美國GDP的「轉角」時間點引人深思

有評論指出，美國的GDP跟美國商業銀行總貸款資產量的關系（且先看看【圖1】：），當中除了整體而言，貸款升、GDP升；貸款跌，GDP跌的簡單關系外，其「轉角」的時間點也值得留意，尤其是GDP轉角，就算只是減速，而貸款卻還急升（parabolic）的話，則跟着下來GDP橫行貸款收縮的機會幾近百分百。這篇文章具有一定的借鑒意義。

增速慢回落頂多轉橫行

道理也不難理解，如果說貸款是推動經濟增長的燃料，而GDP就是量度在這些燃料下，飛機飛到有多高多快多遠的話，假若少少燃料就飛的很好，則證明不論社會運作的速率和效率都高，資源得到有效分配，普通人也能從增長中分一杯羹，是以不用下下靠更多資金「夾硬」催谷，也因而減少浪費，以及因之衍生的呆壞賬。相反，如果多多燃料狂推，飛機總是飛不起，一系就已經超載，一系就「成副機器」運作不佳，唔系漏油就系甩帶爆「啤鈴」，在在反映社會資源既無善用，又無有效分配，同時也會預示呆壞賬遲早升高。一旦銀行大幅撇賬，貸款更加謹慎，即是「落雨收遮」，如此經濟恐怕會進一步收縮，或至少橫行至貸款也「正常化」—先撇賬後才能止跌回升。而現在，似乎正步入貸款飆升而GDP呆滯的階段。

還有一點也是要留意，當貸款資產parabolic式上升得愈急，然後撞上GDP愈早背馳增長放慢，則無論貸款還是GDP逆轉時，其回落的幅度亦愈大愈急（2007至2009年有辦你睇）。相反，如果增速較慢，則回落相對也沒那麼厲害，甚至只是轉橫行而已。以此而論，本次轉角，相信未必有08/09年那一次慘烈，但也不會像在九十年代那麼輕描淡寫。持續弱勢的時間相信頗長，雖然同樣應該沒08/09年那一次那麼嚇人。

再看看【圖2】GDP跟S&P500的關系，二者「轉角」時機非常相近，盡管股市一轉角（say，由升轉跌）就幾乎一定要回落到相當程度才會再「轉角」回升，而GDP則不一定回落，只是由升轉橫行而已。道理同樣也很好理解：股市是包含人的期望和短期炒賣帶來的波動，而人的期望一落空（或喜出望外），在「懶貪懼」法則下，行動必趨向「側埋一邊」而導致向着一個方向跑到極致，然後力盡轉角回擺，直至到另一極致再轉角，類似鍾擺的運動。雖然GDP量度人的經濟活動量，按量也包含期望，但是由於包含更多種多樣的活動，非只市場的轉手買賣，更包含很多維持生命的基本活動（經濟唔好，你都尚有吃飯喝水上洗手間和睡覺，也要去外出工作和聚會），雜音自然會互相抵消，更顯示總體趨向。是以轉角後，更多只是橫行，而非倒退。

恐怖在於復蘇會有多慢

圖一跟圖二配合，再加上S&P500的買賣狀況，看來破先前一個底，然後再跌近上一個經濟周期時的底部的機會比較大，但未至於完全崩潰，應該不會像金融海嘯時般恐怖。換個角度看，這次的恐怖並不在於跌得有多深，而是在於跌完後復蘇會有多慢。

在2008年金融海嘯前，沒有QE的時代，聯儲局的資產規模跟銀行資產沒多少關系；金融海嘯後則好明顯銀行資產大量收縮，聯儲局需要相當一段時間去膨脹資產，才最終讓銀行的總資產和貸款資產都終於回升。聯儲局每膨脹一段就停一段去觀察，直至見到銀行的資產和貸款沒有起色才再膨脹。自2014年起，聯儲局就不再膨脹自己的資產，而銀行仍然能繼續膨脹，在去年第二季前，貸款和GDP一起膨脹，原本是不錯的兆頭，但一過了第二季，明顯地GDP增長放緩而貸款仍然急速增長，顯然相當一部分貸款有機會變成non-performing。聯儲局於此時「落雨收遮」，看似殘酷，但不如此做，貸款乃至其他資產增長更速，而實體經濟更無反應，依然轉角向下的話，到銀行貸款一向下，結局只會更嚴重。故此，以控制non-performing貸款的增長計，收掉QE兼利率正常化是適當的。

不過，遠在聯儲局能真的開始（並繼續）閂水喉收縮資產前，卻發生轉角情況，那麼，一旦真的弄來了一個放緩，甚至收縮呢？那就要在現時的水平下再擴張。考慮到債務上限，那麼怕且這一次不能重復海嘯後那種大規模的擴張，只能「陰尐陰尐」放水的話，貸款和GDP的復蘇就會像1987股市爆煲至1992經濟衰退那段時間，一點一點增長起來，而且還是靠改變世界運作的科技帶動。

【圖3】所顯示的是國債孳息率跟貸款資產的關系，每當貸款增長呆滯，息口自然下降，反之則上升。可是1981年以來，息口總體呈下降趨勢，一直到金融海嘯才見到由「下降軌」變成「下降三角」。換言之，低位似乎已經撞到堅實地板，無法再減，這才有了幾次QE。

到了今次，難道要去到負利率？歐洲和日本的經驗已經表明，負利率除了令炒賣和怪誕產品短暫火熱外，別說對經濟，連對貸款帶來的增長也是半滴都無。如此一來，即是今次一旦衰退，央行能夠用的工具就非常少，而且都有「抗藥性」。

好消息的部分是：1.直至現在為止，美國的銀行系統以槓杆計算全球主要銀行中最低的一群，也遠比2008年高峰時低。換言之，真的有乜三長兩短，對美國的破壞力仍遜於2008年，甚至1998年和2000年的亞太金融風暴及科網泡沫爆破。2.美國（和不少國家）已經陸續有商業化了的新產品面世，不像科網潮及「金融工程」潮那麼虛浮，或者能夠成為下一期的增長動力；不過，既然有一雞鳴，則不幸地總有不適應的行業和公司會淡出乃至淘汰，有些職業將消失，這些問題又絕非靠揼錢及負利率，乃至是是但但鼓吹創業和新科技（大佬，先別說不是人人適合創業，轉型都非易事，特別在有穩定工作成長成家的一代，你叫佢點算）可以解決到。

最佳辦法是盡量不干預

詭異的是，面對即將撲過來的放緩甚至衰退，對央行和財金官員來說，最佳的解決辦法就是盡量不干預，特別不要存了揼錢救經濟乃至揼錢救銀行的心，別再亂碰利率和資產，反而在於讓比傳統銀行更能擔當好「錢的交易、創造和分配」的新玩家進場，並在互動中建立相應的游戲規則，改善社會效率和分配。此外，政府和民間更應着力照顧不適應社會的一群，否則，歐日前車可鑒，就算有新發明，都難以在商業社會中壯大；有福利制度，卻仍然有大量社會問題，而原因僅僅是為了維持那些老舊機構苟延殘喘而已。（文章來源：hkej）