中國央行壓縮貨幣增長面臨兩難

數據顯示，2010年，中國的信貸增量約為8萬億人民幣，高于年初制訂的7.5萬億元人民幣的全年信貸目標。2010年全年，中國央行提高了六次存款準備金率，并兩次上調利率，但從效果來看，完成信貸目標卻顯得十分困難。央行需要保持一定的信貸增速來維持宏觀經濟的穩定性，又要通過各項措施來限制銀行的信貸沖動，因此，央行面臨“兩難困境”。

據金融時報1月14日報道，中國年度貨幣供應數據11日出臺，數據顯示，2010年，中國的廣義貨幣M2同比增速為20.8%， 超出年初制訂的17%的年度增長指標3個百分點。狹義貨幣M1同比增速約為26.7%，也大大高于往年約為14－18%的正常增速。

貨幣供應量的大量增加，無疑是中國目前面臨的嚴峻通脹問題的根本原因，而面臨著治理通脹的任務，中國則需要在今年大幅度壓縮貨幣增長速度。

然而，壓縮貨幣增長卻并不容易。數據顯示，2010年，中國的信貸增量約為8萬億人民幣，高于年初制訂的7.5萬億元人民幣的全年信貸目標。即使是這樣的信貸增量，仍然是在監管部門的高壓政策之下完成的。2010年全年，中國央行提高了六次存款準備金率，并兩次上調利率，同時對幾家大銀行進行了嚴格的窗口指導。但從效果來看，完成信貸目標卻顯得十分困難。

盡管信貸規模在12月份出現了一定程度的壓縮，但根據相關報道，2011年的第一個星期，全國金融機構的新增貸款量已經超過了6000億元人民幣，這幾乎相當于2010年一個正常月份的信貸增量，按照這樣的速度，2011年1月份，中國的新增信貸增量很可能將超過1.2-1.3萬億元人民幣。央行的“懲罰措施”似乎也箭在弦上。

央行在去年底提出，將在未來逐步采用差額準備金率的制度來控制銀行信貸，如果信貸規模仍然居高不下，相信“步子比較激進”的銀行將很快收到央行的通知，要求其上繳更多的存款準備金。但這樣的政策仍然是“治標不治本”，大規模的資金停留在央行的負債表上，不僅使央行承擔著利率損失，同時，也意味著資金的利用效率降低。一方面需要保持一定的信貸增速來維持宏觀經濟的穩定性，另一方面又需要通過各項措施來限制銀行的信貸沖動，這本身就是中國央行面臨的“兩難困境”。

與此同時，中國貨幣供應量的另一個重要來源資本流入，也在不斷增加。央行11日數據顯示，中國的外匯儲備已經超過2.8萬億美元，2010年第四季度增加值為1993億美元，創下有史以來的新高。大規模的資本流入，央行又必須通過發行央票來對沖市場上的流動性，這也增加了央行的對沖成本。如資本流入不能完全對沖，中國的貨幣供應量也會增加。而貨幣供應量增加，也增加了通脹的壓力。對于央行來說，這又是一個“兩難困境”：不發行央票來對沖流動性，無異于為通脹添油加火；而發行央票又必須付出相應的利息，而抵銷的手段只能是將手中的美元資產投入到美元國債上獲得相關的利息收入，由于中美利差的存在，央行此舉事實上面臨著賬面虧損。

誰從央行的虧損中受益呢？或者誰是央行的對手盤呢？答案是把手中的美金換成人民幣的人。這包括出口商、境外人士和投機者。如果說出口商持有的美金頭寸是“好的資本流入”，那么其他的未知來源的資本流入就是“壞的資本流入”，也就是所謂的“熱錢”。熱錢的持有者們，不僅從央行獲得了利息收入，還獲得了相應的匯率收入，這是因為人民幣兌美元維持著漸進的升值趨勢，投機者們也自然從中受益。當然，如果投機者們將人民幣投入股市或者房市等投資領域，那么他們也可能獲得相應的資本收入。

只要人民幣兌美元的升值預期持續存在，熱錢的流入趨勢也將很難出現改變，唯一變化的只是熱錢流入的速度而已。而面臨著熱錢流入的壓力，中國的資本賬戶管控似乎也需要長期存在，以防止資本過度流入或者流出導致系統性的風險。但是中國資本管制現階段應轉型為鼓勵資本輸出，特別是民間資本的輸出，同時吸引外資的優惠應盡快取消。溫州允許小QDII 走出去的試點是一個進步，這也可以使受人民幣升值而不能營利的中小企業 盡快走出去。央行也在13日公布《境外直接投資人民幣結算試點管理辦法》，該辦法的公布表明中國正在逐步開始資本賬戶，并希望鼓勵人民幣的資本流出。另外，增加人民幣浮動區間也應是抑制資本流入的有效方法。

(付影 編輯)

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