羅毅：兩融黑天鵝 慢牛模式啟動

兩融飛來黑天鵝，快牛離席，慢牛就位。兩融黑天鵝出現，市場短期將進入調整時間，自本輪牛市以來，券商表現快（漲速快）、狠（漲幅高）、準（強業績支撐），黑天鵝事件將促使行情開啟慢牛頻道。市場調整更應關注業績支撐，黑天鵝可使券商從“白馬股”變為“價值股”，核心在於券商業績邏輯未變。

已開賬戶不追溯，現有業務維持穩定。根據我們目前溝通了解的情況，並不會對之前已開賬戶進行追溯，存量客戶業務並不受影響，兩融存量業務規模已過萬億，年貢獻凈利潤300億以上，現有業務維持穩定；

兩融滲透率已過飆漲階段，未來穩步增長是主旋律。1）截至14年12月底，滬深信用賬戶587萬，占總賬戶1.8億比重為3.2%（成熟市場5%左右）；2）截至目前兩融余額1.1萬億，占滬深總市值比重2.5%（成熟市場5%左右），占流通總市值7.5%；3）14年12月，融資買入額占總成交額比重為16.5%（成熟市場20%左右）。以上指標均說明兩融余額已過飆漲階段，且正穩步縮小與國際市場差距，未來穩步增長是主旋律。

極端假定下，行業2015年仍可有45%以上盈利增長。在目前1.1萬億兩融余額基礎上，1）假定2015年兩融余額零增長，在這種極端假設下，2015年仍可實現兩融利潤增速100%，全行業凈利增速45%；2）假定2015年兩融余額30%增長，兩融利潤增速118%，全行業凈利增速48%；

市場存在一定預期，實際影響不宜過分悲觀。兩融檢查傳言早在14年11月就傳出，市場存在一定預期，且多次通過短期下跌的方式消化了預期，這次屬於兩融檢查的最終結論出臺，一定程度上兌現前期預期，實際影響不宜過分悲觀。

創新永遠是時代之大潮，券商加杠桿加功能仍將延續。近年來，證監會的政策導向是控制風險、鼓勵創新，不斷拓展券商業務范疇。本次兩融黑天鵝之后，部分券商快速推出創新性客戶融資產品，預計能較大程度對沖兩融暫停開戶的負面影響。

短期會有調整，長期依然慢牛。本輪券商行情的邏輯在於資本市場放開的國家改革意志，在於證券公司強勢業績的確定性，新三板、做市商、衍生品等創新業務正逐步兌現業績，券商邏輯未變，不必過於擔憂，若市場出現較大幅度調整，大跌大買。

【肖主席在證券期貨年會：資本市場大發展，證券行業紅利持續】

證券期貨監管會議定調今年方向，行業紅利持續。1月15日至16日，證監會召開證券期貨監管會議，定調今年行業發展方向，注冊制推進、長期資金引入、資產證券化、衍生品市場等依然是重頭工作，行業紅利將持續釋放。

注冊制改革是今年頭等大事，監管層有充分激勵維持市場良好運行氛圍。推進股票發行注冊制改革，是2015年資本市場改革的頭等大事，是涉及市場參與主體的一項“牽牛鼻子”的系統工程，監管層具備充分的激勵維持市場良好運行氛圍。

引導長期資金入市，穩定市場預期。繼續引導社保基金、企業公積金等長期基金入市，同時伴隨資本市場開放，長期資金將源源不斷進入股市。我們認為穩定市場預期是監管層推進資本市場改革的最重要基礎，大幅下跌的市場不利於改革推進，后續長期資金仍將源源不斷流入股市，為改革打下基礎。

提速資產證券化業務，公司債發行主體擴容，證券行業獲增量蛋糕。建立覆蓋所有公司制法人的公司債券發行制度，提升直接融資占比，同時加快推進資產證券化業務發展，盤活存量資金，優化資源設定。證券行業作為業務直接參與者，將分得巨量增量蛋糕。

場外衍生品市場大發展，可貢獻15%左右業績。平穩推出原油期貨、上證50etf期權和10年期國債期貨等新產品、新工具，推動場外衍生品市場發展，健全市場價格形成機制，支援實體經濟風險管理需求。根據成熟市場發展情況，衍生品市場可為券商帶來15%左右收入貢獻。

推進資本市場對外開放，以開放促改革，優化滬港通機制，便利境內企業境外發行上市，完善qfii和rqfii制度，運用好國際國內兩個市場、兩種資源，促進“引進來”與“走出去”，更好地服務我國經濟參與全球競爭。