5新股昨日路演券商冷對自主配售權

每經記者鄭佩珊

等待了1年多之後，IPO終於重啟。新股路演由新寶股份、紐威股份等5家公司率先揭開帷幕。

2014年1月2日上午9點半，在證監會旁的威斯汀酒店裡，新寶股份正在路演，現場座無虛席。由於新寶股份對投資者的資金並沒有要求，現場出現了不少個人投資者。同樣，在深圳進行路演的紐威股份，也是面對滿座的投資者，一名在現場的機構人士在電話中向記者表示，“大家對於紐威股份的評價還不錯。”

“我們期待與各位見面已經快三年了。”這是新寶股份董秘楊芳欣路演時的開場白。《每日經濟新聞》記者註意到，在場的投資者都躍躍欲試。

“首批新股網下配售被市場預期為2014年的第一個暴利領域。”一名市場人士指出。在這誘惑背後，是新的遊戲規則之下各​​方的博弈：券商博弈、投資者博弈、上市公司博弈，而這些博弈的最終結果將會表現在發行價格上。此前被市場寄予厚望的“承銷商自主配售”尚沒有吃螃蟹者，“價格優先”方案將是網下詢價獲配的先決條件。

價格優先仍是主流

在新股重啟之後，市場一直期待能在新股的配售方案中看到“自主配售權”如何演繹。然而，令人遺憾的是，至今刊發的多家新股配售方案中，仍舊使用“價格優先”方案。

雖然新股發行體制改革意見中明確規定了券商擁有自主配售權，但是全通教育、新寶股份和炬華科技等6家公司的主承銷商均未使用自主配售權。僅楚天科技有所不同，楚天科技主承銷商宏源證券的自主配售方案最為明晰，IPO初步詢價及推介公告中相關內容規定如下：在將網下投資者分為公募基金和社保、其他網下投資者的前提下，在網下配售環節，對長期客戶的配售比例為對同類非長期客戶配售比例的1.5倍。

剛剛路演的兩家公司中，新寶股份在其方案中指出，剔除不低於10%最高報價申購量後，報價不低於發行價格的為有效報價，發行人和保薦機構（主承銷商）將根據申報價格從高到低排列，確定有效報價投資者數量，有效報價投資者的數量不少於10家，且不多於20家。如果有效報價最低價同檔價格的投資者數量較多，導致有效報價投資者總數出現超過20家的情況，則根據申購數量優先、時間優先的原則在有效報價最低價的投資者中確定投資者，使得有效報價投資者數量不多於20家。

利益驅動是原因之一

大盤股紐威股份也在其配售方案中透露，“將全部配售對象的每一個報價單元按照擬申購價格由高至低的順序排序，報價單元由擬申購價格和該擬申購價格對應的擬申購數量兩個部分組成；擬申購價格相同的，按照該檔擬申購價格對應的擬申購數量由多至少的順序進行排序；擬申購數量也相同的，按照申購時間的先後進行排序；申購時間仍相同的，則由發行人和主承銷商協商確定最終排序。”

不難發現兩家公司都是採用“價格優先”的定價原則，“從這兩家進行路演的公司情況來看，新寶股份和紐威股份的配售方案都相對比較保守，沒有出現較為激進的方案。”一​​名深圳的大型券商投行人士向《每日經濟新聞》記者表示，“券商甚至可以在方案中表明就是可以將配售的方案向自己的客戶多進行一些傾斜，這些都在允許範圍之內。”

在自主配售權之下，“我完全可以給自己的客戶多配置一些股份。”該名投行人士指出，“可能是因為第一批，關注度過高，所以做方案比較小心謹慎。”

但真正的原因是什麼？券商擁有自主配售權卻為何沒有使用？作為第一批配售股是目前市場萬人爭搶的香餑餑，卻為何沒有留給自己的客戶？上述深圳的投行人士指出，“在新的遊戲規則之下，如果仍以價格優先為最主要參考指標，那麼只要價格偏高就能獲得配售。對於承銷商而言，發行的定價越高，其融資額就越大，承銷費用與融資額直接掛鉤，或許其中的利益驅動也是一個原因。”

提前爭搶CA證書

眾多投資者對於網下配售躍躍欲試，但是能首先獲得參與資格的投資者卻屈指可數。記者獲悉，同一家私募的不同兩個產品在不同券商處開戶，同時申請CA證書，其中平時交易量頻繁的和資金總數較多的產品賬戶率先獲得了CA證書，而另一家則被告知無法申請證書。

其實參與配售的資格即從券商處獲得交易所的CA證書。但是首批能申請CA證書的名額在每個券商中都極為有限。如果個人投資者希望首批參與網下發行，國泰君安需要個人賬戶當前金額超過2000萬元；如果是法人，要求其資金超過3億元。“我們券商目前也只獲得了100個網下申購的名額，所以在申請的客戶名單中，我們會按照客戶近三年的交易額結合佣金的情況來判斷，同時會考慮是否參與過我們證券公司的理財產品或者別的貸款業務。”

根據國泰君安一名負責網下申購的負責人透露，“之前交易所就給了幾個大券商每家100個網下申購的名額，小券商更少，甚至還不一定能分得到。”

在初始進行網下申購時，各大券商手裡的名額都非常有限，都必須考慮客戶的資金實力，客戶在公司的交易情況以及佣金多少來進行排名。例如廣發證券要求個人投資者在其賬戶中的資金超過5000萬元，機構投資者的資金要超過1億元，《每日經濟新聞》記者了解到，還有券商甚至要求個人投資者賬戶資金超過7000萬元才能有條件進行網下申購。

根據相關規定，參與初步詢價的投資者，應向上交所申請獲得網下申購電子平台CA證書，安裝交易端軟件方可登錄申購平台。投資者報價、查詢均須通過該平台進行，通過該平台以外方式進行報價視作無效。

上述提及的100個網下申購名額是交易所初始時表示，暫時給券商配發一定的名額，《每日經濟新聞》記者獲悉，現在該名額限制已經打開。個人投資者目前都可以向上證所以及深交所申請CA證書。

但申請CA證書流程所需花費的時間較長，目前再進行申請的投資者將與第一批新股無緣。為了能趕上第一批新股配售，有部分個人投資者想方設法快速獲得深交所CA證書，甚至親自往返深圳。

[NT:PAGE=$]上市公司陷兩難

但是獲得配售資格之後，如何獲得配售份額呢？按照最新規定，網下配售剔除10%最高報價部分。“申購難度就加大了不少，此前只要往高報價就不會被剔除，但是現在不能報價過高，也不能過低。最好的報價是在適中的價格上偏高一些，這樣按照價格優先的方式時，能夠保證不被篩出來。”上述深圳私募人士向記者指出。在這種情況之下，目前每家公司只有20個獲配名額，“價格報低就肯定沒戲，所以為了能夠穩穩地獲得配售，還是得往高報價。”為了爭奪第一批配售香餑餑，個人投資者也得有足夠實力才行。

目前，除了上述兩家進行路演的公司之外，楚天科技、我武生物兩家公司的路演也於2日上午舉行。據悉，此次路演只有主承銷商圈定的具備申購權的合作機構才能進場，個人投資者與未被邀請的機構投資者均不能入場。此外，全通教育的路演也於當日舉行。

相對於券商希望發行價越高越好，上市公司的內心卻更為糾結。

按照目前最新規定，擬IPO公司的控股股東、持股的董事和高管，應在公開募集及上市文件中公開承諾：所持股票在鎖定期滿後兩年內減持的，其減持價格不低於發行價；公司上市後6個月內如公司股票連續20個交易日的收盤價均低於發行價，或上市後6個月期末收盤價低於發行價，鎖定期限自動延長至少6個月。

按照此規定，新股上市之後，遊戲規則已經有了明顯變化。“上市公司自身也在博弈，在路演時通過和投資者溝通，包括此前和投行之間溝通商量配售辦法，其最終還是希望股票價格能發得比較高，但是在這規則之下，又不能過高，不然風險難以預估。”上述深圳私募人士透露。對於上述企業而言，如何把握尺度是其博弈的關鍵。

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新版招股書四大變化：關注限售承諾和股價維穩

每經記者王一鳴

自昨日（1月2日）開始，已有拿到IPO批文的公司開始路演，目前披露的IPO招股意向書則是投資者進行詢價的基礎。

對比之前的IPO招股說明書（申報稿）和招股意向書，按此前《證監會關於進一步推進新股發行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》），擬IPO公司披露的新版招股意向書均呈現出與以往不同的信披內容，如相關股東限售解禁、減持承諾增加、公司股價破淨後穩定股價預案、老股轉讓與新股發行並行、加強業績下滑風險提示等。

（注：招股說明書和招股意向書內容基本相同，主要差別在於說明書披露了發行價格、發行市盈率、預計實收募股資金；意向書則沒有以上內容，但披露了對詢價對象的要求等內容。）

部分股東承諾自願鎖定限售股/

相比之前的IPO招股書，本次意向書中股東承諾內容明顯增加，以新寶股份為例，控股股東東菱集團承諾：公司上市36個月內，不轉讓或者委託他人管理其直接或間接持有的公司公開發行股​​票前已發行的股份，也不由公司回購其直接或間接持有的公司公開發行股​​票前已發行的股份等內容。

此外，控股股東還承諾：所持股票在鎖定期滿後兩年內無減持意向；公司上市後6個月內如連續20個交易日的收盤價均低於發行價，或者上市後6個月期末收盤價低於發行價，持股鎖定期自動延長6個月。

不僅控股股東，根據《意見》，持有公司股份的董事和高級管理人員也被要求進行滿足條件鎖定期限自動延長的承諾。

資深投資人士江先生向《每日經濟新聞》記者表示，“這與發行過可轉債的正股情況有些類似，如果破發，市場會對大股東有護盤預期，如連續19個交易日都低於發行價，那第20個交易日可能會拉抬股價。另外，如果上市後第6個月破發，最後幾日可能會出現護盤資金，這在可轉債正股是很常見的情況，不想觸發回售條款。”

記者還注意到，例如楚天科技的實際控制人對所持股份給出自願鎖定的承諾；公司控股股東、其他持股5%的股東則對所持股份的自願鎖定期、減持價格、持股意向及減持意向予以具體說明。

此外，全通教育一股東披露了減持時間表：發行前持股比例為5.56%的股東——北京中澤嘉盟投資中心承諾，將在其到期日2017年6月8日前依法全部減持所持公司股份。

上海某投行人士向記者表示，股東們對自願鎖定期、減持價格的承諾，包括穩定股價預案，是發行人、控股股東及股東之間協商進行，若承諾足夠多、相關方案完善，對二級市場投資者保護就相對充分，這不僅是《意見》的落實，也有助於企業提高過會概率。

穩定股價預案對重資產企業更有效

《意見》曾明確提出，發行相關方應在發行文件中提交上市後三年內公司股價低於每股淨資產時，穩定公司股價的預案。

以新寶股份為例，其穩定股價預案大致內容有三：1、回購方案。三年內，一旦出現連續20個交易日收盤價跌破每股淨資產，公司將討論回購，並遵循相關原則——單次回購資金規模不高於上一年歸屬於母公司股東淨利潤的20%，以及單一會計年度用以回購資金合計不超過上一年淨利潤的50%。2、控股股東增持方案。控股股東單次用於增持的資金不低於從公司上市累計得到的現金分紅金額的20%，單一年度使用資金不超過50%。

最大亮點或在於第3點——將高管部分收入用於增持：如採取上述措施後，股價仍低於每股淨資產，公司董事和高管將通過二級市場以競價交易買入股份。遵循原則為，單次購買股份的資金不低於上一年度領取的稅後薪酬20%，單一年度則不超過50%。

若未實施預案，則有對應懲罰措施：發行人未實施的，以單次不超過上年淨利潤的20%、單一年度合計則不超過50%向全體股東實施現金分紅；控股股東未實施的，將停止獲得分紅，同時其持股不得轉讓，直到採取相應措施並實施完畢為止；對於董事及高管未實施的，將被停止領取薪酬或津貼及股東分紅等。

對此，江先生表示，穩定股價預案對重資產行業的公司更有效，如陝西煤業，與中煤能源屬於同一量級，但A股包括中煤能源、上海能源、恒源煤電、開灤股份等六家煤炭股均處於破淨狀態。而對輕資產的中小企業來說，三年內破淨這個條件相當於偽命題，或許可以考慮其他指標衡量，“第一批創業板個股2009年10月上市至今已4年，還沒有破淨的，中小板也僅四隻。”

“老股轉讓”可製約買方報高價

此外，新的招股意向書中還體現出《意見》的“老股轉讓”政策，用以“嚴控”IPO超募。

此前，證監會規定，今後發行人應根據募投項目資金需要量合理確定新股發行數量，新股數量不足法定上市條件的，可以通過轉讓老股增加公開發行股​​票的數量；新股發行超募的資金，要相應減持老股。

首批5家公司發布的詢價推介公告顯示，5公司發布的老股轉讓條款，其前提條件均在超募情況下啟動，老股轉讓所得資金不歸公司所有，老股轉讓的持股股東持股時間需在36個月以上，其轉讓價格應與新股發行價格相同。

紐威股份招股書顯示，公司擬發行新股5000萬股，公司股東擬公開發售股份（老股轉讓）不超過7000萬股，本次公開發行股​​票總量不超過12000萬股。

全通教育在意向書中明確，本次公開發行預計採用“新股發行”及公司股東“老股轉讓”方式，新股發行與老股轉讓的實際發行總量不超過2000萬股。

楚天科技的兩名老股東則擬轉讓1300萬股。

某陽光私募投資經理表示，老股東轉讓股票可對買方報高價形成約束，促進買賣雙方充分博弈。他將關注近期相關個股詢價情況，並將最終“老股轉讓”的佔比多寡視為發行價是否合理的參考之一。

如實披露業績下滑

《每日經濟新聞》記者還觀察到，首批擬IPO公司在招股意向書中除了披露最新經營情況外，還對業績預計下滑的情況予以了說明。

如新寶股份、我武生物、楚天科技等披露了2014年一季度的業績預告：楚天科技預計“同比不存在下滑的情形”；新寶股份預計同比變動幅度為-10%~10% ；我武生物預計同比下滑23%~30%。

對此，華南地區某券商保代曾表示，因《意見》中明確，發行人上市當年營業利潤比上年下滑50%以上或上市當年即虧損的，證監會將自確認之日起即暫不受理相關保薦機構推薦的發行申請，並移交稽查部門查處。但是發行人在招股說明書中已經明確具體地提示上述業績下滑風險、或存在其他法定免責情形的，不在此列。

因此，保薦機構對會後事項均在認真履行核查程序，做好工作底稿，以證明其勤勉盡責，特別是針對業績存在下滑風險的，都要如實披露，即體現註冊制中以信息披露為中心。而對於擬IPO公司若最近1年實現的淨利潤同比下滑等情況，最終交由證監會決定是否重新提交發審會討論。

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炬華科技：智能電錶有力競爭者自主品牌戰略提升業績

·發行後總股本：不超過1億股

·發行股份：不超過2500萬股

·計劃融資額：約2.08億元

·2013年中報每股收益：1.09元

·2013年中報每股淨資產：6.13元

·競爭力：★★★

·成長性：★★★

·穩健度：★★★

每經記者郎曉俊

在成立之初以ODM代​​工方式切入電能表市場的炬華科技（300360，SZ），不斷通過技術研發使得自身實力得到了快速提升。隨著國家電網集中採購模式的施行，具備技術和產品影響力的炬華科技開始主攻自主品牌的建設，產品也迅速進入了國家電網招標項目。時至今日，炬華科技自主品牌所佔營收比重已遠遠超過ODM業務，實現了華麗轉身。

近年來，國家電網招標對於智能電錶行業的推動作用顯而易見，不過隨著2014年全覆蓋計劃的完成，未來市場的增長點成為投資者關心的焦點。對此，業內人士向《每日經濟新聞》記者指出，隨著智能電錶更新時點的臨近，加上農網改造，智能電錶市場需求不會出現快速下滑，將會實現平穩過渡。

招股書顯示，炬華科技此次IPO擬募資約2.08億元，主要投向年產600萬台智能電錶及用電信息採集系統產品及其技術研發中心升級項目。

上述項目全面達產後，公司智能電錶和用電信息採集系統產品總產能將達到600萬台，相比目前280萬台的年產能，提高一倍以上。

從ODM到自主品牌華麗轉身

位於杭州市餘杭區的炬華科技，是一家專業從事電能計量儀表及用電信息採集系統產品研發、生產和銷售業務的企業。其產品主要服務於國家電網、南方電網及各省網公司等國內電力用戶和非電力用戶，涵蓋電能表和用電信息採集系統產品。

不過，炬華科技在成立之初並沒有打造自主品牌，而是以ODM代​​工的方式為國內廠商提供電能表的模塊和半成品。招股書顯示，隨著產品被廣泛推廣和應用，公司自身技術優勢日益凸顯，目前公司擁有多項專利，並參與了多項電能計量儀表標準的起草和修訂工作。2006年，炬華科技開始創立自主品牌。

炬華科技招股書顯示，公司所處行業屬於“節能環保產業”戰略中“市場化節能環保服務體系建設”的重要部分，同時也是“新一代信息技術產業”中“重要基礎設施智能化改造”的組成部分，是國家今後實現快速健康發展的重點領域。

根據電力行業“十二五”發展規劃，預計到2015年，全國發電裝機容量達到14.37億千瓦左右。隨著全球智能電網建設及電網改造的全面推進，國際國內智能電錶市場面臨巨大的發展潛力。

資料顯示，2009年下半年開始，佔據國內供電服務市場絕對優勢地位的國家電網公司改變了電能表採購模式，由原各網省公司獨立招標變更為國家電網公司集中招標，同時對參與投標企業資質提出了明確要求。天相投顧研報指出，分散招標導致各地對智能電錶的需求自成體系，差異化明顯，同時採購規模較小，價格波動大，因而全國性的品牌企業難以及時響應需求的變化，規模優勢難以顯現；而統一招標有效地統一了標準，有利於優勢企業的發展。

炬華科技招股書顯示，根據中國儀器儀表行業協會電工儀器儀表分會的統計數據，2009年至2011年前四次國網招標中，公司中標總量分別為12.61萬台、81.19萬台和96.66萬台，統一招標後中標數量明顯上升。

伴隨著產品中標規模不斷擴大，炬華科技自主品牌的影響力逐漸顯現。數據顯示，2010年炬華科技自主品牌和ODM分別占公司營業收入的48.34%和51.66%，而到了2012年，自主品牌比例逆轉達到63.98%，佔據主導地位；2013年中期自主品牌所佔比例為66.36%。

同時，炬華科技自主品牌41.61%的毛利率也遠遠高於ODM業務33.49%的水平，從而推動了業績快速增長。2010~2012年以及2013年1~6月，公司營業收入分別為2.87億元、4.88億元、7.18億元和3.46億元；淨利潤分別達到3321.64萬元、7579.81萬元、1.34億元和8179.82萬元。

市場份額有待提高

昨日（1月2日），一位電力設備行業專業人士告訴《每日經濟新聞》記者，智能電錶總體上分為單相智能電錶和三相智能電錶。單相電錶只對單相電壓電流進行採樣和計量，目前在國內主要用於家庭住宅類，屬於民用電錶；而三相電錶對多相電壓電流進行採樣和計量，並有計量無功電量、監測電流平衡率、斷相記錄、完善的負荷記錄等功能，目前主要用於工業方面，其技術含量更高，價格和毛利率水平也比單相電錶高。

炬華科技招股書顯示，2013年1~6月公司三相智能電錶的平均銷售價格為349元/台，遠高於單相智能電錶的128.74元/台；而三相智能電錶37.57%的毛利率也高於單相智能電錶的31.19%。2009~2011年，公司主導產品三相智能電錶中標數量分別為2.11萬台、32.97萬台和30.97萬台。

雖然近年來三相智能電錶的中標數量增速明顯，不過與競爭對手相比，炬華科技的行業地位仍需提高。安信證券研報統計顯示，在2011年第二至第五批次的國網招標中，1級三相智能電錶中標前5名分別是林洋電子（601222，SH）、威盛集團（03393，HK ）、華立儀表、炬華科技和三星電氣（601567，SH）；而2012年中標前5名則變成了林洋電子、威盛集團、三星電氣、華立儀表和海興電力，炬華科技榜上無名。

《每日經濟新聞》記者以投資者身份致電林洋電子，工作人員表示，目前智能電錶市場競爭較為激烈，公司雖然排名居前，但前幾名的總體份額有所回落。不過公司從技術到經營上都比較成熟，並不擔心市場地位問題。

一位不願具名的分析師表示，林洋電子和三星電氣都處於行業龍頭地位，不過智能電錶市場很分散，不會出現一家獨大的情況，排名前五的企業各自所佔份額也就在8%左右。

從經營數據上看，林洋電子2012年營業收入和淨利潤分別為19.1億元、3.03億元，2013年中期分別為7.61億元、1.17億元；三星電氣2012年營業收入和淨利潤分別為25.6億元、2.64億元，2013年中期分別為9.68億元、8408萬元。由此來看，炬華科技距行業龍頭的地位還有一定差距。

行業需求將平穩過渡

上述電力設備行業人士表示，隨著普通居民對用電設備的需求不斷增加，未來單相供電可能難以滿足用戶需求，三相電能表將從工業應用為主逐步擴展到民用領域。但這一趨勢並非短時間內能夠實現的，至少從目前國家電網招標情況來看，還是集中在單相智​​能電錶上。

國家電網招標數據顯示，2010~2012年2級單相智能表的招標量分別為4149萬台、5438萬台和7004萬台，佔當年智能電錶招標總量的91.4%、90.9%和92.1%。

國家電網制定的《智能電網“十二五”規劃》顯示，“十二五”期間，國內智能電錶的安裝總量約為2.3億隻；2010年至2014年智能電錶覆蓋率進度分別為15% 、35%、65%、90%和100%。這個進度是否意味著智能電錶的市場空間將在2015年出現大幅萎縮，相關企業的業績會不會受到嚴重影響？

“應該說整體數量會有一定下降，但幅度不會很大。”林洋電子相關人士表示，因為存在一個更換的需求量。

安信證券分析師蘇旺興也在研報中持相同看法，他認為智能電錶的精密度要求較高，所以5年左右是其合理的使用期限。2010年開始大範圍推廣的第一批智能電錶，到2015年將面臨更換的需求，並且更換量與之前安裝的量成正比，所以市場需求仍然存在。

上述不願具名的分析師認為，除了更換需求，還有農網改造的需求。“當時制定計劃的時間較早，主要針對的是城網建設。2013年初，農網的招標計劃是在未來3年內招標2.3億~2.5億隻，目前這個需求量仍在，所以智能電錶市場需求不會出現大規模下滑，但是以後每年的招標規模可能也不會有太大增長。”

募資加大單相電能表投入

炬華科技此次IPO擬募資約2.08億元，其中投資年產600萬台智能電錶及用電信息採集系統產品項目1.77億元，投資智能電錶及用電信息採集系統產品技術研發中心升級項目0.31億元。

按照公司計劃，上述項目全面達產後，公司的三相智能電錶年產能將增加80萬台，單相智能電錶年產能將增加280萬台，用電信息採集系統產品年產能將增加40萬台，總產能將達到600萬台，相比目前280萬台的年產能，有明顯提高。

炬華科技採用的是訂單生產方式，因此產銷率始終處於高位。2012年公司三相電能表、單相電能表和用電信息採集系統產品的產銷率分別是99.53%、94.84%和95.70%。到了2013年中期，三相電能表的產銷率更是上升至104.95%。

招股書顯示，隨著本次募投項目的建成，公司單相電能表業務的發展將會有極大提高，從而更符合電能表的需求結構。

值得注意的是，炬華科技的競爭對手林洋電子的募投項目“智能電錶建設”達產後單相智能表年產能為770萬台，三相智能表年產能為80萬台，而三星電氣募投項目也將新增600萬台單相智能表和50萬台三相智能表的年產能。

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天保重裝：先進裝備製造企業“環保+水電”雙輪驅動

·發行後總股本：不超過1.03億股

·發行股份：不超過2570萬股

·計劃融資額：4.89億元

·13年中報每股收益：0.206元

·13年中報每股淨資產：4.09元

·競爭力：★★★★

·成長性：★★★★

·穩健度：★★★

每經記者宋戈

2014年元旦夜，天保重裝的IPO之路終於步入坦途，公司獲得證監會核准首次公開髮型股票並在創業板上市的批复。

《每日經濟新聞》注意到，近年來，環保已成為社會熱點話題，尤其是十八屆三中全會把對環保的關注度提升到了一個全新的高度，天保重裝在此時上市，時機可謂是恰到好處。

天保重裝主要從事節能環保設備的研發、生產、銷售和服務，除​​環保設備外，公司也佈局水電設備行業。天保重裝地處西南重鎮成都，而西南地區是我國水電資源最豐富的地區，具有極佳的水電資源開發條件。公司兼具環保、新能源這兩大熱門話題，“環保+水電”模式有望雙輪驅動公司成長。

下游領域體現優勢/

天保重裝招股書顯示，公司主要從事節能環保及清潔能源設備的研發、生產、銷售和服務，並集中公司優勢資源重點向市場推廣分離設備與水電設備。公司主要產品具體包括分離機械系列設備和水輪發電機組設備。分離機械設備主要應用於環保、化工、製藥、石油、冶金、煤炭、食品等行業；水輪發電機組設備則針對國內外水力發電企業。

數據顯示，2010年~2012年，公司主營產品的銷售收入分別為2.65億元、3.05億元、3.37億元，占同期營業收入的比例分別為99.57%、99.78%和98.98%。公司的銷售毛利率長期穩定在30%以上，報告期內分別為32.88%、35.17%和37.46%。

值得一提的是，公司的上游產業鏈相對簡單，而下游應用範圍則相當廣闊。上游原材料主要為鋼材和鑄鍛件，其影響主要體現在鋼材價格上，鋼材價格的波動會對分離機械和水輪發電機組設備產品的成本及價格產生比較明顯的影響。

下游方面，天保重裝目前是國內純鹼行業主要的分離機械及工藝配套設備供應商，國內最大的十家純鹼生產企業都是公司長期穩定的客戶。公司生產的真空轉鼓過濾機等分離機械設備在國內純鹼行業市場佔有率從2005年來一直位居全國第一。

另外，天保重裝雖然進入水輪發電機組行業時間較晚，但發展迅速。據中國電器工業協會水電設備分會統計，2010年、2011年公司完成工業總產值在我國水電設備重點民民營​​企業中分別位居第七名、第九名；同期主營業務收入在我國水電設備重點民營企業中分別位居第七名、第六名。

隨著天保重裝與哈電、阿爾斯通等企業合作的不斷深入，尤其是與世界最大水電設備製造商之一安德里茨水電在水電設備方面展開戰略合作，使天保重裝水電設備製造能力逐步實現了從中小型水輪發電機組到大中型水輪發電機組的提升。

某上海券商研究員對《每日經濟新聞》記者表示，“天保重裝的優勢就體現在下游領域，分離設備與水輪發電機兩方面業務都做得有聲有色：分離設備在傳統純鹼行業佔最大市場份額，同時分離設備運用於污水處理等環保領域是未來最大亮點；而公司的水電設備業務平穩。從傳統行業劃分來看，公司是機械行業，但是公司同時也涉及環保、新能源行業。”

政策扶持驅動成長

天保重裝最吸引人的地方，莫過於公司的分離設備產品正逐步運用於環保行業：公司的臥式螺旋沉降離心機主要應用於城市、工業污水處理領域，是水處理行業中的新型關鍵設備。

2013年，全國大範圍爆發的霧霾污染問題使得人與自然環境的矛盾以一種極端的形式展現在人們面前，由此環境問題得到了全社會的廣泛關注，環境治理已經刻不容緩。

2013年國務院發布《關於加快發展節能環保產業的意見》，明確提出“節能環保產業產值年均增速在15%以上，到2015年，總產值達到4.5萬億元，成為國民經濟新的支柱產業。”這一意見的出台表明了中央政府對於扶持環保行業發展的態度。

另外，國務院以及四川省政府都分別出台了振興裝備製造業的相關政策，明確提出要研製成套大型環保設備，包括城市污水及工業廢水處理、固體廢棄物處理等大型環保裝備和節能、節水資源綜合利用設備，提高環保設備研發製造水平。同時，環保、化工、醫藥、食品、石化、煤電等下游行業的快速發展也為分離機械行業的發展提供了廣闊的市場空間。可以預見天保重裝的分離設備市場前景廣闊。

另一方面，對於天保重裝的水電項目，政策的扶持力度一直持續有力。2011年1月29日，中共中央、國務院下​​發的《關於加快水利改革發展的決定》，進一步確定了“科學制定規劃，積極發展水電，加強水能資源管理”的指導方針，特別強調了在保護生態和農民利益前提下，加快水能資源開發利用。統籌防​​洪、灌溉、供水、發電、航運等功能梯級開發水電項目將得到大力的發展。而根據2012年發布的《水電發展“十二五”規劃》，到2015年我國常規水電裝機容量預計將達到2.6億千瓦，到2020年，常規水電裝機容量達3.5億千瓦。

背靠水電資源最為豐富的西南地區，天保重裝的水輪發電機組設備業務有望持續增長。

但受國內經濟增速趨緩影響，社會用電量未見明顯增長，國內同行公司浙富控股（002266，SZ）在2013年半年報中提到，電力設備投資和新開工的項目減少，公司的營業收入下滑。

對此，有長期跟踪水電行業研究員對《每日經濟新聞》記者表示，目前水電市場整體比較平穩，水輪發電機目前是水電主流配置。有時候統計口徑不一樣，企業與企業的情況並不相同，他們的目標客戶、競爭對手都不相同。這個市場是階梯式波動市場，比如水輪機一次上十幾台，但是投產時是陸續投產的，年與年肯定有差異。

另有水電業內專家對《每日經濟新聞》記者表示，2013年投產的水電設備應該是前幾年就已經訂購的，2013年新籤的水電設備訂單可能是為未來準備的，從目前的政策支持力度看，水電應該還是處於行業上升期。

但也有從事電力設備行業的上市公司人士對記者表示，從全局去看，2013年，由於宏觀經濟增速放緩，水電設備需求較低，天保重裝訂單情況只能用“平穩”來形容。

核心技術團隊穩定

天保重裝在設立之初就成立了專門的技術研發中心，主要從事分離機械設備和水輪發電機組設備產品的研發工作。公司現有技術研發人員77人，占公司員工總人數的比例為8.57%。公司核心技術人員穩定，近兩年未發生變動。

值得一提的是，這些技術研發人員專業涉及機械製造、環境保護、化工、工業自動化等，分別從事產品設計、製造工藝、材料採購、熱處理、無損檢測、質量管理等方面工作。技術研發中心還通過加強與國內科研院所的長期合作關係，以及外聘國內外相關行業資深的專家學者，來提升公司技術實力。在水輪發電機組設備產品的研發方面，公司聘請了多位國內外水輪發電機組設備領域資深專家擔任公司的技術顧問。

《每日經濟新聞》記者註意到，依托研發團隊，天保重裝取得了59項專利（其中發明專利6項、實用新型專利53項），申報了14項專利申請並已獲得受理。其中，公司自主創新開發設計的真空轉鼓過濾機與大型多級活塞推料式離心機設備及其組合工藝已經得到了純鹼製造行業的普遍認可。純鹼生產企業使用該工藝進行二次過濾，不僅能提高產品品質，其節能減排的效果也相當明顯。以年產30萬噸純鹼廠為例，可以減少標煤消耗1.35萬噸/年，技術領先。公司研發的大直徑自身返鹼蒸汽煅燒爐，與國內外同類產品相比也具有明顯的節能降耗效果。

募投項目加碼主營

此次天保重裝擬發行2570萬股，佔發行後總股本的25.02%。募集資金主要投向兩個方面，分別是節能環保離心機製造生產線技術改造項目和高水頭混流式、（超）低水頭貫流式水電機組製造項目，分別投入金額2.33億元和2.56億元。

對於投資者而言，最關心的當然是募投項目的利潤驅動力。就“節能環保離心機製造生產線技術改造項目”而言，利潤驅動力主要來自“政策+進口替代”。從此次募投項目名稱看，直接針對的就是時下已經成了“香餑餑”的環保行業。此次募投項目產品大直徑活塞推料式離心機和臥螺離心機主要應用領域包括化工、石油、城市污水和工業污水處理、冶金、城市地下工程、礦山採掘等，符合國家環境保護與資源節約綜合利用的需求。

一直以來，進口大直徑離心機佔國內整個大直徑離心機市場的80%以上。而公司此次募投產品之一的推料式離心機有望填補我國大型分離機械的空白，將成為進口替代的機型。

有私募人士就對《每日經濟新聞》記者表示，“從公司的募投角度去看，很有可能得到政策扶持。因為十八屆三中全會已將環保納入地方官員的政績考核範圍，這將導致政府的扶持力度以及民間資本投入持續加強，外加公司產品還有"進口替代"作驅動力，這個項目還是很有看點。”

天保重裝招股書預計，該項目總投資2.33億元，項目建設期三年，項目完全達產後將實現年均銷售收入3.58億元，利潤總額5135.90萬元。

（超）低水頭貫流式水電機組製造項目則劍指水電，募投原因主要是擴產。天保重裝招股書顯示，截至2013年9月30日，公司持有水輪發電機組設備訂單2.91億元，根據公司與安德里茨水電簽署的戰略合作協議，2011年至2013年將為公司提供部套分包訂單累計達5億~7億元。因此，募集資金投資項目達產後的產能消化具有充分的訂單保障。

公司預計，水電機組製造項目總投資2.56億元，項目建設期兩年，項目完全達產後（項目投產後2~3年）可實現年均銷售收入6.05億元，利潤總額7196萬元。

雖然公司的主營產品是當前市場熱點，但是對此投資者也需要冷靜看待，公司在風險提示裡，提到一季度和半年度公司業績可能下滑50%。

天保重裝招股書顯示，報告期內，由於受到春節長假的影響，公司各年度一季度收入相對較低。同時，公司若在2014年一季度完成發行上市工作，將產生影響當期損益的較大金額相關費用。此外，公司還可能存在其他不可預見的風險因素，這些因素將對公司2014年一季度和半年度的經營業績產生一定影響，甚至出現2014年一季度和半年度經營業績大幅下滑50%的風險。

另外，公司近年來優質海外訂單增長迅速，與安德里茨集團及其下屬企業的關聯交易也逐年增多。2010年~2012年及2013年1~9月，關聯交易占當期營業收入的比例分別為6.36% 、25.49% 、34.93%和49.92%，呈逐年上升趨勢。安德里茨是目前公司大型水電設備部套分包業務的主要客戶。對於這種“大客戶依賴症”，顯然也是天保重裝需要解決的問題。

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眾信旅遊：民營旅行社第一股IPO加碼線下業務

·發行後總股本：6800萬股

·發行股份：1700萬股

·計劃融資額：1.49億

·2013年中報每股收益：0.609元

·2013年中報每股淨資產：4.60元

·競爭力：★★★★

·成長性：★★★

·穩健度：★★★★

每經記者皇甫嘉

旅遊行業是較早市場化的行業，競爭已比較充分。由於中青旅、中國國旅等旅遊類上市公司已在行業內耕耘多年，地位穩固，行業新進者只有通過互聯網渠道優勢搶占市場份額。此次即將登陸中小板的眾信旅遊，憑藉出境游細分行業的領先優勢，擬募資1.49億元鞏固發展出境游批發業務、進行零售業務戰略佈局，並建立批發零售一體、線上線下結合的業務模式。作為首家民營上市旅遊公司，眾信旅遊有何競爭優勢？

位居旅遊產業鏈中段

招股書顯示，此次即將登陸中小板的眾信旅遊，是國內一線出境游專業運營商，主要從事出境游批發、出境游零售、商務會獎三大塊業務。

2010年~2012年、2013年上半年，眾信旅遊分別實現營業收入10.35億元、15.93億元、21.50億元、12.17億元，同期淨利潤分別為4107.22萬元、6151.55萬元、6180.37億元、3106.75萬元。

雖然還未到年報公佈期，但眾信旅遊招股書表示，2013年四季度出境游市場良好，預計公司2013年全年營業收入及淨利潤較2012年全年營業收入及淨利潤均增長35% ~45%。

具體來看，出境游批發業務依然佔據了眾信旅遊主營的半壁江山（2013年上半年佔比51.02%），但該業務近三年半來呈階梯下滑態勢；毛利率較高的出境游零售、商務會獎業務的比重則在逐年增加，2010年~2012年、2013年上半年，二者合計在營業收入中佔比分別為37.54%、39.46%、43.85%、48.98%。

自上而下來看，出境游產業鏈上游包括航空公司、國外的地接社、國家使領館、酒店、餐廳、交通運輸、景點等產品提供方，中間是出境游批發商、零售商、代理商等渠道方，下游是終端消費者和公司團體等。

眾信旅遊集出境游批發商、零售商於一體，位居產業鏈的中游。作為資源的整合者，眾信旅遊是家典型的輕資產公司，其商業模式比較簡單。首先，公司需要採購旅遊接待服務及機票、酒店、交通運輸等單項服務，然後根據出境游業務和商務會獎旅遊業務進行有區別的旅遊產品設計，最後自行或者通過代理商銷售給目標客戶。

東莞證券近期研報顯示，近年來出境游保持較高的快速增長，隨著眾信旅游上市後帶來的知名度提升，看好出境游零售業務貢獻更高的利潤。

出境游景氣度高

剛過去的2013年，受宏觀經濟增速放緩、嚴控三公消費以及禽流感、地震等因素影響，國內旅遊行業遭受了自2008年以來最大的衝擊，但根據中國旅遊研究院發布的《2013年前三季度旅遊經濟運行分析和全年趨勢預測報告》，我國旅遊經濟運行總體穩中有升，預計2013年全年旅遊經濟運行持續平穩回升的態勢明顯。

國家旅遊局公佈的2013年上半年旅遊統計報告顯示，上半年中國入境旅遊市場與2012年同期相比呈現下降趨勢。與之形成反差的是中國的出境游市場增長表現迅猛，據《2013年Q3中國出境旅遊季度報告》數據顯示，2013年上半年出境游人數增幅超過18%。

東北證券旅遊行業研報顯示，《國民旅遊休閒綱要》和《旅遊法》的正式頒布是現階段旅遊板塊重要的政策催化劑，政策紅利效益有望長期延續。從中長期來看，旅遊板塊弱經濟周期穩步增長的特性不改，行業基本面依舊處於向上的發展態勢。

中國旅遊研究院副研究員楊彥峰對《每日經濟新聞》記者表示，未來三大旅遊市場將呈現“兩升一降”的格局，國內游、出境游增長，入境游則處於下滑中。

根據國際經驗，通常一個國家的人均國民收入達到1000美元時，國內旅遊開始興旺，並進入到一個快速發展的軌道；人均GDP超過2000美元時，休閒旅遊需求急劇增長，形成對休閒旅遊的多樣化需求和多元化選擇；當人均GDP達到3000美元時，將出現周邊出國旅遊的熱潮；當人均GDP達到5000美元時，洲際旅遊將有所加快。數據顯示，截至2012年，我國人均GDP已達6100美元，意味著未來國人跨洲旅遊可能明顯增長。

目前我國已成為亞太地區最大的出境旅遊客源國，按世界旅遊組織預測，中國在2020年將成為全球第四大出境旅遊客源國。從國外旅行社，如德國TUI、英國ThomasCook、韓國HANATOUR等企業的發展路徑和現狀來看，未來“批零一體化”是做大做強旅行社的有效途徑，符合出境游市場發展的需求。

歐洲自助遊網創始人歐陽鑫在《雪球》的一篇訪談中表示，出境游從2000年之後才算是正式開閘，雖然一年出境人數已超過8000萬人次，但實際上大部分中國居民還沒有出去過，這個市場保持著15%左右的增速，並且這個增長周期會比較長。

“世界旅遊組織曾預測，要到2020年中國的出境游才會超過一億人次，但實際情況是2014年就會超過一億大關。”歐陽鑫預測，由於銷售模式不同，未來出境游行業的毛利率也會出現分化，出境游零售業務的利潤會更高，畢竟批發業務主要是走量。

細分市場領先

旅遊行業涉及的子行業較多，包括旅行社、酒店、旅遊交通運輸和旅遊景區等，各行業由於市場化和對外開放程度不同，競爭狀況各有差異，但競爭均已較為充分，其中尤以旅行社、酒店、旅遊交通運輸等表現最為明顯。儘管競爭充分，但行業集中度不高，規模參差不齊是當下旅遊行業顯著的特點。

眾信旅遊招股書顯示，中青旅、中國國旅等同行業上市公司，以及中旅總社、康輝集團、廣州廣之旅和上海春秋國際旅行社（集團）有限公司等綜合零售商發展歷史較長，擁有完善的零售網絡，其自行開發的旅遊產品主要通過自身門店銷售給終端消費者；與之相比，眾信旅遊業務規模相對較小；但與凱撒旅遊和鳳凰假期等同類規模較大的、以出境游業務為主的旅遊運營商相比，眾信旅遊業務規模居於領先地位。

具體來看，中國國旅、中青旅、中旅總社等綜合零售商在短線出境游市場佔有一定優勢；在長線出境游市場中，中國國旅、中青旅、中旅總社等綜合零售商的優勢，正在被眾信旅遊、凱撒旅遊、華遠國旅等出境游批發商吞噬。

眾信旅遊招股書顯示，公司目前的主要競爭對手為中旅總社、中國國旅、康輝集團、中青旅、凱撒旅遊、北京市華遠國際旅遊有限公司、途牛網、攜程網等。在出境游資源整合、產品研發、客戶三大方面眾信旅遊均具有優勢。

眾信旅遊實施集中採購、遠期採購等政策，與上游供應商建立良好合作關係，使得在保證上游資源供應的同時，能夠取得優惠價格，控制了成本。

具體來看，眾信旅遊與國內外50多家航空公司建立緊密合作關係，能在短時間內提出機票配置的最優方案；與全球90多個國家和地區的200多個地接社簽訂協議，建立合作關係；眾信旅遊還是業內為數不多的可在北上廣、瀋陽、成都、重慶等城市的外國使領館，代客戶送簽證的旅行社之一。

其次，在旅遊產品的設計上，公司針對不同需求，最大限度發揮整合旅遊產業鏈各供應商資源的優勢。

另外，眾信旅遊同全國近2000家代理商建立了長期穩定的合作關係。並且，商務會獎業務擁有聯想、惠普、工行、平安、VISA等多家知名客戶。

《每日經濟新聞》記者了解到，針對目前市場上認為旅行社行業一直存在“門檻低”的觀點，勁旅諮詢傳媒機構總經理魏長仁認為，旅行社需要將上下游的商家進行整合，看似門檻低，但把每一塊木桶的模板都搭建好，其實是很難的，這涉及復雜的個人和企業利益。一旦做到金字塔上部，其他競爭者的機會就很小了。更多的中小型旅行社只能在金字塔基座上打價格戰，這也是這麼多年來中國國旅、中青旅、眾信旅遊等公司業務相對穩固的原因。

同時，中國旅遊研究院副研究員楊彥峰認為，目前中國具備出境游消費能力的人口約為2億~3億，2013年的出境游人次為9300萬，在扣除70%的港澳台旅遊者後，剩下出行到國外的消費者就更少了，不過這部分群體的消費層次是比較高的，因此對他們來說，價格並不是選擇出境游運營商的第一要素，與國內游相比，出境遊的消費者更重視品牌。

中青旅董秘王蕾認為，目前的市場情況下，價格還是客戶選擇的主要因素。但隨著旅遊消費者的成熟、媒體對於低價劣質旅遊服務的曝光、《旅遊法》的實施，相信旅行社市場會逐步過渡到理性競爭階段，客戶未來會選擇有品牌、有品質的旅行社提供服務。

在線旅遊商獲資本青睞

隨著出境游人數的大幅增長，近年來專注出境游的公司如雨後春筍般紛紛冒頭，試圖搭上出境游市場快速增長的東風。

為了搶占市場，在線旅遊公司對融資有迫切的需求。資料顯示，2013年可監測的在線旅遊行業融資共有9筆，分別是DCM資本和淡馬錫對途牛旅遊網的投資；經緯中國對周五旅遊網的投資；中關村興業投資對千夜旅遊的投資；百度投資部、紀源資本、高瓴資本對去哪兒的投資等。

在招股說明書中，眾信旅遊也坦承目前在電子商務發展上存在一定劣勢，雖有已具雛形的電商平台，但訂單系統管理、在線支付等功能仍需強化。

截至目前，眾信旅遊僅在北京開設了34家門店、天津兩家門店，在上海、成都、瀋陽、哈爾濱和西安擁有分公司。

眾信旅遊招股書顯示，隨著國內出境游市場的快速發展，各大旅行社