海通宏觀:美國史上最弱加息周期 人民幣貶值壓力下降

不加，不謝——9月美聯儲議息會議點評

事件：美聯儲決議聲明稱，維持基準利率在0-0.25%不變。我們的觀點是：

1. 美聯儲9月FOMC會議以9-1的票數通過，聲明維持利率不變。在干巴巴的紀要語言中，明顯這次對系統性風險頗為擔心，將外圍因素納入考量范疇。耶倫會后稱，主要關注的是中國和新興市場風險及溢出效應。

2. 美聯儲官員們對利率預測的散點圖是市場關注的焦點。本次會議下調2015年年底聯邦基金利率預期至0.375%，意味著年內可能有一個25bp的加息。耶倫稱如果10月加息，將舉行特別記者會。

3. 在本次經濟預測概要中，美聯儲下調近三年的核心通脹率預期引人注目。對美聯儲而言，零利率和巨大的資產負債表給予他們充分的手段來控制通脹風險，但是如果一旦不慎因為過早加息而導致經濟再次掉頭下降，再次重新降息甚至啟動QE則會成為不能承受之重。2011年歐央行在經濟未穩之時就貿然加息，最後不得不大幅降息至負利率甚至啟動QE就是前車之鑒。

4. 因此，這意味著美國國債的收益率未來上行風險有限。如果美聯儲加息推遲，或者一次性加息之后進入長期政策觀察視窗，美元指數可能會進入震盪期，進而緩解新興市場貨幣貶值壓力，而黃金可能會有表現的機會。

5. 昨晚，國內許多朋友都為耶倫而失眠，很大一部分原因在於人民幣匯率。最近也經常聽說換美元的N種姿勢。許多人認為人民幣貶值，要保家當，分散風險。事實上，除非你是超人，家財億億計，生意滿全球，否則必要性很小。個人財富的流動性很低，交易、幣種改變的頻率也不高，持有時間完全可以覆蓋掉匯率的波動周期。當然，如果具備神一樣的高拋低吸技術，另當別論。

6. 美國史上最弱加息周期，人民幣貶值壓力下降，國內流動性無憂。從短期看，美聯儲加息延后降低了人民幣貶值壓力。從長期看，美國加息的糾結反映出其自身經濟仍弱，因而本輪加息或是史上最弱的加息周期。而中國由於巨額順差和相對高利率的支撐，人民幣貶值空間相對有限，因而資金大規模流出非常態，而且央行有足夠能力對沖，國內流動性無憂。

具體來看：

第一、美聯儲9月FOMC會議以9-1的票數通過，聲明維持利率不變。

盡管美國國內經濟在美聯儲的掌控之中，但是海外形勢卻風起云涌，市場大漲大跌，十分動盪。傳統上美聯儲一般不會因為海外事件，而改變其貨幣政策走向與節奏，但是在干巴巴的紀要語言中，明顯這次對系統性風險頗為擔心，而將外圍因素納入考量范疇。耶倫會后稱，主要關注的是中國和新興市場風險及溢出效應。

會議紀要指出要密切關注海外局勢的演變，而對於近期全球經濟和金融局勢可能在一定程度上限制經濟活動（Recent global economicand financial developments may restrain economic activity somewhat），或給短期通脹率造成進一步的下行壓力。

對於美國自身經濟，美聯儲認為經濟溫和擴張，就業穩固增長，失業率下降。通脹率繼續低於2%的目標，主要源於能源價格和非能源類進口價格的下滑。最新公布的8月美國失業率降到了5.1%的七年新低，達到美聯儲認為充分就業的水平范圍。8月美國CPI環比下降0.1%，今年年內首現負增長，而美聯儲青睞的通脹指標——核心PCE物價指數7月同比增長1.2%，連續39個月低於美聯儲2%的通脹目標。

第二、美聯儲官員們對利率預測的散點圖是市場關注的焦點，耶倫稱如果10月加息，美聯儲將舉行特別記者會。

9月會議紀要，下調2015年年底聯邦基金利率預期至0.375%（此前為0.625%），這意味著美聯儲今年可能有一個25個基點的加息。而被問及10月會議“有沒有可能”加息時，耶倫表示任何會議都可能做出利率決定，要關注之后的金融和經濟發展，其中包括10月份。如果10月加息，美聯儲將舉行特別記者會。

美聯儲同時下調2016年年底預期至1.375%（此前為1.625%），下調2017年年底預期至2.625%（此前為2.875%）。

第三、耶倫在會后指出，開始加息的時機將取決於一系列經濟和金融指標，首次加息的具體時間遠沒有整體加息路徑來得重要。

這次選擇按兵不動，在一定程度上給市場提供暫時的喘息機會，有助於提振投資者情緒；而美元短期承壓也會減緩新興市場貨幣的貶值壓力。但期望出現超越前期高點的新一輪上漲並不現實，因為不確定因素仍然沒有消散，而且隨時可能卷土重來。客觀的說，對於市場重要的，不僅有第一次加息的時機，之后加息的頻率與力度也很重要。而加息的路線圖恐怕聯儲目前本身也不清楚，因為內需復甦並不均衡，外在因素也難以測料。

在本次經濟預測概要中，美聯儲下調近三年的核心通脹率預期引人注目。鑒於原油和商品市場出現非常重大的下行壓力，如果未來又沒有看到廣泛背景的物價上升，即便年內有1次加息，而沒有快速的核心通脹上升，美聯儲可能也會進入半年以上的政策觀察期，連續加息的可能性微乎其微。對美聯儲而言，零利率和巨大的資產負債表給予他們充分的手段來控制通脹風險，但是如果一旦不慎因為過早加息而導致經濟再次掉頭下降，再次重新降息甚至啟動QE則會成為不能承受之重。2011年歐央行在經濟未穩之時就貿然加息，最後不得不大幅降息至負利率甚至啟動QE就是前車之鑒。

因此，這意味著美國國債的收益率未來上行風險有限。如果美聯儲加息推遲，或者一次性加息之后進入長期政策觀察視窗，美元指數可能會進入震盪期，進而緩解新興市場貨幣貶值壓力，而黃金可能會有表現的機會。

第四、昨晚，國內許多朋友都為耶倫而失眠，很大一部分原因在於人民幣匯率。最近也經常聽說換美元的N種姿勢。許多人認為人民幣貶值，要保家當，分散風險。事實上，除非你是超人，家財億億計，生意滿全球，否則必要性很小。個人財富的流動性很低，交易、幣種改變的頻率也不高，持有時間完全可以覆蓋掉匯率的波動周期。當然，如果具備神一樣的高拋低吸技術，另當別論。

第五、美國史上最弱加息周期，人民幣貶值壓力下降，國內流動性無憂。從短期看，美聯儲加息延后降低了人民幣貶值壓力。從長期看，美國加息的糾結反映出其自身經濟仍弱，因而本輪加息或是史上最弱的加息周期。而中國由於巨額順差和相對高利率的支撐，人民幣貶值空間相對有限，因而資金大規模流出非常態，而且央行有足夠能力對沖，國內流動性無憂。而真正重要的是中國匯改，意味著匯率自由化邁出重要一步，好比13年的利率市場化一樣，在啟動之初的“錢荒”引發了市場恐慌，但無論錢荒還是貶值都非常態，因而習慣了就沒什么大不了了。