〈證券市場周刊〉中國建築估值墊底

從地產和建筑兩大業務板塊來比較，中國建筑的估值處於可比公司中最低位。

作為建筑行業龍頭，中國建筑（601668.SH）的營業收入未來依然會穩健增加。但其估值水準在可比公司中卻墊底。

圖一

中國建筑的業務可以分為建筑（包括房建、基建、設計）和地產兩塊。建筑板塊貢獻主要的營收和利潤的六成，其中房建業務占營收收入和利潤的主流，但毛利率低于基建與設計。地產板塊由中海地產（中國海外發展（00688.HK）的地產品牌）和中建地產兩公司分別運作，目前利潤主要由中海地產貢獻。

圖二

從2009年上市以來，中國建筑的營業收入、新簽合同、凈利潤和凈資產保持了比較快速的增長，但隨著國內房地產市場投資增速的下降，以及經營風險的提升，在年簽約訂單達到萬億的基礎上，公司經營思路逐漸轉變，在訂單的選擇上偏重高毛利率的大專案，放棄低端專案，由此可以判斷，未來幾年公司將由快速增長逐漸轉為穩健增長。

由於中國建筑子公司眾多，評估其估值可以採用分部估值。

中國建筑的地產板塊由中海地產與中建地產組成，中海地產是目前國內盈利能力最強的地產公司，扣除公允價值變動，中海地產2012年凈利潤約108億元，按照持股比例計算，中國建筑權益凈利潤近55億元。由於中海地產與萬科（000002.SZ）、保利地產（600048.SH）同處於第一陣營，保利地產2011年凈利潤65億元，市值810億元，按照相同的市盈率估算，中國建筑包含中海地產的市值應該超過650億元。中建地產由於沒有單獨披露凈利潤，如果按照其接近200億元銷售規模與2800萬平方米的土地儲備計算，市值應超過100億元。纍計來看，中國建筑地產板塊合理的市值應不低于750億元。

如果扣除地產板塊市值，按照中國建筑現有1060億元市值計算，其建筑板塊對應市值只有310億元左右。目前中國建筑子公司中國建筑國際（03311.HK）的市值已經達到320億元左右。可見中國建筑的建筑板塊市值嚴重低估。

[NT:PAGE=$]從資產規模來看，在建筑板塊中，可比公司有中國鐵建（601186.SH，01186.HK）等公司。如表所示，中國建筑的營業收入與中國鐵建和中國中鐵處於同一水準，但凈利潤最高，這是因為中國建筑的房地產業務占比較多，同時三項費用占比較少。

表

在營業收入與凈利潤增速上，中國建筑相比其他三家公司處於明顯領先優勢，其中建筑板塊在上市后營業增速和凈利潤超過地產板塊。

作者聲明：本文僅代表個人觀點，本人持有文中所提及的股票

（本刊特約作者 詹義／文）（來源：大陸《證券市場周刊》 ，2013年8期）

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