警惕美元周期魔咒引爆全球經濟新危機

章玉貴

在全球經濟與金融一體化的邏輯框架下，近期發生在新興市場的金融動盪，如若未能找到有效的對策機制，極有可能經由敏感的傳導效應引發全球市場更大幅度的震盪。全球經濟與金融的穩定，既需要中國等新興經濟體扎緊金融防火墻，做實制造業，並盡快找到新的增長動力；更有賴於全球各國摒棄“以鄰為壑”的經濟政策。如果美國再放大美元周期的魔咒效應，極有可能引爆全球經濟新危機。要是這場危機在今年爆發，很難有真正的最後贏家。

年份數字看起來很吉利的2016年，看樣子或許會是全球經濟與金融形勢極為兇險的一年。

經歷了2015年金融市場深幅波動的中國，剛踏入2016年，證券市場便以超出市場預期的巨大跌幅讓投資人不得不重新估計今年的行情，而人民幣對美元匯率的大范圍波動，盡管有各種不同視角的解讀，但一個剛剛加入SDR俱樂部的新興經濟體，顯然並不希望本國貨幣成為國際套利金融資本的主要靶子。另一方面，國際油價的直線下跌，中東地區不斷攀升的政治風險，一次又一次向以大宗商品出口為經濟生命的國家的傷口上撒鹽。俄羅斯和巴西的經濟依然在備受煎熬，印尼和馬來西亞等中小經濟體顯得非常脆弱，沙特看起來不按常理出牌的對外經濟與政治政策，正在向世界釋放新的不確定性。歐洲和日本的經濟短期內依然難見起色。作為歐洲經濟穩定之錨的德國，如果處理不好難民問題，將加劇德國國際責任感與國內安全邊界之間的失衡。日本經濟多年來在“五萬億美元”陷阱中徘徊。最為淡定的還是美國，奧巴馬總統日前發表的任內最後一次國情咨文，更像是對他政績的一次自我表彰。的確，美國依然是這個星球上最為強大的國家，在經濟、金融和軍事領域里依然是雄踞世界之巔的超級強國。不過，歷史已經證明並將繼續證明:華盛頓不可能獨自撐起這個世界的政治經濟與安全之墻。

世界銀行在日前發布的《全球經濟展望》報告中，對包括中國在內的20個最大的發展中國家經濟前景表示了嚴重擔憂。眼下，資金仍然在流出新興經濟體，去年第三季，全球投資者從新興市場的股權和債券基金市場撤走的資金額創下了有記錄以來的最大規模，其中中國的短期債務和銀行資金呈現凈流出態勢。統計數據顯示，流入新興經濟體的凈資金幾乎為零，這是2008年至2009年國際金融危機以來的最低水平。顯然，全球正在發生新一輪的投資組合調整。而其背后的重要推手，就是美聯儲在過去一段時間里不斷釋放的加息預期，以及去年12月正式開啟的加息周期。難怪英國《金融時報》首席經濟評論員馬丁·沃爾夫大為感慨:美聯儲收緊貨幣政策的決定看起來似乎是一次重大錯誤。

站在美國的角度，其在全球經濟與金融格局中主要有兩個身份:一是作為全球經濟體系的擔保人，需要對全球經濟與金融穩定負起最大責任；二是美國對外經濟政策首先需要服務於美國的國家利益。因此美國自二戰之后的一系列對外經濟政策尤其是備受關注的美元周期，本質上是都以支援與穩固美國霸權為出發點和歸宿。其結果便是，一輪又一輪美元周期的啟動，有時催生了其他國家的經濟繁榮，有時便成了不少國家經濟危機乃至全球性經濟危機的重要推手。

眾所周知，美國經濟在上世紀八十年代就已嚴重失衡了，雙赤字的不斷擴大，使得美國必須尋找不斷補充經常性逆差的來源，以確保其資本項目下的順差。於是在九十年代，美國利用其話語霸權大肆炒作新經濟概念，通過資本市場吸引了大量外國資金。並憑借其國家信譽，吸引日本和中國等國大量購買美國的國債，間接地支援了美國的經濟繁榮。另一方面，自1994年墨西哥經濟危機以來，美聯儲每遇到金融危機爆發，總會習慣性采取擴張性的貨幣政策來救市，結果造成了全球流動性過剩，以及對世界經濟穩定構成嚴重威脅的對沖基金的興盛。

隨著科技股泡沫破滅和“9·11”事件，美國資本市場引資功能開始減弱。在這種情勢下，美國政府貨幣政策與財政政策雙管齊下。一方面時任美聯儲主席格林斯潘連續大幅降低利率，2001年，美聯儲連續11次降息，聯邦基金利率降到了40年來的最低水平，輿論的話評說是“打開了貨幣的水龍頭”，美聯儲通過向市場釋放出大量流動性，最終克服了因股市泡沫破滅造成的市場恐慌。然而，美利率連續幾年的實際負利率，美元在市場上供大於求，使美元貶值。另一方面，美國政府在財政上大幅減稅，總計達1.35萬億美元，鼓勵消費與投資。這些措施穩住了市場，避免了衰退。與此同時，美國通過房地產市場來保持資產價格上升態勢，過剩流動性通過新的信貸工具流向房地產市場，一些房地產商與房貸金融機構為購房者的貸款放松條件，比如零首付、放寬還款期限，等等。這些貸款風險高，要求回報的利息也高，被稱為次級抵押貸款。但在美聯儲連續降低利率的情況下，這些風險巨大的貸款的按揭利率也顯得不高了，許多過去買不起房的美國人也開始貸款購房。上述措施締造了美國經濟的表面繁榮，也引爆了美國房地產泡沫的膨脹，最終釀成了影響全球的金融危機。

為了挽救陷入危機的美國金融體系，美聯儲采取了非常寬鬆的貨幣政策，注入了大量流動資金。現在看來，美國在危機發生之后有意為之的量化寬鬆貨幣政策是在對外輻射周期性風險、在全球范圍內分攤次貸成本。2012年之后，美國經濟開始了實質性復甦，美國於是開始考慮退出量化寬鬆政策。美聯儲去年底開始了近十年來的首次加息，是美國基於本國經濟基本面和全球經濟格局變遷趨勢做出的理性決策。表明美國為應對2008年發生的嚴重金融危機而采取的一系列修復動作已完成了歷史使命，亦預示著美國對本國經濟體系獲得的內生性增長動力的自信，更在向世界其他強勢經濟體發出一種強烈信號:美國依然主宰著全球經濟與貨幣政策的走向，全球資本與財富設定權依然掌握在美國手中。

這是一個信貸支撐經濟信心的后全球化時代，在全球未能擺脫美元的戰略鎖定約束條件下，如果美國繼續放大美元周期的魔咒效應，如果本就免疫力不足的新興經濟體，不能扎緊金融防火墻，加上以制造業為代表的實體經濟競爭力持續下滑，則由美國加息引致的全球金融資產設定大轉移而引致的新興市場金融動盪，極有可能經由敏感的傳導效應引發全球市場更大幅度的動盪，進而可能演變成全球新一輪經濟危機。

假如這場危機今年爆發，則全球很難有真正的最後贏家。

(作者系上海外國語大學國際金融貿易學院院長)