東方電纜即將上市 深度剖析公司亮點

新股東方電纜(603606,股吧)將於10月15日上市，首發價格為8.20元/股，將發行新股3,135萬股、轉讓老股400萬股。來了解一下它的情況吧！

公司是做什么的？

公司主營海纜、電力電纜和電氣裝備電線電纜業務，近幾年逐漸發展為地區性的電纜龍頭企業和國內領先的海纜生產企業。2013年公司實現主營收入13.32億元，其中電力電纜占81.6%，海纜占11.2%，如圖6所示。

公司全資控股三家子公司：江西東方電纜、海纜研究院、東方道柯，如表格1所示。

ipo為海纜業務募資，募投項目反映公司“做專做精”發展戰略

募集資金（約2.23億元）將投入智慧環保型光電復合海底電纜制造及海纜敷設工程技改項目，募投項目建設將利好海纜業務適時擴大產能。據《招股意向書》，ipo募投項目建成達產后，公司的海纜產能將達到660km，較2013年增加50%，將鞏固公司在海纜領域的競爭優勢。

公司在海纜市場具有較強競爭力

市場份額領先：公司是國內海纜領先企業，2014上半年在海纜市場占有率約30%，如表格5所示。

技術於國內領先：海纜主要分為海底通信電纜和海底電力電纜。海纜因敷設於海底，對其耐腐性、絕緣性及海底敷設提出更高要求，因此制造商面臨較大技術壁壘，其研發、安裝等都面臨較大難度，目前專業制造商為數不多。

據《招股意向書》資訊，法國耐克森、意大利普利瑞斯曼、abb公司、日本藤倉等國際企業技術領先。我國海域遼闊，具有18,000km的海岸線，沿海島嶼較多，海纜在國內應用市場前景廣闊。國內有能力生產出與進口海纜相媲美產品的企業屈指可數，雖然公司、中天科技(600522,股吧)等已在低壓領域取得一定突破，但在220kv以上的海纜市場仍需依賴進口。

公司目前將海底電纜項目作為主要的研發方向，部分產品已經達到甚至高於國際標準。其中220kv及以下電壓等級海纜已經投入使用，如圖3所示；500kv海纜正在緊密研發中。

區位占優：公司地處浙江寧波，受供貨半徑等因素影響，接近95%客戶分布於華東、華南地區，而這兩個地區周邊島嶼眾多，未來發展海洋經濟便利，利好公司海纜業務發展。海底電纜除面臨來自海水自然腐蝕帶來的破壞之外，還要面臨錨傷、地震、海嘯以及鯊魚等大型海底動物撕咬的破壞。以前進口海纜出現故障時，維修人員需要數日才能到達現場著手維修。而公司借助地理優勢，當日便可維修；在故障發生后，省內12小時到位，省外24小時到位。

成功打開國際市場：公司憑借技術與成本優勢，已於2009年將海纜出口到孟加拉國；2010年將臍帶纜出口至印尼。2013年向印尼cnooc石油公司出口兩根（分別長3.35km、8.84km）海上石油平臺用海纜，打開了國際海油市場，如圖4所示。

政策助推海上風電加速發展，將拉動海纜需求增長

能源局於2012年8月8日發布的《可再生能源發展“十二五”規劃發布》以及國務院於2013年1月23日發布的《能源發展“十二五”規劃》中提出海上風電發展目標，開展海上風電項目示范，促進海上風電規模化發展，到2015年實現並網運行海上風電5gw，到2020年實現海上風電並網運行30gw。發改委於2014年6月5日出臺海上風電上網電價政策。我們認為，海上風電價格明確行業利潤水平，將促進風電產業步入正軌。

據《中國能源報》（2014年9月1日第2版）報導，8月22日能源局公布了《全國海上風電開發建設方案(2014～2016)》（簡稱“方案”），涉及44個海上風電項目，共計核准10.28gw裝機容量。

根據中天科技海纜研究所張建明、謝書鴻兩位專家在電線電纜專委會2010學術年會及委員會議發表上發布的《海底光電復合纜在海上風電場中的應用》一文（中國新能源網等媒體有轉載），每兆瓦（mw）海上風電項目建設大約產生0.5km海纜需求。我們對幾個典型項目招標情況進行了統計（如表格2所示），基本驗證此觀點。

公司已成為國內海上風電用海纜的主流生產商之一。參考其產品價格（如表格3所示），我們預計，《方案》新核准項目將產生約5,000km光電復合海纜需求，價值約50億元。公司有望分羹。

我們預計，未來2～3年，受益海上風電快速發展勢頭與募投項目建設，公司海纜業務收入將實現不低於30%的年均增速。由於海纜毛利率一般在30%以上（如圖5所示），顯著高於傳統線纜，其收入占比如增加，將有效提升公司整體盈利水平。

盈利預測（2014.10.10外發報告版）：按發行后1.4135億股總股本測算，我們預計，2014～2016年將實現攤薄后eps 0.47元、0.59元、0.76元。

上市定價建議：據dcf估值模型測算的合理內在價值為11.77元/股，對應2014年25.04倍p/e。綜合考慮，給予公司11.28～13.16元/股合理價值區間判斷，對應2014年24.0～28.0倍p/e。

請注意：我們會根據公司與行業的發展動態，持續調整盈利預測與投資觀點。請閱讀我們不斷更新的外發報告，並根據市場走勢，理性制定投資決策。切莫“刻舟求劍”。

風險提示：海上風電建設與海纜需求增長或不達預期；市場競爭或加劇；公司主業成本與費用控制或不達預期。