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作者：韓會師?
來源：會師論市
春節期間離岸人民幣飆升，15日繼續上揚，截至下午4點30分，已升穿6.50，較2月5日，即節前最後一個交易日，升值約700個基點，可謂漲勢如虹。
今日在岸市場美元對人民幣中間價較節前大跌196個基點，報6.5118，延續了1月8日以來的震盪下跌行情，且下跌速度明顯加快。在中間價帶動下，在岸人民幣即期匯率大幅上揚，最高觸及6.4880，較節前收盤價升值875個基點。
春節放假前，離岸空頭將趁春節“央媽”放假之機偷襲人民幣的預期十分強烈，但正如筆者此前反復強調的“當市場形成一個聲音的時候，市場的轉折往往就近在眼前了”。
現在最大的問題是：從圖形上看，人民幣近期的飆升已經扭轉了去年11月以來的弱勢行情，這是否意味著人民幣貶值預期已趨近消失？
筆者認為，現在做此判斷為時尚早。理由有三：
一是在岸人民幣即期匯率的升值主要反映了“參考一籃子進行調節”的匯率形成機制，不一定是市場結售匯行為主導的結果。
由於春節期間美元指數大幅跳水，從維持對一籃子貨幣基本穩定的立場出發，人民幣必然要對美元升值，否則人民幣將對一籃子貨幣明顯貶值。由於春節期間在岸市場休市，所以今天中間價和即期匯率都出現比較明顯的跳升，屬於一次性“補漲”，和升貶值預期的關係並不十分密切。
此外，今天是節后第一個法定工作日，但國內很多企業還沒有上班，市場一般流動性會比較差，這時容易出現價格的大幅波動。
二是判斷人民幣貶值預期是否消退的核心在於企業的結匯意愿是否增強，個人的購匯意愿是否降溫，最終的觀察指標是銀行代客結售匯的凈差額。
如果企業結匯意愿增強，個人春節前旺盛的購匯熱情也明顯降溫，那么銀行代客結售匯逆差必然收窄，甚至可能轉為順差，那時方可判斷貶值預期趨於弱化。
如果本周未出現上述情況，企業和居民個人購匯動力仍然較強，則說明市場判斷目前的升值是階段性的，企業和居民個人反而會趁美元相對便宜而增大購匯規模，這可能導致更大的結售匯逆差，以及更大的貶值壓力。
三是央行的預期管理操作可以對即期匯率走勢造成很大影響，很難從目前的走勢判斷人民幣的大幅升值是結售匯驅動的還是外來力量引導的。
在節后境內市場開市之前，周小川行長公開對人民幣走勢發表觀點，並且明確表示“不會讓投機力量過分主導市場情緒”，這是對境內外人民幣空頭的一次正式警告。
但如何才能“不讓投機力量過分主導市場情緒”呢？很明顯，投機力量主要對賭的是人民幣貶值，而且是大幅貶值，那么與周行長表態相匹配的舉措自然是借美元走弱的時機穩定人民幣，或者令人民幣走強一段時間。在央行的調控下，即使結售匯仍是逆差，即期匯率照樣可以走出橫盤甚至升值行情。
當然，這種預期管理必然要付出一定的成本，主要是外匯儲備的消耗。但任由貶值預期泛濫也會消耗外匯儲備，這已經在2015年得到了充分的證明。如果央行能夠在消耗儲備的同時，有效穩定住市場預期，化單邊貶值預期為雙向波動預期，那么這種成本的支出無疑是更為合算的。
總結一下：
在參考一籃子貨幣進行調節的匯率制度下，不能簡單從即期匯率的漲跌判斷人民幣貶值預期的強弱；
從歷史經驗判斷，企業和居民個人的貶值預期不會因為春節短短的7天休假就煙消云散，借助人民幣升值時機降低購匯成本的沖動可能導致2月繼續面臨較大的結售匯逆差壓力，央行必須對此有所準備；
對於央行而言，如果想重新樹立言出必行的市場形象，必須在接下來的一段時間內保持人民幣的基本穩定，除非美元指數再次突破100，否則不能令在岸人民幣即期匯率再次回到6.58上方，否則市場一旦發現央行有再次妥協的跡象，那么貶值預期必然更為強烈。
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