王良享：就業弱復蘇阻美元升勢 英鎊快加息匯價受惠

去年12月底，貿易加權美匯指數為76.436。今年1月份，美國開始減少每月買債100億美元，貿易加權美匯指數曾經上升1.8%，至最高77.84，其后無以為繼一直下跌。至5月初，該指數下跌至76以下。

過去兩周，因為個別貨幣如歐元及英鎊都在重要心理關口（1.40及1.70）前回調，加上歐洲央行表示最快於6月份可能減息及局部量寬，令歐元跌勢加速，間接提高美匯指數，但至5月9日，該指數仍只是76.356，與年初相若。美國退市，美匯不升，其實並無矛盾。

筆者曾經指出，由於長期利率於去年下半年大幅攀升的效應已完全反映於美元匯價之中，而市場也無缺乏美元（從聯儲局仍有2.5萬美元超額準備金反映），美元不見得會因聯儲局退市而步入上升周期。當然，美國似有似無的就業市場復甦也阻礙美元反彈。

三大因素不支援美匯

近期耶倫表示充分就業的失業率將界乎5.2%至5.6%之間。雖然最近一個月失業率急跌至6.3%，但並非因為職位大幅增加，而是由於太多人離開就業市場，參與率急跌至36年來低位的62.8%，未來若參與率回升至63.2%，以過去半年平均每月職位增長的20.2萬份計算，美國失業需要21個月才能回落至5.5%。

除了美國加息仍遙遙無期之外，另外兩個主導匯率升跌的因素，即經濟增長速度與資金流也不支援美匯上升。美國第一季GDP初值0.1%，經修訂后，可能出現負增長。1995年至2001年美匯大反彈的特征是GDP增長曾高見5.4%，而且財赤變盈余。今年余下日子縱使增長加速，全年也不會超過2.5%，美國的「產出缺口」（Output Gap）仍接近5%，實在難以引起投機買盤。

美企寧併購不班資回朝

再說資金流動，上周五美國TIC資金凈流入數據指出，過去5個月外資其實凈沽出339.3億美元等值股票。美國企業盈利過去五年內持續增長，但資本性投資欠奉，企業寧愿將海外盈利在海外作併購也不回調（舉例:上月中美國通用電氣就宣布準備以170億美元收購法國能源巨頭阿爾斯通）。

美匯下跌，最大受惠者應是已在加息或快將加息的國家的貨幣。去年12月，筆者曾提出，由於英國服務業復甦加快，就業市場暢旺，加上房市上升帶動財富效應，令經濟增長加速，英鎊可向1.70進發。5月初英鎊兌美元曾高見1.6996，其后歐洲央行暗示6月份減息或推行量寬，令歐元急跌，英鎊跟隨歐元匯價下跌回調至1.6732水平。上述三個影響匯率因素，即經濟增長、利率與資金流分析英鎊現價，仍具上升空間。

英鎊快加息匯價受惠

第一，英國除服務業復甦顯著以外，最近公布的4月份制造業采購經理指數又再攀升至57.3的半年高，3月份貿易赤字再度縮窄至12.84億英鎊，出口增速加快，有助經濟增長體現央行估計的3.4%。

第二，英國幾乎肯定早過美國加息，最快可於明年首季。上月英國房價按年升幅10.9%，雖然住宅負擔能力仍下跌，但現水平的86.3並不低，過去20年平均為82，英國房市泡沬化之說不足信。另一方面，英國失業率下跌的趨勢頗為明顯，現在6.8%的失業率已超越央行7%的目標。

短期內，雖然通脹稍低（消費物價指數1.6%為53個月低位），但如果歐元區推量寬，通脹回升，將推動英國通脹快速回升，加大英國央行退市壓力。

第三，關於資金流，當美國公司紛紛投資海外時，英國企業則持續成為收購目標。最近，美國輝瑞（Pfizer）就正準備以1170億美元收購英國阿斯利康。雖然仍有阻滯，但卻反映不少美國公司為較低英國稅率而欲遷移注冊地的風氣。總括而言，今年內，增長、利率與資金流三大因素仍支援英鎊匯價上升。