資金同時追捧債市股市暗藏資產質變風險

    有評論文章指出，令人擔心的是，債券型股票「財息兼收」的美好時光維持愈久，經不起誘惑加入「尋息」行列的投資者勢必愈來愈多，貪念一旦發展至「人傳人」地步，任何泡沫都能合理化，本因避險而起的投資風氣，到頭來反成股市風險的最大源頭。這篇文章具有一定參考意義。

 投資市場當前一大熱話，是黃金美元同上同落、股票債券並駕齊驅，不同資產類別之間的相關性（correlations）改容易貌，習慣了跨市場傳統升跌韻律的投資者，一時之間固然難以適應，這種轉變一旦成為趨勢，許多立足於資產相關性的傳統投資理論和實戰策略，恐怕亦將大受質疑。

最明顯的例子，莫過於資金同時涌進風險屬性迥異的股市和債市。股與債並非任何時候都呈逆向關系，但此上彼落傾向明顯，避險情緒升溫時尤其如此。債券若不能發揮平衡股票風險的作用，在資產組合中納入債券，豈非多此一舉？此所以，投資理論家和實踐者都不敢輕視資產配置（asset allocation）的重要性。

近日所見，美國十年期國債孳息一度跌至歷來最低水平，而標普五百指數卻創出歷史新高。債息這兩天雖從一厘四以下反彈至約一厘半水平，但在全球范圍，陷入負利率的國債增至接近十三萬億美元。英國公投脫歐後的資金流向顯示，「追求風險」（risk-on）與「避險」（risk-off）模式，並不能合理解釋股市有股市破頂、債市有債市吸資的現象。

更接近事實的也許是，資金瘋搶債券，以各國公債為基准的「無風險利率」（risk-free interest rates），即使未墮進負數領域，也已低於大蕭條時期水平。投資者既厭惡風險，又不甘於長時間「貼錢買債」，轉往股市尋求代替品變成愈來愈強烈的集體行為，形成像債券般能為投資者帶來穩定收入的股票，在方興未艾的「尋息」（yield-seeking）熱潮下備受追捧。

此類股份大都來自盈利能見度高、現金流足以支持派發穩定股息的行業，當中以公用、電訊、必需消費品這數大板塊最符合成為債券代替品的要求。美股創歷史新高、港股重上二萬一千點水平，很大程度拜這類股份「愈戰愈勇」所賜。

然而，由此亦可看到，股票雖被籠統地歸類為「風險資產」，惟近期股市反彈，非因投資者風險胃納驟增，而是債券已失去提供穩定收入的傳統功能，在別無選擇下，資金退而求其次，以收息股代替債券。這個因素若是股債齊升的有力解釋，那麼股市破頂非但不是風險意欲重臨的明證，反而是避險情緒從債市延伸至股市的訊號。

以股代債蔚然成風，我們認為有兩點值得注意：

一、資金流向足以改變投資者對風險與回報的傳統觀念，在收息股被視作債券代替品的同時，債券作為股票代替品直接拿來炒的跡象同樣隨處可見。

債息跟債價反向而行，只要不是持有至到期，負孳息不等於負回報。投資銀行巴克萊的數據顯示，今年以來，美國、德國、日本和英國四大經濟體的公債，逾八成回報來自資本增值（債價上升），當中以上月公投脫歐的英國最「夸張」，年初至今公債總回報（價連息）高達百分之十三點七！

二、這邊廂是債作股炒，那邊廂則是股當債買，投資者的主觀意願雖是「食息」求穩（和訊網編者注：「食息」為粵語，意味賺利息），惟大量資金涌入收息股，客觀效果卻是此類傳統上被歸類為低風險低波動的股份，估值變得愈來愈高昂，與行業本身並不突出的盈利增長日益脫節。

顯然，過去幾年的零息環境，大大改變了投資市場生態；全球央行的量化寬松政策，更嚴重扭曲了債券供求，既令債市發出的經濟和通脹訊息可靠性大打折扣，債與股「角色混淆」，某程度上還令這兩種資產出現「質變」，一個多元化投資組合的回報來源，已不可能像利率「正常」時期般容易分辨。

令人擔心的是，債券型股票「財息兼收」的美好時光維持愈久，經不起誘惑加入「尋息」行列的投資者勢必愈來愈多，貪念一旦發展至「人傳人」地步，任何泡沫都能合理化，本因避險而起的投資風氣，到頭來反成股市風險的最大源頭。（文章來源：hkej）