8月CPI重返“2”時代 貨幣政策寬松空間有限

作者:

張超 中國人民大學國際貨幣研究所

趙榮 中國金融期貨交易所研究院助理研究員

來源:微信公共號“宏觀經濟觀察”

價格上升與經濟回落的結構性矛盾突出。中國物價連續三月加速回升，13個月之后再次進入“2”時代，通脹結構性矛盾愈發突出。由於在流通性層面，股災中政府提供的額外流動性為通脹預期的上升埋下隱患；在細分消費品層面，受季節、天氣因素，蛋、鮮菜價格快速上漲，再加上居高不下的豬價，三者發力，共同推高了消費物價上漲。另一方面產能過剩持續、工業通縮加速惡化。總而言之，通脹的結構性分化將持續，未來寬鬆貨幣政策與經濟下行壓力之間的矛盾將繼續擴大，貨幣政策持續寬鬆的空間有限，我們預計將維持中性。

CPI同比增速創年內新高。CPI同比連續3個月增長，並且增速有所加快。8月份CPI同比增長2.0%，創13個月新高，較上月增加0.35%，超出市場預期（路透調查中值1.8%），但低於我們之前的預期（2.18%）；環比上漲0.5%，創6個月新高，較上月增加0.19%，超出市場預期（路透調查中值0.4%），但低於我們之前的預期（0.7%）。CPI環比上漲主要由於食品價格回升。食品價格環比上漲1.60%。其中，蛋價格上漲幅度較大，環比達到10.2%，創38個月新高。豬肉價格環比比上月有所回落，達到7.7%，但仍是50個月次高。鮮菜、鮮果受季節因素影響降低，環比有所回升，其中鮮菜達到6.8%，比上月高出5.36%。由於中秋、國慶雙節期間對雞蛋需求量大增，預計9月份蛋價格仍將維持較高水平，但節后預計小幅回落。目前豬肉價格仍處於上升周期，生豬存欄量仍有下降趨勢，但由於財富增長預期回落，將間接影響消費，對豬肉需求的增長將有所放緩，我們預計豬肉價格上漲幅度有限。鮮菜價格受部分地區高溫、暴雨天氣交替，影響了生產和運輸，有一定的偶然性，后期可能會維持在正常水平。

非食品價格同比上漲1.1%，漲幅與上月相同。其中，煙酒及用品、衣著、醫療保健和個人用品、娛樂教育文化用品及服務、家庭設備用品及維修服務、居住價格分別上漲3.8%、2.9%、1.9%、1.8%、1.0%和0.8%；交通和通信價格下降2.1%。但家庭服務、煙草、學前教育、公共汽車票和理發等價格漲幅仍然較高，漲幅分別為7.4%、6.8%、5.6%、5.3%和5.2%。綜合分析，我們判斷非食品類CPI中服務類價格總體將維持上升頻道。

PPI 跌幅度持續擴大，將維持相對弱勢。8月份PPI環比下降0.8%，同比下降5.9%，降幅比上月進一步擴大。PPI跌幅擴大符合預期，主要由於石油價格的地位徘徊。因此，主要工業行業價格大多呈現下降態勢：其中，石油加工、石油和天然氣開采、化學原料和化學制品價格環比分別下降6.1%、5.7%和1.5%，降幅比上月擴大3.8、3.6和0.8個百分點；黑色金屬冶煉和壓延加工價格環比下降1.3%，降幅比上月收窄1.7個百分點。不過，從進出口數據看，原油進口同比增速加快，工業品價格將步入筑底過程。短期看，大宗商品市場頹勢仍將持續，外圍大宗商品價格低位徘徊抑制PPI快速反彈，PPI將維持相對弱勢。

需更加關注“滯漲”風險

美國20世紀70年代滯漲成因無外乎以下三點：大宗商品價格走高是誘因，寬鬆貨幣環境是前提，供給效率降低是核心。1973-1974年的第一次石油危機推高了原材料價格，限制了經濟發展的動力成為美國和西方國家“滯漲”的誘因；而以緩解失業為主要目標的貨幣政策的不斷放水也為高通脹提供了基礎；同時，由於科技進步的放緩以及工資福利的提升，企業的生產效率不斷下滑，是經濟“滯漲”的根本原因。

我國經濟經歷了30年的高速發展，除了亞洲金融危機時期外，還未面臨過“滯漲”風險，通脹的表象CPI走高往往滯后於PPI的走高。而目前我國的情況是PPI連續41個月負增長，CPI自2015年1月觸底后持續反彈。消費與生產相關指數走勢背離表明我國面臨“滯漲”的風險越來越大。雖然目前我國經濟狀況還不能定義為“滯漲”，但經濟的低迷與物價的持續上漲的矛盾愈發突出，需要更加警惕“滯漲”風險。

貨幣政策不能“放水”，科技投入需加大

雖然目前我國CPI走高更多原因為豬肉價格的快速上漲，有一定周期性因素干擾，但結合近期發布的創3年新低的8月份中采PMI等數據以及持續走弱的PPI數據，我們認為生產與需求的背離將會擴大，我國經濟滑落“滯漲”區間的風險加大，這給宏觀經濟政策的抉擇和決策帶來了較大的挑戰。因此，為了預防“滯漲”風險，我們再次建議經濟政策需要更加關注一下兩方面：

1.貨幣政策保持定力。戒斷經濟增長依賴貨幣的“癮”，轉型升級就是提高生產效率，重拾經濟發展動力。

2. 加大科技投入。科技進步是提升生產力的核心，雖然見效慢，但效用長久。在我國經濟增長放緩，生產效率降低的周期內，加大科技投入是改善我國經濟增長質量，長期提升我國經濟增長動力有效的方法。

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