美聯儲加息歷來無懼大選

招商宏觀團隊:謝亞軒、劉亞欣、張一平、閆玲

核心觀點:

“美國大選”成為了市場持續談論的限制美聯儲加息的因素，不過，美國大選並不是一個類似“英國脫歐”的風險事件，根據民意選出總統沒有真正意義上的“壞結果”，且從機制和歷史事實看，美聯儲是獨立、無黨派的，“大選年”也多有貨幣政策的變化，因此“大選年”不能加息的說法並不成立。

雖然4、5月美國經濟的變化並沒有那麼大，但美聯儲官員偏鷹言論的輪番轟炸有效抬升了市場對美聯儲加息的認知，6月美聯儲的加息概率從此前最低的3、4%水平已上升至28%，美元指數也從92的低點明顯反彈到了95左右的水平。

加息預期的回升可能推升美元到什麼位置?如果對美聯儲的貨幣政策預期不超出“年末加息1次/16年加息4次”這個區間，美元指數大概會在92-100之間運行，而在當前加息2次的主流預期下，95、96可能就是美元指數較合適的位置。

5月以來美元指數上漲1.2%，給人民幣帶來了明顯壓力，不過人民幣即期匯率貶值了-1.3%至6.5761，幅度明顯小於日元、歐元，CFETS人民幣匯率指數也反彈至97以上。印證了我們關於美元指數與CFETS指數將同升的這一判斷，也打破了央行的中間價調整僅是為了使人民幣對一籃子貶值的說法。

展望未來，如果美元指數在95、96確實是近期高點，人民幣匯率突破低點的壓力並不大，但若美元指數再強勢上行，由於匯改以來匯率與資產價格展現出的強相關性，央行仍有意願通過維護收盤價等方式對匯率進行維穩，以避免突破低點後引發人民幣貶值與貶值預期的互相加強與自我實現和對資產價格的負面沖擊。

一、 美聯儲加息歷來無懼大選

在對美聯儲的貨幣政策預期頻繁變化的當下，較為重合的時間表使得“美國大選”也成了市場持續談論的限制美聯儲加息的因素，其中的原因不外乎兩點:(1)美國大選作為重要的政治事件，其結果可能引起金融市場的動盪，這會對美聯儲的政策產生干擾；(2)出於黨派的執政意圖，總統可能根據其黨派需要而左右美聯儲的政策態度。

在我們看來，這兩個因素都難成為美國大選影響貨幣政策的理由。

(1)首先，美國大選並不是一個類似“英國脫歐”的風險事件，根據民意選出總統沒有真正意義上的“壞結果”，且政策上有緩沖期。11月8日大選將根據民意選出美國總統，不過隨後美國將進入為期兩個月的跛腳鴨時期，新總統在2017年1月20日才會上任，這期間不會通過大多數政策。從金融市場的反應來看，2008 年、2012 年的美國大選之後，VIX指數都未出現明顯的上升。

(2)其次，關於加息與大選的關系的爭論其實涉及到一個核心問題:美聯儲有沒有獨立性?

從機制上，美聯儲委員和主席的選舉機制設計上保護了美聯儲的獨立性。美國聯邦儲備委員會委員任期為14年，長於總統任期，美聯儲主席的任免周期與總統也並不重合(都是4年一次，但耶倫任期會延續到2018年，而總統大選是今年，所以即使新總統上任也無法直接換掉美聯儲主席)，而參加貨幣政策決議的各州的聯儲主席需要各地區聯儲董事會的提名，董事會的構成又涉及各行各業人士，非常分散化，導致暗箱操作的成本非常高。而且，雖然美聯儲主席和副主席需要美國總統的提名，但最終需要參議院的投票。

從歷史經驗來看，美國總統大選年並沒有影響美聯儲采取緊縮政策，也無跡象表明總統和美聯儲主席的黨派對貨幣政策有顯著影響。歷史上大選年中的加息情況:1984年7月-8月加息三次，不過已處於那一輪加息的尾聲；1988年開啟一輪加息，年內加息11次，其中大選月11月加息2次；2000年5月加息一次；2004年(小布什上台前)開啟加息，共加息5次，其中大選月11月加息一次。從這個角度看，大選年不加息和為避免靠近大選要早加息都不成立，也都不是貨幣政策核心的決定因素。

從事實層面看，黨派關系也難成為美聯儲貨幣政策的主導因素。從上表看，黨派的異同對貨幣政策是否發生變化並無指導意義，而且總統也並不一定只提名本黨派的人士做美聯儲主席，例如作為共和黨人的格林斯潘，任期貫穿了1987-2006，與民主黨克林頓、共和黨小布什都同時在任；伯南克也是共和黨人，2006年擔任主席，2008年民主黨奧巴馬上台之後也相處和睦，2010年奧巴馬也提名了伯南克連任。

因此理性分析傾向於美聯儲是獨立、無黨派的，影響貨幣政策的因素仍需回歸到經濟到底如何和通脹有沒有壓力之上，畢竟通脹失控的風險或經濟重回衰退的風險遠重於政治帶來的市場預期波動。