吳曉求：理念錯位誤導資本市場

中國資本市場的供求關係之所以長期處在失衡狀態，嚴重背離實體經濟，與我們發展資本市場的理念錯位有密切關係。長期以來，我們重融資，輕投資，重為企業服務，輕為投資者服務，把資本市場的改革和發展只看做中國金融體系改革的補充而非中國金融體系改革的核心。此外，我們目前在發展資本市場方面有些理念是口號化的、浮於表面的。因此，深入理解為什么要發展資本市場是目前最迫切的問題。

一、發展理念錯位與供求關係失衡

首先，必須正確理解在中國發展資本市場的必要性。資本市場的一個重要功能就是使風險流量化，從而實現風險的有效設定。當前中國的經濟規模越來越大，同時也面臨著越來越嚴峻的內外部環境，如戰略性資源的嚴重的資源約束，以及龐大的存量結構調整等等。中國經濟要成長，必須依靠杠桿化的金融體系來撬動越來越龐大的實體經濟，從而推動科技進步，推動產業革命，這也正是美國經濟發展過程中可資參考的經驗。能夠助力中國經濟成長的金融體系，其內核一定是發達的資本市場。目前中國金融體系的市場化程度低，證券化程度低，金融市場沒有提供更好的投資途徑和資產。因此中國需要大力推進金融體系的市場化改革，需要大力發展資本市場以形成一個具有強大資產設定功能的資產池。資本市場的核心功能並不是要融資而是投資。因此資產池不僅要為實體經濟服務，也要為投資者提供可設定的充分揭示風險的證券化金融資產。

中國的資本市場長期處在失衡狀態。從資產供給者方面看，成為上市公司在國內本身就是一種制度性紅利。不少企業都在排隊上市，源源不斷地供給股票，這些股票的質量則沒有保障。在這種情況下, 市場出現了下跌, 供求關係就出現了嚴重失衡。從維護市場穩定化和實現市場供求關係的動態平衡角度看, 中國現階段還是需要一定的政策干預的。在目前市場狀態下，暫緩ipo不失為從供給角度所作的一種調節，利大於弊。從資金供給者的方面看，現階段中國資本市場的主力軍仍是中小投資者，公募基金在最高峰時曾達到市場流動規模的25%。而這是一個流量極不穩定、規模有限的資金來源，因此市場的不時下跌就在情理之中。我國目前不允許除了老百姓之外其他資金進入市場，而中國居民進入市場、進行投資的主要方式還是存款和購買銀行理財產品，收益率比較低。

二、拓寬資金渠道與四項改革措施

中國的資本市場確實需要改革。要形成有利於市場供求關係動態平衡的政策架構，首先要從供給下手，不能無限地供給，供給的閘口還是要調節的。中國的市場經濟並不是完全自由的市場經濟，我認為國家適度的政策調節還是很有必要的。市場要有一個培育的過程，供給手段是在不得已的條件下動用的，一般情況下不動用。當供給的資產是有價值的, 揭示的資訊是充分的時候, 更重要的是把資金的渠道拓寬。當前有限的資金渠道是難以承受如此大規模的股票供給的。當前的習慣性做法是號召老百姓買股票。事實證明，購買市盈率在5倍以下的金融機構的股票確實比銀行儲蓄的盈利要高。我們可以在資產選擇上進行動態收益的匹配，要改革社保基金、地方養老金管理辦法，要建立以市場為導向、專業化為平臺的透明的資產管理機制。我認為這是改革的重點。與此同時，中國資本市場要創造條件讓外部資金有序進入中國資本市場，沒有滾滾而來的外部資金，中國資本市場終究是難以發展起來的。

中國資本市場目前已經出現了信心危機，要扭轉當前資本市場頹勢，當務之急是要采取有效措施穩定市場，恢復投資者信心。概而言之，應采取以下措施:

一是適當收縮市場融資規模，放緩pio發行的速度，緩解市場資金供給壓力。

二是采取適當措施和政策，引導新增資金進入股市。除了中央管理的社保基金繼續按比例進入市場外，要鼓勵地方政府管理的社保基金和養老金，運用市場化和專業化機制，按照一定比例進入市場。與此同時.要進一步增加qfii規模，降低qfii進入標準，提高國際化的程度。

三是鼓勵大股東特別是藍籌股國有大股東增持股份，鼓勵有充分現金流的上市公司實施回購，以穩定市場投資者信心。

四是必須改革ipo前股東股份減持制度，適當延長這些股份的鎖定期，制定一個動態的、與企業成長相匹配的結構化的減持辦法, 從存量角度減輕減持套現對市場所形成的巨大壓力。

在中國，發展資本市場的道路注定是曲折的，但發展的前景一定是美好的。中國資本市場發展根植於中國不斷成長的經濟，可謂擁有肥沃的土壤。但是，資本市場的成長還需要適當的溫度和環境，即適宜的規則和政策。只有這樣，中國資本市場動態可持續成長才會出現，中國經濟持續增長的財富效應才會出現。

吳曉求系中國人民大學校長助理、金融與證券研究所所長