橫店東磁:巨額投資多晶硅 打通光伏產業鏈上游

事項：

橫店東磁近日公告稱，公司和烏海市人民政府簽署項目投資合同，計劃投資40億元左右建設多晶硅項目。該項目一期產能為6000噸左右，計劃于今年8月份動工，于2012年底達產。

主要觀點：

產業鏈貫通利于光伏行業長期立足。6000噸項目僅為公司多晶硅一期項目，而我們認為公司多晶硅總體規劃應與公司自身產業鏈下游產能相匹配，預計將達到萬噸級以上。基于目前多晶硅價格穩步下跌趨勢已成，該領域投資從短期看具有較大風險；但從長期光伏產業發展的戰略角度看，控制上游原材料供應有利于整體盈利能力的穩定和產能擴張的有序發展，因此大規模投資多晶硅領域不失為大膽而頗具野心的舉動，顯示了公司長期扎根光伏產業的決心。

成本控制成為項目關鍵。我們認為2013年后多晶硅制造領域毛利率應為35%~40%，這樣約可保證10%~12%的ROE以穩定的吸引投資。而屆時多晶硅銷售價格預計為40美元/公斤附近或者更低。因此，將成本降至24美元/公斤以下便成為項目在財務角度是否成功的關鍵。基于公司在其他產業中展現出的成本控制和生產管理能力，我們對該項目持較為樂觀的態度。

光伏行業進入產業整合期。目前大型中下游廠商普遍出貨順暢，而小型企業和行業新入者普遍較為困難。公司目前電池片產能已超過500MW，然而由于行業涉足時間較短客戶積累不足，目前產能利用率尚不及大型廠商。但隨著公司行業積累的加強，其靈活的機制優勢將會在下游競爭中逐漸體現。

磁體業務保持穩定。預計磁體業務未來將是公司主要的現金流保障，汽車磁瓦等高端業務增長尚有較大空間。公司稀土業務呈快速增長勢頭。磷酸鐵鋰業務技術上已成熟，處于客戶儲備階段，期待行業爆發。

我們下調公司2011、2012、2013年eps估計值分別至0.71、1.55、2.91元。股權激勵和巨額投資帶來的財務費用對公司未來三年凈利潤造成了一定影響，我們由此對eps預測給予相應調整。給予2012年20倍PE，則目標價位調整31.1元，給予“持有”評級。我們對公司長期依然保持看好。