中國亟待設計一系列的金融政策「閘門」

安邦咨詢授權和訊網智庫發布 作者系高級研究員賀軍

在經濟全球化和信息化加深的背景下，任何一個重大的國際金融市場動盪，會立刻傳遍全球市場，這就使得各國金融市場之間的相互擾動在加劇。即使不是完全開放的市場，也會因為市場信心變化而受到連帶影響。對中國這一個剛半開門的金融市場，選擇正確的金融政策思路，使得國內市場盡量保持穩定，在這個動盪的時代里至關重要。

作為中國的獨立智庫，安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊認為，面對動盪不已的國際金融市場，中國應該面向資本外流這一重要問題來設計金融政策，尤其是要預防資本大幅外流的情況發生。

我們之所以將注意力集中在資本外流問題，是基於對當前國際國內形勢的跟蹤研究和判斷。我們認為，雖然中國央行明確表態人民幣缺乏大幅貶值的基礎，央行在政策上也不會采取大幅度的放松政策，但人民幣匯率仍然存在明顯且持續的貶值壓力。一旦國內外同時出現某些負面因素，完全有可能觸發中國再度出現大規模的資本外流。在中國經濟艱難轉型的節骨眼上，人民幣大幅貶值和大規模資本外流是中國要重點防范的金融風險。

值得注意的是，近期國際市場上針對中國金融風險的負面信號不斷增多。投行高盛公司近期發表報告稱，最近數月官方公布的人民幣跨境流動情況，可能掩飾了中國資本外流的真實壓力。高盛稱，外管局公布的5月境內代客結售匯逆差為20億美元，但當月還有等值240億美元的人民幣流到境外，意味着5月潛在資本流出規模可能達260億美元。高盛由此估計，從去年10月以來的外匯凈流出總額應為5000億美元，這比外管局公布的結售匯逆差暗示的3300億美元高出51%。高盛認為，盡管沒有明顯的市場力量可解釋近幾個月以來人民幣的流動狀況，但非商業驅動因素是可能性較大的一個解釋。

不斷加強的對中國債務風險的預警，也是削弱市場對人民幣信心的一個因素。近期，押注人民幣貶值的避險基金海曼資本管理公司創辦人巴斯（Kyle Bass）表示，由於企業債務違約數量升高，很多企業又陸續取消發債，中國規模高達3萬億美元的公司債市場已經凍結。巴斯表示，除了公司債市場，中國規模3.5萬億美元的財管市場也危機重重，這些理財產品幾乎不受監管機構的監督。巴斯表示，中國近年來的借貸狂潮已創造出史上最大的總體失衡，預期中國銀行(601988,股吧)業將損失3萬億美元，促使中國央行出台降准、降息至零利率，繼續擴大資產負債表，但這些做法都對人民幣造成壓力。

在英國脫歐公投之後，全球市場對穩定的大國市場寄予了不少希望，這時候中國市場實際上存在潛在的機會——如果中國市場能保持一種「穩定」、「安全」的形象，將有助於吸引資本流向中國市場。不過，如果中國市場集中暴露出一些問題，這不僅會讓中國錯失機會，還會引發資本流出和人民幣貶值的浪潮。近期人民幣貶值的壓力，就顯示出這種可能性。

在此背景下，圍繞資本流出來設計金融政策，比如針對資本外流來預先設計一些金融政策「閘門」，就變得很有必要。

一個政策選項就是推出「托賓稅」。今年3月，外管局曾表示，為抑制短期跨境資本流出，中國正在研究「托賓稅」。「托賓稅」指對現貨外匯交易征收統一的交易稅以減少純粹投機性交易。通俗來說，托賓稅的作用就是在飛速轉動的國際資金流動的鏈條上摻沙子，降低資本流動速度。7月5日，前中國銀監會主席劉明康談到，如果國家安全受到威脅，就有可能采取資本管制，實施托賓稅。他還提到，監管層在推出托賓稅時必須考慮三大基本前提，包括透明的觸發點，實施過程中足夠的信息披露，以及明確的退出機制。此外，中國實施托賓稅必須根據國情「度身定制」。

除了「托賓稅」，面對資本流出壓力，央行現行的外匯管理工具箱中，還包含着很多種工具類型：一是對現行的已開放的經常項目管理，依然強調要有真實性、合規性；二是對於資本項下開放的項目，外匯局通過留痕管理，要求市場主體在銀行辦理業務的時候進行登記；三是對於部分開放的QFII、QDII等業務，通過和相關部門聯合審批、聯合監管。總體來看，要在不影響正常貿易投資便利化的前提下，對短期的投機性資金，可采取一定的相關政策措施，增加其交易成本。

總體來看，當前人民幣匯率貶值和資本外流的壓力仍然沒有消除，針對資本流出來設計金融政策，應該成為政策部門當前重點考慮的問題。