定向降準力度將加大 6月期市有望“開門紅”

【宏觀解析】

全球PMI數據出爐，美國5月ISM制造業指數創年內新高，其中新訂單指數、生產指數以及庫存指數都繼續攀升，但是就業指數小幅回落，預示1季度極端天氣對美國經濟的影響是暫時性的，本周五美國將公布市場關注的非農就業數據以及失業率數據。

國內方面，官方PMI制造業創5個月新高，連續三個月回升，顯示從4月份開始的微刺激政策的正效應正逐步顯現。分項數據來看，新訂單回升，但是出口訂單仍然不容樂觀，就業指數也出現下滑。

期貨市場方面，5月全國期市交易規模較上月有所下降。以單邊計算，5月全國期市成交量為1.77億手，成交額為18.73萬億元，同比分別下降13.88%和29.37%，環比分別下降0.85%和10.37%。1—5月全國期市累計成交量為8.48億手，累計成交額為96.95萬億元，同比分別增長1.65%和下降10.69%。

?==本文導讀==

【金屬板塊】歐洲央行售金意愿逐漸減弱?| 貨幣政策出現松動 螺紋鋼底部將現

【農產品板塊】棕櫚油貿易融資商的“閃轉騰挪”?| 鄭糖短期難改震盪走勢

?????????? 供需矛盾短期難解決 雞蛋6月上漲概率偏大

【能化板塊】供應壓力加大 LLDPE短期波動加劇?| 消費稅負面沖擊顯現 日膠破位下行

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“定向降準”力度將加大，官方PMI創年內新高

先是國務院常務會議提出加大“定向降準”措施力度，后是5月中國官方制造業PMI創年內新高，端午節小長假期間期市宏觀面連迎利好。有分析人士表示，5月國內期貨品種跌多漲少，受宏觀面利好提振，6月期市有望筑底回升，迎來“開門紅”。

“定向降準”范圍擴大

5月30日召開的國務院常務會議提出，加大“定向降準”措施力度，對“三農”、小微企業等符合結構調整需要、能夠滿足市場需求的實體經濟貸款達到一定比例的銀行業金融機構適當降低準備金率。同時，擴大支援小微企業的再貸款和專項金融債規模。

中國人民銀行金融市場司司長紀志宏指出，此次國務院常務會議提出加大“定向降準”措施力度，導向更明確、要求更具體，有利於正向激勵金融機構將信貸資源更多投向“三農”、小微企業等國民經濟薄弱環節，從而促進經濟結構的調整。

5月PMI創年內新高

國家統計局、中國物流與采購聯合會6月1日公布的數據顯示，5月中國制造業PMI為50.8%，創今年以來最高值。該指數連續第3個月回升，回升幅度從3月和4月的0.1個百分點擴大到0.4個百分點。

從12個分項指數來看，與上月相比，產成品庫存、原材料庫存、從業人員和生產經營活動預期指數略有下降，其余各指數均上升。其中，新訂單指數、采購量指數、購進價格指數上升較為明顯，升幅超過1個百分點。

“PMI繼續回升表明經濟回穩態勢已經較為明顯，各類訂單指數全面回升，支援對制造業企業開工率和增長率回穩的判斷。”國務院發展研究中心研究員張立群說道。

方正中期研究院院長王駿認為，官方PMI連升3個月，說明制造企業經營情況確有改善，這對中國經濟企穩將起到促進作用。與大中型企業相比，小微企業生產經營仍比較困難，受房地產投資降速和經濟結構調整的沖擊更為明顯，這也是此次國務院常務會議提出加大金融支援小微企業的重要原因。

期價有望扭轉頹勢

分析人士指出，受經濟結構調整影響，5月期市跌多漲少。近期宏觀面有所轉暖，無論是“定向降準”力度的加大還是官方PMI連續3個月回升，均會對國內期市價格產生一定的支撐作用，6月期貨市場整體有望筑底回升。

格林大華期貨研究所所長李永民認為，“定向降準”措施力度加大將在短期內增加國內市場流動性，制造業回暖有望穩定中國經濟，節后期貨市場將受到提振。他表示，石油化工品種及股指期貨6月有望振蕩筑底，大豆、豆粕和銅等品種前期漲幅較大，6月或維持高位振蕩行情。

王駿認為，建材期貨品種有望在6月筑底，有色金屬或延續振蕩反彈行情，貴金屬將以回調為主，國債期貨有望小幅反彈。另外，農產品(行情,問診)板塊中，前期漲幅較大的品種有回調需求，涉及“厄爾尼諾”題材的品種將振蕩上行。

央行售金協議（Central Bank Gold Agreement，CBGA）又稱華盛頓協議，是1999年9月26日歐洲14個國家央行加上歐洲央行聯合簽署的一個協定。截至2014年5月19日，CBGA已經簽訂了四期。

CBGA1約定了締約央行每年可以出售的黃金總規模上限為400噸，並且保持黃金租賃及期貨等衍生品的規模不再擴大。做此約定的目的是穩定黃金價格，避免央行無節制地拋售黃金引發黃金市場的崩潰。布雷頓森林體系瓦解之后，各國央行便成為黃金供給的重要來源，它們持有巨大的黃金儲備，而通常出於改善本國國際收支或削弱黃金儲備貨幣地位等目的對儲備進行拋售。1999年，全球官方黃金儲備約為34000噸，占已開采黃金存量的24%，同期全球央行每年在市場上拋出的黃金總量占到全年總供給的16%左右。央行一旦做出拋售計劃，對金價都會產生不小的打擊。

歐盟的官方黃金儲備占全球儲備的三分之一，CBGA的簽訂極大提振了黃金市場，為市場注入尋底力量。第一個五年協議期間締約國共拋售2000.2噸黃金，略超約定上限，主力為瑞士、英國和德國；二期上限提至500噸，但總售金數量有所下降；即將結束的三期總售金僅21.866噸。新一期協議最大的變化是沒有規定售金上限，而是將措辭改成“締約國目前沒有任何計劃出售大量黃金”，這樣的說法稍顯模糊，但並不意外。每一期協議的制定會考慮各央行實際的售金意愿，CBGA2和CBGA3都是綜合了前一期發生的黃金拋售量后對新的協議做出調整。2009年后歐洲各國央行基本停止了售金，加上新興國家為主的央行購入，歐洲各國央行在黃金市場上已經從供給方轉為需求方。

表為四期售金協議比較

表為CBGA1—CBGA3實際售金規模（噸）

在5月上旬攻破3100元/噸關口后，螺紋鋼市場空軍月底再度發動襲擊，主力合約1401跌破3050元/噸，創出新低，跌跌不休的行情不斷打擊多頭信心。盡管“熊市不言底”，但是螺紋鋼利空的基本面正在發生微妙的轉變。

貨幣政策出現松動

在汲取去年年中出現的“錢荒”事件教訓后，今年央行未雨綢繆。統計數據顯示，央行正回購操作量在5月13日創出970億元的月內尖峰后，連續三周出現下降趨勢。市場資金面一改前期緊張格局，整體趨向寬鬆，資金利率以下行為主。

更引人關注的是，5月30日召開的國務院常務會議提出，深化金融改革，用調結構的辦法，適時適度預調微調，疏通金融服務實體經濟的“血脈”。會議提出要加大“定向降準”措施力度，降低社會融資成本，規範同業、信托、理財、委派貸款等業務，清理不必要的資金“頻道”、“過橋”環節，縮短融資鏈條。這一系列金融舉措預示著下半年貨幣政策將出現松動，從而利好大宗商品價格。

數據顯示經濟持續好轉

6月1日公布的5月中國官方制造業PMI指數為50.8，比上月上升0.4個百分點，已連續3個月回升，並創下今年以來最高值。其中，最關鍵的新訂單指數繼4月上升0.6個百分點后，再度上升1.1個百分點，達52.3%，創最近六個月最高值；購進價格指數較上月大幅上升1.7個百分點，至50%；產成品庫存指數較上月下降0.2個百分點。制造業PMI連續回升，反映中國經濟在向好的方向轉化，經濟平穩增長的基本態勢繼續保持，特別是新訂單指數回升幅度較大表明當前經濟平穩增長的基礎牢固。

鋼材爐料價格大多跌破成本

在經歷了漫長的下跌之后，目前鋼材爐料價格出現一些新的變化。生鐵、廢鋼價格以盤整為主，個別地方出現小漲。焦炭價格依舊在1150—1170元/噸持穩運行，由於早已跌破不少中小企業1200元/噸的成本，因此拒絕再次大幅下跌。只有鐵礦石還在補跌，截至5月29日，普氏62%鐵礦指數報95.5美元/噸，較上周下挫5.25美元/噸。不過，進口礦遠期現貨在100美元/噸下方成交活躍，終端采購熱情開始提升。鋼材爐料價格下跌空間有限，處於跌無可跌的狀態。

現貨價格未再大幅下跌

現貨市場方面，5月30日，上海地區HRB400螺紋鋼現貨報價為3130元/噸，與上一交易日相比無變化；其他地區漲跌互現，幅度都不大。中鋼協統計數據顯示，今年重點鋼企鋼材庫存自3月中旬1700萬噸以上的高位持續下降，5月上旬降至1429萬噸。在產量逐步上升的情況下，鋼廠去庫存較為順利是5月中旬鋼價低位反彈的原因之一，同時表明社會需求尚可。盡管目前螺紋鋼現貨有100—200元/噸的利潤空間，但螺紋鋼期價已較現貨貼水100—200元/噸。

總體來看，螺紋鋼下跌空間有限，底部正在臨近，預計3000元/噸以下是空頭陷阱，一旦期價出現反彈，則將是恐慌性的。

高進低出，棕櫚油供需格局出現扭曲

今年以來，棕櫚油內外價差一直處於高位， 3月中下旬一度在1200元/噸以上，后期價差雖然有所回落，但仍處於歷史偏高水平。目前，近月24度棕櫚油進口完稅價在6600—6700元/噸，而廣東地區現貨價格為5800—5900元/噸，大商所棕櫚油9月合約期價在5900元/噸左右。

業內人士認為，棕櫚油價格內外倒掛與貿易融資有很大關係。據了解，我國棕櫚油年進口量超過600萬噸，其中至少六成是出於融資目的。大規模的棕櫚油融資貿易，對國內棕櫚油市場格局形成了很大影響，棕櫚油供需格局出現了扭曲。

“內保外貸”的融資模式

據了解，貿易融資商一般有一套成熟的“內保外貸”融資模式。“內保外貸”業務指境內銀行接受境內申請人申請開出保函或備用信用證，指定某境外銀行為受益人，由該境外銀行向保函或備用信用證指定企業提供融資業務。

“內保”就是境內企業向境內銀行申請開立保函或備用信用證，由境內銀行出具融資性保函或備用信用證給境外銀行；“外貸”即由境外銀行根據收到的保函或備用信用證向指定的企業發放貸款。

安糧期貨油脂分析師朱亞幀表示，“內保外貸”無需逐筆審批，與以往的融資型擔保相比，業務流程大大縮短。

棕櫚油貿易商一般會從馬來西亞或是印度尼西亞進口棕櫚油，到達國內南方港口需要7—15天，資質較好的企業一般可獲3—6個月的信用證，在信用證到期前，這筆融資就有了較長時間的使用周期。

光大期貨油脂分析師王娜表示，這筆通過打“時間差”騰挪出來的資金，在進入民間借貸市場后，只要資金能按時回籠，歸還到期信用證資金，就可以獲得不菲的收益，“與直接從銀行貸款相比，這種融資方式成本更低，而且相對容易獲得”。

“如果每月都有進口，就相當於一直有一筆流動現金在手里可以運作。這種獲得資金的便利性，使得棕櫚油貿易融資近幾年發展迅速。”朱亞幀說。

在行業人士看來，在棕櫚油貿易融資的實際操作環節，由於國內進口棕櫚油到貨時間較短，貿易企業可以在進口棕櫚油銷售之后以及信用證到期之前這段時間，將這筆資金投資到其他領域，以降低融資成本，“這樣操作下來，企業可以依據資金投資收益，靈活掌握棕櫚油現貨銷售價格”。

棕櫚油進口融資遇困局

南華期貨油脂分析師王晨希對記者表示，由於國內大多數棕櫚油貿易企業參與貿易融資業務，近年來國內棕櫚油進口數量連年攀升，最高時年進口量曾達到650萬噸。

“棕櫚油內外價格長年嚴重倒掛。”朱亞幀認為，目前國內港口120萬噸棕櫚油庫存基本處於非流通狀態，高企的棕櫚油港口庫存打壓了市場價格。

朱亞幀認為，由於融資貿易放大了棕櫚油的進口需求，一旦貿易融資受到打壓，貿易商就會拋售現貨庫存，同時了結期貨頭寸，會導致現貨價格下跌，期現價差擴大。

華中地區某油企人士說，為了快速銷售變現，進口商設定的銷售價格往往低於進口成本價。在行業人士看來，棕櫚油貿易融資企業可以通過提高資金的周轉效率來獲得收益，對沖低價銷售棕櫚油造成的虧損，這也是國內外價格嚴重倒掛的重要原因。

期貨日報記者從多位貿易融資商處了解到，內外價差不斷擴大，說明棕櫚油貿易融資成本在不斷上升。但在這種情況下，國內棕櫚油融資進口規模仍在不斷擴大，出現了越進口越虧錢、越虧錢進口量越大的怪象。

究其原因，有相當一部分棕櫚油貿易商資金鏈非常脆弱，依靠信用證融資套取資金維持經營，而在滾動融資當中，由於內外價格倒掛嚴重，不斷虧損，之前融資只能靠后期擴大融資量套取更多的現金維持。這也導致國內棕櫚油進口規模不斷放大。

貿易融資商暫時收手

“上周進口棕櫚油與國內棕櫚油價差持續高於900元/噸，仍處於歷史較高水平。如果高價差的情況持續，預計后期棕櫚油貿易融資量會有所下降。”王娜說。

國家海關公布的數據顯示，3月我國進口棕櫚油45.22萬噸，同比下滑23.1%；4月我國進口棕櫚油48.66萬噸，同比下滑17.38%。“內外價差擴大，貿易融資商虧損嚴重，導致這兩個月的進口量同比出現下滑。另外，銀行收緊信用證融資也是貿易商暫時‘洗手不干’的原因之一。”朱亞幀說。

“從近期價差走勢來看，進口價格走低，但國內銷售價格下跌並不明顯，反映出國內棕櫚油下游消費需求較穩定。”王娜說。

“雖然國內銀行收緊了大宗商品進口融資，但進口貿易融資這種模式並不會完全消失，這是相關企業解決現金流問題的途徑之一，大宗商品進口貿易也離不開銀行資金的支援。”業內人士對記者表示，棕櫚油貿易融資怪象的出現，其實是市場風險的顯現。因此，如何防范風險並將其控制在可控范圍，應當是銀行及貿易融資商目前應該思考的問題。

端午節前最後一周，鄭糖寬幅震盪，主力1409合約一度下探至4760元/噸，最高上漲至4850元/噸，遠月1501合約波動幅度大於1409合約。分析人士預計，鄭糖短期難出現單邊行情，主要以震盪為主，震盪來源於紐約原糖走勢波動加大和短期國內市場多空訊息的轉化。

中糖協在5月中旬的廣西柳州糖會稱，噸糖成本在5200-5400元，目前國內糖價在4600元/噸，噸糖虧損在600-800元，預計2013/2014年榨季整個制糖行業虧損在100億元左右，制糖行業面臨諸多困難。

柳州經銷商張經理稱，5月份現貨采購有所轉好，主要是飲料行業采購增加，但目前廣西各大倉庫食糖庫存明顯高於往年水平至少兩成。糖協公布的截至4月末產銷數據也證明了當前國內食糖庫存過高局面。

終端方面，由於近期國內淀粉價格暴漲，果葡糖漿價格跟隨大幅上升，果糖在飲料行業替代白糖的優勢基本消失殆盡。飲料生產企業采購經理稱，如果后期果糖價格繼續上漲，集團可能考慮增加白糖采購減少果糖采購。

5月中旬后雞蛋期貨強勢回調，大連雞蛋主力合約1409半個月下跌了250元/500Kg。分析人士認為，雞蛋期價回調主要是對前期上漲過快進行消化，6月份后再次上漲概率偏大，主要因為夏季雞蛋需求增加，但產量因一季度存欄減少及夏季氣溫過高而出現減少，供需矛盾短期難得到解決。

回顧過去，每年5-9月份雞蛋采購價格均出現上漲，主要由於夏天雞蛋保鮮時間縮短，產量下降，而需求增加，部分年份夏季雞蛋價格甚至較一季度漲幅達到4-5成。

遼寧雞蛋養殖專業戶黃場長稱，夏季到來，氣溫過高，雞蛋養殖場需要增加降溫措施，另外蛋雞生產率也有所下降，較其他月份普遍下降10%左右，加上雞蛋單枚重量也有所下降，雞蛋單位成本較其他時間增加兩成左右。“去年12月份至今年1季度，受禽流感影響，整個遼寧地區蛋禽存欄量出現3成左右減少，5月份后存欄量有所回升，但總體存欄量仍較往年減少2成左右，后期雞蛋估計還有上漲可能。”他說。

農產品(行情,問診)（行情，問診）集購網飼養小組分析人士表示，今年一季度，養殖行業的嚴峻背景，大量中小養殖戶退出，為下半年國內肉蛋產品價格上漲，提供了基礎。5月國內豬價暴漲三成，雞蛋現貨從3月末3.1-3.2/斤出場價格上漲至目前4.8元/斤，漲幅超過4成。預計6-8月份國內出欄豬供應緊張，加上8月份之前屬於禁海期，最終使得雞蛋需求增加，雞蛋現貨價格有望在6-7月份上漲至5.5-5.6元/斤。

LLDPE期價在4月22日突破11000元/噸關口后，未能延續此前的強勢表現，頻繁出現大幅回調。不過，每次回調后期價均創出新高，上漲趨勢得以延續。但隨著利空因素增加，短期波動加劇。

供應壓力加大，庫存攀升

三四月份，石化廠家裝置檢修導致市場供應壓力減小，高庫存也得到了有效消化。而進入5月以后，由於前期檢修的線性裝置陸續恢復開車，在終端需求沒有改善的情況下，庫存壓力有所加大。近期石化廠家再次上調報價雖然對市場起到了一定的刺激作用，但貿易商對后市預期並不樂觀，多維持低庫存。據統計，4月底PE社會庫存在36.6萬噸左右，而截至5月底，攀升至40萬噸以上。其中，線性品種庫存增加明顯。在端午節假期期間，預計LLDPE社會庫存有望繼續增加。

終端需求疲弱不振

自4月開始，隨著農膜消費淡季到來，國內農膜生產企業開工率呈現持續下降的態勢。5月以后，由於訂單較4月進一步減少，開工率也有所下降。據統計，全國多數中小型農膜生產企業處於停車狀態，而規模較大的企業也僅維持低負荷運營。其中，棚膜生產廠家開工率一般在一成至三成，地膜廠家開工率多維持在五成左右。進入到6月，地膜需求將進一步轉淡，地膜生產企業對於原料的需求將再度萎縮。

包裝膜方面，由於其廣泛分散在多個行業當中，整體需求相對穩定。據統計，4月我國塑料薄膜產量在97.9萬噸，較3月的100.6萬噸有小幅下降。而5月的實際產量也基本維持在4月水平。進入6月以后，由於沒有大的節假日，市場對於包裝膜的需求難以集中釋放，包裝膜市場對LLDPE的消費也將難有起色。

上行空間受抑，期價頻繁調整

前期LLDPE期價處於大幅貼水狀態，導致市場存在較強的上漲動力。而隨著近期期價大幅上漲，目前貼水已經大幅縮小，這將使得LLDPE的上漲空間受到抑制。盡管從形態上看，上行趨勢沒有改變，但從內部結構分析，LLDPE期價已經從此前的幾乎沒有回調的強勢攀升轉變為當前的振蕩上漲，並且每一波的調整幅度都幾乎到達極限位置。而隨著市場利空因素累積，LLDPE上漲過程中劇烈回調風險將進一步加大。

總之，盡管目前LLDPE上漲趨勢沒有改變，但在利空因素影響下，漲勢已經有所放緩，波動進一步加劇。

日本調升消費稅對經濟復甦構成的負面沖擊在近兩個月初露端倪，然而日本央行視若無睹，並沒有采取進一步量化寬鬆措施，導致日元繼續保持堅挺姿態。在貨幣升值折價效應壓迫下，日膠備受金融屬性拖累而承壓下挫。與此同時，日本車企銷量下滑，港口天膠原料庫存攀升，海外高產季供應壓力趨於增大。種種利空因素打擊，迫使日膠連續合約失守前期振蕩平臺，期價跌落至2009年9月以來低點水平。

在今年4月初日本政府正式調增消費稅以后，日本國內民眾的消費購物熱情便遭受毀滅性打擊。據日本內閣府公布的數據顯示，4月該國消費者信心指數降至37點，創2011年8月以來新低。由此導致占據日本GDP比重60%左右的家庭平均支出在4月以三年來最快速度下滑，同比驟降4.6%至30.21萬日元。以百貨商店銷售額為例，4月同比大減12%至4172億日元，環比更是暴跌38.8%。環環相扣，民眾消費支出減少也拖累工業產出積極性下降，進而令企業放緩生產速度以避免庫存積壓。

日本央行認為，消費稅調增的不利影響只是暫時的，日本經濟依舊處於良性循環狀態中。事實上，消費稅調增變相抬高了日本全國通脹水平。4月日本不含生鮮食品的核心消費者物價（CPI）比去年同月升高3.2%，創下23年來最高漲幅，高於經濟學家預估的3.1%，更遠超過3月的1.3%，這也更符合日本政府能提前結束通縮局面的夙愿。

基於經濟還在回暖以及通脹預期不斷上升，日本央行在5月底的一次利率會議上維持原有貨幣方針政策不變，並暗示短期內不會推出更多的寬鬆措施。此舉不但令日元貶值預期蕩然無存，而且反增不少升值動能。可以發現，日元持續堅挺已迫使以日元計價的商品大幅走低，其中，日膠因貨幣升值折價效應而出現快速下探，上周連續合約更是失守200日元/千克的重要關口。

此外，日本包括4月新車銷量等在內的多項數據也出現顯著下滑。據日本汽車行業協會數據顯示，今年4月日本車市明顯受到消費稅率上調的沖擊，銷量同比下跌5%至18.9萬輛，不含微型車則更是下挫11.8%，創下16個月以來最低月度銷量水平，同時還導致日本車市終止了去年9月以來的連續7個月增長的勢頭。在預計下游消費可能進一步萎縮的趨勢下，車企放緩了原料采購步伐，致使日本港口橡膠庫存在截至5月20日激增至22514噸，創近幾年同期高位水平。

面對日元走強以及下游車企銷售遇阻的不利情況，日膠期貨正遭遇雙重利空打擊，隨著連續合約期價跌破前期平臺之后，未來膠價仍然存在繼續回落的風險。