申銀萬國債券周報認為近期債市窄幅波動的可能性更大

申銀萬國3月15日發表債券周報認為，從基本面看，債市面臨壓力，市場也存在眾多擔心，盡管不認為會發生，但仍會對市場短期走勢產生負面影響。不過，基于對中期市場的樂觀和對短期內債市調整幅度到位的判斷，認為近期收益率繼續上升的空間非常有限，收益率要大幅下行的動力也顯不足，因此市場呈現窄幅波動的可能性更大。建議配置機構繼續參與一級市場的中長期品種發行；交易型機構可以趁收益率上升的過程，加大中期品種的配置。

申銀萬國發表債券周報，主要內容如下：

1.市場展望：進入振蕩期

綜合分析，申銀萬國認為從基本面看，債市面臨壓力，市場也存在眾多擔心，盡管不認為會發生，但還是會對市場短期走勢產生負面影響。不過，基于對中期市場的樂觀和對短期內債市調整幅度到位的判斷，申銀萬國認為近期收益率繼續上升的空間非常有限，而收益率要大幅下行的動力也顯不足，因此市場呈現窄幅波動的可能性更大。建議配置機構繼續參與一級市場的中長期品種發行；交易型機構可以趁收益率上升的過程，加大中期品種的配置。

2.專題

2.1 二月份宏觀數據：經濟仍反彈，但過熱風險下降

總體而言，經濟仍在復蘇，尤其是出口復蘇情況較好。但是隨著投資的穩步回落，申銀萬國認為經濟過熱的風險在降低，這對債券市場長期而言是好事情。通貨膨脹高于市場的預期，則是加大了短期內債券市場的壓力。當然，1-2月份的數據由于包含春節因素和本身去年基數較低的原因，要正確評估市場走勢，還需要觀察更多的數據才能作出判斷，申銀萬國認為政府同樣如此，因此政府暫時不會改變信貸控制的方向。

2.2 二月份金融數據：流動性拐點確認

申銀萬國認為M1和M2會繼續回落，但這不代表債券市場資金的減少。對3月份信貸而言，如果按照7.5萬億，按照3：3：2：2，那么3月份信貸只有3000億，占比為4%，這個在歷史上是非常低的水平，因此管理層是否會對信貸階段性放松；或者把額度進行適度的調整；或者政府控制不住，銀行信貸超過標準，都還是具有不確定性。當然，申銀萬國更傾向認為，即使額度擴大，也不代表信貸的放松。不過，一旦信貸超過市場的預期，那么不管市場認為信貸放松，或者擔心央行馬上要調控，這都不利債券市場。

2.3 海外市場：補庫存還沒有結束

美國1月份貿易逆差為372.9億美元，低于市場預期的410億美元。而如果消費能夠持續，那么未來美國企業仍有補庫存的動力。而消費能否持續，則取決于就業市場的好轉。

2.4 升值預期跟蹤：升值預期大幅上升

12日1年Ndf收盤為6.6248，預示人民幣1年升值預期為3.03%，較前周上升45bp，人民幣升值預期明顯。另外，人民幣兌美元中間價也創2009年5月份底以來的新低。

人民幣升值預期的提高來自海外市場的壓力，以及兩會期間周小川行長表示中國當前的匯率是危機條件下形成的特殊匯率機制，遲早有一個退出的問題。但是申銀萬國仍然認為一次性升值的可能性不大，更多的是緩慢的升值。盡管近期人民幣兌美元升值，但由于美元兌其他貨幣更加弱勢，使得人民幣兌歐元和英鎊放緩了升值步伐，甚至開始小幅貶值。

另外，近日溫總理在答記者問時表示，人民幣并沒有低估，并表示反對各國之間相互指責，甚至用強制的辦法來迫使一國的匯率升值，因為這樣做反而不利于人民幣匯率的改革。申銀萬國認為，這似乎也表明短期內人民幣不會一次性升值。

3.債券市場

3.1 公開市場：央票繼續放量

上周央行公開市場到期資金2710億，回籠壓力較大。但是由于一、二級市場央票收益率利差縮小，在發行利率企穩的情況下1年期央票和3個月期央票發行分別放量，達到1000億和1200億規模，同時采取1個月和3個月正回購回籠資金500億和830億元。全周來看，公開市場凈回籠820億元，回籠力度較前一周增大。

3.2 貨幣市場：新股申購熱情恢復，回購波動將加大

上周新股申購資金凍結量為節后新高，9日、10日分別達到8042億元。從回購利率走勢來看，上周7天回購利率沖高回落，期間一度上升至1.75%，隨著新股申購資金的解凍，回購利率隨即回落至1.68%。1天回購利率平穩回落4BP至1.35%，顯示出資金面仍然寬裕。目前7天和1天利差為33bp，仍屬于正常的范圍。

3.3 Shibor浮息債：防御性價值開始體現

上周Shibor浮息債價格基本穩定，但由于固息債收益率小幅上升，使得市場對未來Shibor的均值預期小幅上升，在近期波動的債市環境中，Shibor浮息債顯現出防御性的特征。上周固息金融債收益率出現向上升反彈，一方面在于前期下降幅度較大，下降時間持續較長，部分投資者出現獲利了結的行為；另一方面上周公布的CPI等數據高于市場預期，引發債市投資者的擔憂。

近期Shibor浮息債價格保持穩定，顯示了在債市波動的環境下，浮息債的防御性開始顯現。從今年2月份以來看，由于Shibor均值預期值下降幅度很大，Shibor浮息債的估值已回歸合理水平，顯示出一定的安全邊際。申銀萬國仍然堅持Shibor浮息債的防御價值，原因在于：一方面，申銀萬國預計3Mshibor利率保持較高的水平；另一方面，固息債收益率繼續下降的空間已較為有限，未來債市可能會處于多空氣氛交織的狀態，而在這樣的市場行情中，投資浮息債具有一定的防御性。

3.4 Depo浮息債：加息預期出現反彈

上周定存浮息債價格小幅上漲，由于固息債收益率小幅上升，導致市場加息預期普遍上升，中長期加息預期上升幅度普遍在10bp左右。受到對債市擔憂情緒的加強，加息預期開始出現向上修正。

針對未來定存浮息債的走勢，申銀萬國堅持前期的觀點，定存債已出現一定的投資價值。雖然經濟增長和貨幣政策的不確定性以及市場對未來經濟面的擔憂等因素將繼續對固債市產生支撐，但是，申銀萬國也看到固息債收益率繼續大幅下降的空間已不大，當前經濟仍處于復蘇趨勢、物價持續攀升的環境使得國債收益率難以下降至09年初的低點。而且2月份CPI走勢高于市場預期，可能會推動加息預期的上升。綜合來看，當前投資定存浮息債具有一定的安全邊際，申銀萬國更看好其防御性特征。

3.5 含權金融債：關注其配置價值

伴隨著固息債收益率的上升，上周含權金融債價格出現下跌，080214、080216、080218和080219這幾只債券下跌幅度較大。目前來看，當前含權金融債與同期固息債的利差仍然較大，比如080214和080216與同期金融債的利差仍高達39bp左右。含權金融債一般跟隨固息債而波動，由于近期固息債收益率出現上升的勢頭，對于交易性機構來說，含權債的交易性價值不大。對于配置型機構來說，由于含權金融債收益率仍大幅高于同期固息債，其仍具有一定的配置價值。

3.6 FR007利率互換：繼續平坦化

上周互換利率微幅上升，主要還是受到固息債收益率的上升所致，不過，由于當前銀行間資金面仍很寬裕，回購利率保持低位，使得互換利率上升幅度小于固息債收益率。

申銀萬國認為在本輪債市的回暖中，互換利率滯后于固息債收益率的變化，申銀萬國預計未來中長期互換利率仍具有較大的下降空間。支撐互換利率下降的因素包括：一、信貸嚴厲調控下銀行債券資金面的充裕；二、年初互換利率受緊縮政策沖擊出現了過度反應，未來面臨進一步向下修正；三、展望3月份下旬，債市仍會保持平穩的態勢，同樣有利于互換利率。

上周互換利率曲線的長短期之間的期限利差基本穩定，截至12日，3Y-1Y的期限差為95bp，4Y-2Y的期限差為64bp，5Y-2Y的期限差為90bp，5Y-1Y的期限差為147bp。套利組合“回購養券+收浮付固”的套利空間很低，3年為-35bp，5年為-42bp。

(吳建剛 編輯)

免責聲明：本文所載資料僅供參考，并不構成投資建議，世華財訊對該資料或使用該資料所導致的結果概不承擔任何責任。若資料與原文有異，概以原文為準。
世華財訊資訊中心：editor@shihua.com.cn 電話：010-58022299轉235