重陽投資：美非農就業低於預期 7月仍有加息可能

5月美國非農就業數據大幅低於市場預期，並帶動美元匯率大幅回落。需要理性看待非農就業變化。一方面，歷史經驗表明非危機狀態下單月10萬以下的非農就業增量更多是異常所致，其後均迅速恢復至正常水平。另一方面，當前美國就業市場已經正常化，2013-2015年期間月均20萬以上的非農就業增量不可持續。

從美聯儲的角度來看，海外形勢和原油價格兩大此前制約加息的負面因素已經顯著好轉，即使6月因非農數據暫緩加息，7月加息的可能性仍然較大。事實上，近期人民幣匯率貶值背後市場的「淡定」、近兩周全球風險資產的大幅反彈、近期原油價格與美元匯率總體同步上漲，均表明全球市場對美國6-7月加息的負面沖擊已經基本消化，加息更多是對美國和全球經濟復蘇的進一步確認。

經濟增長動能進一步趨弱。5月中采及財新中國制造業PMI企穩或略有下降，分項數據顯示的經濟趨勢高度一致。兩項PMI調查顯示5月生產指數平穩，但新訂單指數進一步回落；隨着大宗商品價格的下跌，企業購進價格和產成品價格指數回落，盡管產成品庫存指數再度回升，但主要是被動庫存累積所致，而非價格上漲過程中的主動補庫存。這意味着5月工業增加值等供給數據大概率維持穩定，但固定資產投資和出口等需求側增速可能有所回落。出口方面，與中國高度相關的韓國5月出口同比下降6.0%，在去年同期低基數的情況下增速大幅低於市場預期，表明全球需求仍然疲弱。

美國非農就業大幅低於預期，但7月加息仍有可能。5月美國非農就業僅新增3.8萬人，大幅低於市場預期，創下2010年10月以來新低；3-4月非農合計也大幅下調5.9萬人。5月盡管失業率降至4.7%，但主要是勞動參與率連續兩個月下降拉低了失業率計算的分母所致。5月私人非農部門平均時薪同比增長2.5%，是就業報告中僅有的「正常」數據。對於美國就業數據需要理性看待。一方面，在非危機狀態下單月10萬人以下的非農就業增量是小概率事件，在就業復蘇較快的2013-2015年間也曾出現兩次，其後均迅速恢復至正常水平，更多應是統計異常所致。另一方面，當前就業市場已經正常化，失業率恢復至了中周期甚至更好的水平，2013-2015年間月均20萬人以上的非農就業增長不可持續。今年1-5月非農就業月均增長15.0萬人，特別是金融危機後持續較快增長專業和商業服務業就業增長大幅放緩，正是就業市場正常化後的合理現象。由於以中國為代表的海外經濟和市場企穩，原油價格處於相對高位，美聯儲此前加息的兩大制約因素目前已經好轉，7月加息的可能性仍然較大。