陶冬：財政懸崖主導信心 QE退場時機延至明年Q1

財政懸崖主導信心　量寬退出重設時機（10月6日）

整個市場上周被美國政府停擺和財政上限逼近的陰霾所籠罩，國債CDS升至2011年7月以來之高位，但是不同資產種類的反應各異。股市明顯感到方向不清，S&P500沉浮不定。十年期美債利率略有上升，顯示市場不太擔心財政懸崖的長期影響，但是短期國債利率明顯上揚，尤其是10月中下旬到期的短期債。美元受壓，商品市場個別發展，黃金卻成為意外的犧牲者。義大利政局出現戲劇性變化，貝魯斯科尼導演倒閣卻遭到手下倒戈，雷塔獲得議會信任投票，老貝卻因為逃稅被驅逐出上議院。美國就業資料偏差，歐洲資料理想，歐洲央行揚言願意提供更長期限的資金給銀行，務求加快經濟復蘇，歐元走強。安倍堅持明年4月1日推出消費稅，同時上馬5萬億日元的財政刺激，日股慘跌。

美國財政懸崖已經由可能性變成現實性。國會黨爭導致財政撥款無法到位，聯邦政府自10月1日開始部分停擺。目前雙方立場差距甚遠，共和黨領袖能力有限，又遭極端右翼勢力所挾持。白宮與民主黨在醫保這個關鍵議題上又堅決不妥協，此事可能和債務上限問題攪在一起。財政部預測10月17日國庫現金將耗盡，國會預算委員會預計22-31日期間國庫耗盡，總之時間無多。如果國會不提高16.7萬億美元的債務上限，300億美元的到期國債目前資金來源尚無著落。筆者認為，美國無法支付本金或利息導致技術違約機會不大，但是政治角力具有很大的不可測性，筆者10天前還認為政府關門機會不大。政治誤判導致違約是黑天鵝事件，發生機會不高，但是一旦出現市場反應很難預測。如果美國只是晚付兩天利息問題不大，從債市利率曲線來看市場目前也是這樣認為的。不過如果評級機構調低美國主權評級，帶來部分機構強制性平倉，則可能導致連鎖反應。一旦國債遭到拋售，則銀行資本金的估值甚至受到衝擊。

在財政懸崖問題上，關鍵人物是眾議院議長博納和幾位共和黨領袖。博納本人的政治觀點並不激進，但是作為共和黨領袖，其意見被茶黨所劫持，不得不為了黨內統一而堅持不妥協，造成現在的僵局。據報博納在上週四的黨內議員聚會上表示，他會提出新法案補救，務使國家不出現近百年來第一次違約。博納當選眾議院議長，僅僅比半數票多出六票，他奮起擺脫茶黨制衡，可能令其丟失議長身份，但這可能是目前所見到的出路中，最接近現實的。博納在過往曾有三次最終附和民主黨協助預算案過關的記錄。

本周聯儲公佈九月會議紀要，市場對聯儲按兵不動背後的理由和支持人數會有一個進一步的瞭解。不過這些已經不那麼重要了。由於財政懸崖，聯儲十月份tapering的可能性接近為零，十二月出手的機會也不大。以目前的形勢判斷，聯儲減購國債和MBS，應該是明年第一季度的事情。

本周焦點仍是美國財政懸崖，此事可以平穩解決，也可能演變成極端事件。在美國，經濟資料可能繼續因政府停止運作而被延遲公佈，十月份消費信心應該受停擺影響而轉弱；九月零售略有上升，不過除去汽車銷售消費還是比較旺暢的。聯儲的會議紀要相信對市場瞭解美國貨幣當局目前的真實意圖相當重要。在歐洲，英國央行有例會不過政策預料不變。歐元區工業生產在夏季弱勢後應有小的反彈。在亞太區，日本核心機械訂單估計明顯改善。中國的銀行及社會借貸受到關注。

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