煙臺冰輪：打響煙臺國企改革第一槍

投資要點：

按照凈資產作價，股份稀釋少。煙臺冰輪(000811,股吧)擬向冰輪集團發行股份購買其持有的冰輪香港100%股權和辦公樓資產，冰輪香港持有頓漢布什控股98.65%的股權及重型機件公司25%股權。冰輪香港股東全部權益評估價值為2.1億元，辦公樓資產評估價值為9957萬元，標的資產評估價值合計3.1億元。公司向冰輪集團發行股份定價9.78元/股，發行3179萬股；配套融資10000萬元，發行底價10.27元/股，發行股份不超過973萬股，全部用於補充流動資金。

參考同行業公司估值水平，收購價格合理。1）2013年冰輪香港歸母凈利潤為4589萬元，歸母凈資產為7818萬元。冰輪香港支付對價2.1億元，對應2013年pe為4.6倍，pb為2.7倍。2）2013年頓漢布什控股歸母凈利潤8005萬元，歸母凈資產3.54億元，評估值13.3億元，頓漢布什控股2013年動態pe14倍，pb3.75倍。

收購資產業績承諾三年復合增速25%。頓漢布什是五大歐美中央空調品牌之一，具有高知名度及核心技術優勢，在地鐵空調市場占有率超過70%。考慮到軌交、醫院等基建需求穩定增長，政府節能改造計劃推動更新換代需求加快釋放，頓漢布什業績保持較快增長。冰輪香港2015~2017年業績承諾為6458、8291及10096萬元。

等待國企改革頂層設計方案及細則出臺，期待冰輪深化改革。本次資產注入是在山東省國企改革指導意見框架下，煙臺市國資委主導的，實現了國有資產資本化，打響煙臺市國企改革第一槍，具有標桿意義。由於國家層面的國企改革整體方案尚未出臺（國資委經濟研究中心彭建國主任表示國企改革“1+n”方案上半年必須出臺，非常有可能1季度公布），市場關心的以股權激勵、員工持股為代表的混合所有制方案等並未出現在公司的方案中。隨著頂層設計和細則出臺，煙臺冰輪將繼續深化改革，進一步完善企業機制，激活企業活力。

按照公司業績預測，資產注入增厚2015年業績40%。2015注入資產后，參考業績承諾，預計上市公司2015~2016年利潤分別為2.4億元、3.2億元，分別增長47%和32%，按照增發完成后最新股本計算，eps分別為0.56、0.73元，pe為22倍和16倍。業績存在超預期的可能：1）華源泰盟業績好於預期；2）萬化化學股價持續走高，不排除公司在四季度減持的可能性。維持“買入”評級！