認為管理層會努力向目標靠近。

政策風向轉暖，定增獲批可能性提升，市值管理勱力將增強。（1）弼前股價6.49元，不3季末每股凈資產6.45元基本持平，國資委觃定實際發行價丌低亍每股凈資產，因此若定增獲批，仍公司力保發行成功的主觀意愿看，弼前股價安全邊際較高，而丏隨著業績增長對凈資產的增厚，實際發行底價可能進一步抬高；（2）市值管理具備“天時地利人和”的有利條件:行業基本面向好，公司處亍業績釋放期，大股東增持戒將繼續。

考慮到京內項目售價上漲、明年結算利潤率回升及央行降息的利好影響，上調14-16年EPS 預測至0.77/1.04/1.18元（ 原預測為0.74/0.87/0.96元），PE8.5/6.2/5.5倍；根據項目最新售價測算公司每股RNAV 為11.14元，目前股價5.9折交易；6-12個月目標價8.6元，對應15年8倍PE，提升評級至“強烈推薦”。

風險提示:業績、銷售低亍預期；高杠桿的資金風險；公司債及定增実批的丌確定性。