波動率策略系列（四）賣空鐵蝶式期貨期權組合策略

賣空鐵碟式期權組合是一種波動率規則，它適用於期貨價格在一定范圍內變化的情形。對此規則的使用並不是特別普遍，原因在於雖然該規則能產生凈權利金支出，但同馬鞍式期權組合和勒式期權組合相比，它能夠提供的收益很少，而面對的風險卻只是略小一點。下圖是此種規則的益損圖：

賣空鐵蝶式期權組合包括一份具有低執行價格的看跌期權空頭，一份平價看跌期權多頭，一份平價看跌期權多頭以及一份較高執行價格的虛值看漲期權。易知，當期貨價格跌至低執行價格以下或高於執行價格以上時，我們將能獲得最大收益，即高執行價格-中執行價格-凈權利金；當期貨價格為中執行價格時，我們將面臨最大損失，即凈權利金支出。應當注意，此組合具有兩個益損平衡點。其中，向下益損平衡點為：中執行價格-凈權利金支出；向上益損平衡點為：中執行價格+凈權利金支出。

下面我們用圖表說明此規則的具體分析情況。

由以上分析可知，賣空鐵蝶式期權組合的與賣空看跌蝶式期權組合相似，但所使用的期權是不同的，我們依然以2007年底cbot玉米行情為例說明該規則的應用。

假設投資者在2007年9月5日，當玉米期貨價格為360美分/蒲式耳時，他構造了這樣一份賣空鐵蝶式期權組合：

售出一份執行價格為330美分/蒲式耳的虛值看跌期權，得到權利金11.5美分/蒲式耳。

售出一份執行價格為390美分/蒲式耳的虛值看漲期權，得到權利金13.5美分/蒲式耳。

買入一份執行價格為360美分/蒲式耳的平值看跌期權，付出權利金24.2美分/蒲式耳。

買入一份執行價格為360美分/蒲式耳的平值看漲期權，付出權利金24美分/蒲式耳。

四個期權的到期日都是2個月，該規則會出現凈權利金支出：24.2+24-11.5-13.5=23.2美分/蒲式耳。

下面給出該規則的益損表：

損益圖如下：

深度分析：投資者構造該規則后的一個月內，，期貨價格並沒有大的變動，始終位於370美分/蒲式耳和415美分/蒲式耳之間震盪，行情對頭寸不利。此時，除非對行情有很大把握，否則投資者應當及時平倉，這樣還可以得到一些權利金收入。到了第二月，價格有上漲的趨勢，隨著價格的上漲，並位於向上益損平衡點之上時，頭寸開始獲利，此時投資者應當繼續持有該頭寸組合，因為由益損圖可知，若期貨價格始終保持在向上益損平衡點之上，則投資者在期末將得到最大收益。若投資者認為價格將繼續上漲，此時他可以平掉看漲期權多頭頭寸，這樣可以增大盈利的空間。在實際行情中，價格是上漲的，但若是下降的，投資者可以平掉看跌期權空頭頭寸，這樣也可以增大盈利的空間。若在很長一段時間內，行情並沒有大的變化，則最好平掉整個頭寸，這樣做至少可以減少一些損失。