袁志峰：給予中國旺旺買入評級

基於global dairy trade的數據，全脂奶粉的價格按年下跌16.8%，並由2014年2月的高位下跌21.5%至3,928美元/噸。奶粉是中國旺旺(151，＄11.20)的重要原材料，占銷售成本約20%，且主要由紐西蘭進口。我們相信這將對2014年下半年的毛利率有利，並有助消除市場對原材料價格上漲的擔憂。另外，旺旺分別於2013年10月及2014年1月上調其飲料產品的價格，總升幅大約10%。新產品的毛利率也將維持高於40%的水平。

回顧2013年，公司凈利潤為6.87億美元，按年升24.1%，較市場預期高5%。正面的驚喜主要來自較市場預期高的毛利率(按年升2個百分點至41.5%，且所有業務板塊均呈上升趨勢)及較市場預期低的廣告促銷費用(廣告促銷費用對收入比例按年持平在3%)。毛利率的提升主要受惠於產品價格的調整及結構的優化，而廣告促銷費用的控制則源自對現代銷售渠道的有效管理。

新產品將成為2014年的主要增長動力。旺旺將於各個業務板塊中推出新品。管理層預計新品對總收入的貢獻將由過去的1-2%提升至5%。主要的產品包括香蕉牛奶、吸吸冰、麥片牛奶、米粉、果蔬汁及功能飲料，其中的一些已在初期推出時取得成功。為了更好的管理其上千個產品類別，旺旺將中國劃分成更小的區域，並針對每個區域制定計劃。銷售團隊更貼近市場，有助於提升營運的靈活性。

基於我們2014年7.82億美元的盈利預測(每股盈利0.059美元)，現時股價相當於24.3倍預期市盈率。我們看好旺旺，小眾市場中的領先地位使其具有提價能力並有助避免一些食品飲料細分市場日趨激烈的競爭(廣告促銷費用對收入比例為3%，相較康師傅(322)及統一(220)平均的約10%)。本行給予旺旺買入評級，目標價12.92元，相當於28倍預期市盈率。